摩根大通 东盟市场速递：要闻

摘要

摩根大通 8 月 17 日东盟晨报显示，基于强劲的 2Q26 表现，该行进一步上调新加坡和马来西亚 GDP 增长预测；马来西亚 2Q 增速终值由 5.8% 上修至 6%（同比），环比折年增长 9.3%，全年增速上调至 5.5%。 电信板块出现关键评级调整：测算显示 CelcomDigi（CDB）与 MAXIS 的 FCFE 可自 2027E 起支撑更高股息、两者 2027E 股息率约 5%，CDB 在回调约 25% 后由低配升至中性、目标价 RM3.00（原 RM2.80），但 17-18x 2027E P/E 估值并不算便宜，TDC 仍是首选马来西亚电信股；PLDT 因竞争压力令 ARPU 无法再通胀、ROIC 低迷，由高配降至中性，FY27/28E EPS 下调 19%/28%，Dec-27 目标价降至 PHP1,050（原 Php1,800），尽管 8.6x 2027E P/E 与 8.0% 股息率提供估值支撑。 云顶新加坡由低配升至中性、目标价 S$0.60，SM Prime 目标价微降至 Php21.00。 资金面上，EM 股票基金连续第五周净流入 +$1.8bn，但流入全部来自 ETF（+$2.0bn），非 ETF 转为流出 -$220mn 且全部来自除日本外亚洲基金；拉美续遭赎回 -$373mn，EMEA 连续第六周流入 +$178mn。 泰国 2Q 财报密集披露且多数超预期：Bumrungrad 受国际患者驱动、Central Retail 全面超预期、Hana 的 EBIT 利润率因工厂装载量改善而提升、Berli Jucker 受包装与越南业务带动。 行业层面，集装箱航运与港口研究认为 2H26 在 Maersk/Hapag-Lloyd/ICT 的 beat-and-raise 之后有望进一步上行。 政策方面，印尼与菲律宾已公布 2027 财政整固计划，报告预计印尼央行（BI）在领导层交接期间按兵不动，下周泰国 2Q GDP 有望超过共识。

主要观点

• 摩根大通在强劲的 2Q26 数据后，进一步上调新加坡和马来西亚的 GDP 增长预测。

• 印尼与菲律宾当局公布了 2027 年财政整固计划；预计下周公布的泰国 2Q26 GDP 增长有韧性、将超过共识；预计印尼央行（BI）在领导层交接期间维持政策利率不变。

• CelcomDigi 升级至中性：测算显示 CDB 与 MAXIS 的 FCFE 可自 2027E 起支撑更高股息，两者 2027E 股息率约 5%；CDB 在回调约 25% 后获得更好的下行支撑，从低配上调至中性。

• PLDT 降至中性：竞争压力限制其推动 ARPU 再通胀的能力，而这是获取足够资本回报所必需的；除非资本开支下降，FCF 不足以覆盖股息，杠杆可能维持高位。

• PLDT 的 FY27/28E EPS 预测下调 19%/28%，Dec-27 目标价降至 PHP1,050；但 8.6x 2027E P/E 和 8.0% 股息率的估值并不苛刻，可支撑股价，资产变现有助去杠杆。

• 马来西亚 2Q GDP 终值由初值 5.8% 上修至 6%（同比），主要由服务业 GVA 增速上修驱动；环比折年增长 9.3%（1Q 仅 1.6%），1H26 平均增长 5.5%（折年），全年增速上调至 5.5%（同比）。

• EM 资金流向：EM 股票基金流入放缓至 +$1.8bn（上周 +$5.9bn），连续第五周为正；流入全部来自 ETF（+$2.0bn），非 ETF 转为流出 -$220mn，且流出全部来自除日本外亚洲基金。

• 区域细分：GEMs 获 +$2.1bn（其中非 ETF +$127mn）；除日本外亚洲流出 -$117mn（上周曾流入 +$1.9bn）；EMEA 连续第六周流入 +$178mn；拉美续遭赎回 -$373mn；除中国外 EM 基金为正 +$62mn；年初至今 EM 股票基金累计 +$61.8bn（ETF +$101.6bn、非 ETF -$39.9bn）。

• 评级与目标价变动汇总：CelcomDigi 由 UW 升至 N、目标价 RM2.80→RM3.00；云顶新加坡由 UW 升至 N、目标价 S$0.60；Maxis 目标价 RM3.65→RM4.00；PLDT 由 OW 降至 N、Php1,800→Php1,050；SM Prime Php22.00→Php21.00；EPS 修正：CDB +14.7%/+3.5%、Maxis +9.7%/+9.4%、PLDT -7.4%/-19.1%、SM Prime -0.6%/-2.1%、GENS +3.4%/-3.0%。

