高盛：中远海能（1138.HK）：行业整合将强化VLCC超级周期；买入

原标题：COSCO Shipping Energy (1138.HK) Industry consolidation to strengthen VLCC super-cycle; Buy

摘要

高盛于2026年3月22日发布报告，重申对中远海能（1138.HK）的买入评级，H股目标价29.00港元（当前价19.21港元，上行51.0%），A股（600026.SS）目标价32.00元人民币（当前价23.46元人民币，上行36.4%）。报告认为市场过度关注霍尔木兹海峡中断风险，而忽视了VLCC市场结构性演变——行业集中度显著提升将赋予油轮运营商更强定价权。高盛预计2026年VLCC日均TCE达15万美元（此前预测8万美元），并上调2026/27年盈利预测81%/59%至130亿/110亿元人民币，对应ROE 23%/19%。核心驱动因素包括：老旧船退出导致有效运力低于预期、原油补库及贸易改道（委内瑞拉原油）、以及VLCC市场集中度大幅提升带来的定价权增强。报告还指出，即使霍尔木兹海峡关闭持续，VLCC TCE仍可维持盈亏平衡以上。

主要观点

• 行业整合强化VLCC超级周期：高盛认为VLCC市场正经历结构性演变，集中度提升将赋予运营商更强定价权。
• 韩国运营商SinoKor控制140+艘VLCC，占合规VLCC市场份额19%，推动前十大合规玩家市场份额从2025年的47%升至2026年3月的68%。
• 整合可能持续：据报全球最大集装箱航运公司MSC计划收购SinoKor 50%股权，以支持其激进扩张。
• 有效运力低于市场预期：老旧船（>20年）基数增长，可能退出或降低利用率，使有效运力低于预期（Exhibit 5）。
• 原油补库与贸易改道：委内瑞拉原油贸易改道增加运输需求。
• 2026年原油油轮净需求改善4.5个百分点，价格弹性为每1个百分点净需求变化对应2万美元TCE变动（Exhibit 1）。
• 上调VLCC TCE预测：2026年全年日均TCE从8万美元上调至15万美元，而当前A/H股股价隐含TCE仅11.1万/10万美元（Exhibit 3）。
• 盈利预测大幅上调：2026/27年净利润上调81%/59%至130亿/110亿元人民币，ROE分别为23%/19%。
• 目标价上调：A股目标价32.0元人民币（基于2026年预期P/B 3.0倍），H股目标价29.0港元（基于2026年预期P/B 2.4倍）。
• 霍尔木兹中断影响被高估：市场担忧关闭导致>30%原油运输量缺失，但通过管道改道至延布和富查伊拉以及释放战略石油储备，运输需求缺口可降至15%，净供应缺口仅9个百分点（Exhibit 4）。
• 即使关闭持续，VLCC TCE仍可维持盈亏平衡以上：基于历史运价表现，9个百分点过剩供应下TCE仍可保本。
• 中国油轮最受益于贸易改道：中国在延布出口中占比最大。
• 商品团队基准假设：霍尔木兹海峡低流量（正常水平10%）持续21天，随后30天逐步恢复；但重启延迟风险不必然利空油轮，关闭期间TCE可保本，若中断持续更久则运价上行空间更大。
• 潜在下行风险：全球经济衰退可能拖累运输需求。

论述逻辑

高盛从行业集中度提升（SinoKor扩张及MSC潜在收购）→ 老旧船退出降低有效运力 → 原油补库与贸易改道增加需求 → 净需求改善4.5个百分点 → 运价弹性高（每1个百分点净需求变化对应2万美元TCE）→ 上调2026年VLCC TCE至15万美元/天 → 盈利上调81%/59% → 目标价上调至A股32元/H股29港元。同时，霍尔木兹中断影响被高估，实际净供应缺口仅9个百分点，即使关闭持续TCE仍可保本，且中国油轮最受益。

关键展望

• 2026年VLCC TCE预测：全年日均15万美元（此前8万美元）。
• 盈利预测：2026/27年净利润130亿/110亿元人民币，ROE 23%/19%。
• 目标价：A股32.0元人民币（2026E P/B 3.0倍），H股29.0港元（2026E P/B 2.4倍）。
• 霍尔木兹中断情景：基准假设21天低流量+30天恢复；若中断持续更久，运价上行空间更大；但全球经济衰退为下行风险。
• 整合进展：关注MSC收购SinoKor 50%股权的进展。

推荐标的

• 中远海能（1138.HK）：买入，12个月目标价29.00港元，当前价19.21港元，上行51.0%。
• 中远海能（600026.SS）：买入，12个月目标价32.00元人民币，当前价23.46元人民币，上行36.4%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。