摩根大通：潍柴动力 H/A（000338）FY25 经营现金流和 EBIT 超预期，尽管整体利润不及预期但派息率提升；AIDC 和 SOFC 取得进展，FY26 指引公布

原标题：J.P. Morgan Weichai Power ~ H A（000338）FY25 Op~CF and EBIT beat, payout lift despite headline miss; AIDC and SOFC making strides, FY26 guidance unveiled

摘要

潍柴动力发布FY25业绩，整体净利润低于市场预期，但EBIT超摩根大通预期8%，经营现金流同比增9.9%且接近摩根大通预测的两倍。公司派息率从FY24的55%提升至65%，通过提高股息和股票回购实现。AIDC/数据中心备用电源业务增长迅猛，单元销量同比增259%，并推出全球首款5MW高速柴油发电机。SOFC商业化加速，效率超65%并通过欧盟CE认证，与Ceres深化合作。管理层给出FY26收入指引2504-2596亿元，同比增8-12%。摩根大通维持潍柴动力A/H股“增持”评级，A股目标价36元，H股目标价36港元。

主要观点

• FY25净利润109.31亿元，同比降4.1%，低于摩根大通预期15%，主要受其他投资收入下降31.3%和联营公司亏损拖累。
• EBIT为158.11亿元，同比降10.2%，但超摩根大通预期7.5%，EBIT利润率6.8%（同比降1.3个百分点）。
• 经营现金流286.82亿元，同比增9.9%，接近摩根大通预测的两倍，得益于强劲的业务运营和营运资本管理。
• 派息率提升至65%（FY24为55%，1H25为57%），包括每股末期股息0.374元、中期股息0.358元及总额7.61亿元的股票回购。
• AIDC/数据中心备用电源单元销量同比增259%至1400台，M系列大缸径发动机销量首次突破1万台（同比增32%），分部收入同比增65%。
• 公司推出全球首款5MW高速柴油发电机，瞄准高端数据中心和关键基础设施市场。
• SOFC发电系统效率超65%，通过欧盟CE认证，与Ceres深化合作实现全产业链布局，加速生产线建设。
• SOFC目标部署于电网不稳定地区和高价值数据中心需求区域，如东南亚、台湾和韩国，台湾已有最具体订单。
• PSI（美国子公司）在北美发电市场表现强劲，发电产品占其2025年收入的81%。
• 管理层给出FY26收入指引2504-2596亿元，同比增8-12%，与市场预期一致。
• 股价自3月26日以来平均回调约16%（MSCI中国约-7%），但年初至今仍平均上涨约40%（MSCI中国约-8%）。

论述逻辑

潍柴动力FY25整体净利润不及预期，主要因中国IV阶段补贴政策导致电动重卡需求提前至2025年12月，电动化率一度超50%，但EBIT和经营现金流超预期显示核心运营强劲。公司通过提高派息率增强股东回报，同时AIDC和SOFC业务取得实质性进展，成为新增长引擎。管理层FY26收入指引显示对新产品销售信心，可抵消传统重卡发动机业务潜在疲软。尽管近期股价因美伊战争导致资金外流而回调，但年初至今仍大幅跑赢指数，摩根大通认为回调是买入机会。

关键展望

• FY26收入指引2504-2596亿元，同比增8-12%。
• 天然气价格方面，中国约80%供应为管道气，合同定价更稳定，有助于LNG卡车经济性。
• 重卡电动化受电池限制可能已触及短期天花板。
• 长期看，氢能可能成为大容量重卡、机械和船舶的替代方案，潍柴具有先发优势。
• AIDC主用电源业务（尤其美国市场）受全球油气波动影响较小。
• SOFC可灵活切换燃料，随技术成熟可转向氢能。
• 风险包括：重卡销售复苏慢于预期、市场份额增长弱于预期、凯傲业绩弱于预期。

推荐标的

• 潍柴动力 A（000338.SZ）：评级“增持”，目标价36.00元（基于DCF估值，WACC 9.1%，终端增长率3%）。
• 潍柴动力 H（2338.HK）：评级“增持”，目标价36.00港元（基于DCF估值，WACC 9.1%，终端增长率3%）。

关键图表

Table 1: Weichai FY25 and 4Q25 results

Table 2: Weichai FY25 segmental analysis