• 泰国 2Q 财报密集超预期：Berli Jucker 受包装与越南业务驱动超预期（UW）；Bumrungrad 国际患者驱动业绩超预期（OW）；Central Retail 全面超预期（N）；Hana 业绩符合预期、关键工厂装载量改善带动 EBIT 利润率提升（OW）；Thai Life 业绩好坏参半，但中期股息与防御性支撑 OW 评级。

• 其他财报与行业：CIMB 旗下 Niaga 盈利超预期，但负面指引修正压制前景；GT Capital 2Q26 汽车业务持续面临挑战（UW）；菲律宾 Security Bank 资产质量改善驱动 2Q 强劲、维持 OW；集装箱航运与港口研究认为 2H26 在 Maersk/Hapag-Lloyd/ICT 的 beat-and-raise 后有望进一步上行。

论述逻辑

• 宏观起点是强劲的 2Q26 数据（马来西亚 2Q GDP 终值上修至 6% 同比、环比折年 9.3%）→ 由此宏观团队进一步上调新加坡和马来西亚增长预测、马来西亚全年增速上调至 5.5% → 增长与盈利改善传导至个股层面：电信 FCFE 测算显示 CDB 与 MAXIS 2027E 起可支撑更高股息 → CDB 股价已回调约 25%、约 5% 的 2027E 股息率提供下行支撑 → 由低配升至中性并上调目标价至 RM3.00、同步上调 Maxis 目标价；同一框架反向作用于 PLDT——竞争压力令 ARPU 无法再通胀、资本回报不足、EPS 大幅下修 → 由高配降至中性、目标价从 Php1,800 削至 Php1,050 → 财报季密集验证基本面：泰国多数公司业绩超预期（Bumrungrad、Central Retail、Hana 等）→ 资金面显示非 ETF 流出全部来自除日本外亚洲基金，提示区域主动型资金动能转弱 → 行业层面由龙头航运公司 beat-and-raise 推出 2H26 集运进一步上行的判断。

关键展望

• 下周泰国将公布 2Q26 GDP，摩根大通预计增长有韧性、将超过共识预测。

• 预计印尼央行（BI）在领导层交接期间维持政策利率不变。

• 印尼与菲律宾 2027 年财政整固计划已公布，构成后续财政路径。

• 电信股验证点：CDB 与 MAXIS 的 2027E 股息率约 5% 能否兑现；PLDT Dec-27 目标价 PHP1,050，除非资本开支下降否则 FCF 不覆盖股息，资产变现可有助去杠杆。

• 集装箱航运与港口：2H26 有望进一步上行，基于 Maersk/Hapag-Lloyd/ICT 的 beat-and-raise。

推荐标的

• PLDT Inc（TEL PM，菲律宾）：由高配下调至中性，Dec-27 目标价 Php1,050（原 Php1,800），FY27/28E EPS 下调 19%/28%；ARPU 无法再通胀、ROIC 低迷是降级理由，但 8.6x 2027E P/E 与 8.0% 股息率可支撑股价。

• Genting Singapore（GENS SP，新加坡）：由低配上调至中性，目标价 S$0.60；报告题为'好于担忧、但还不够好'，EPS 修正 +3.4%/-3.0%。

• SM Prime Holdings（SMPH PM，菲律宾）：中性，目标价 Php21.00（原 Php22.00），模型更新，EPS -0.6%/-2.1%。

• Berli Jucker PCL（BJC TB，泰国）：低配，目标价 Bt12.00；2Q26 受包装与越南业务驱动超预期。

• Bumrungrad Hospital（BH TB，泰国）：高配，目标价 Bt220.00；国际患者驱动 2Q26 业绩超预期。

• Central Retail Corporation（CRC TB，泰国）：中性，目标价 Bt21.00；2Q26 全面超预期。

• CIMB Group Holdings（CIMB MK，马来西亚）：中性；旗下 Niaga 盈利超预期，但负面指引修正压制前景。

• GT Capital Holdings（GTCAP PM，菲律宾）：低配，目标价 Php470.00；2Q26 汽车业务持续面临挑战。

• Hana Microelectronics（HANA TB，泰国）：高配，目标价 Bt45.00；2Q26 业绩符合预期，关键工厂装载量改善带动 EBIT 利润率提升。

• Security Bank Corporation（SECB PM，菲律宾）：高配，目标价 Php105.00；资产质量改善驱动 2Q 强劲，维持 OW。

• Thai Life Insurance（TLI TB，泰国）：高配，目标价 Bt17.50；2Q26 业绩好坏参半，但中期股息与防御性支撑 OW 评级。