2026-06-03 · Morgan Stanley · 公司/行业基本面

大摩中国地产：5月房价继续分化

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原标题：China Property: Diverging Home Price Trends Continued in May

摘要

大摩认为5月中国二手房挂牌价和挂牌量在城市之间继续分化，顶级城市销售回暖持续时间长于预期，但全国房价环比仍偏软。85个样本城市二手挂牌价5月环比下跌0.5%、同比下跌11.3%，跌幅较4月的0.4%扩大；93%的样本城市环比下跌，64%的城市跌幅加快。相比之下，一线城市环比仅下跌0.1%，主要受深圳、广州等地4月末政策放松和二手房销售较强支撑。大摩预计K型销售表现会延续，2026-2027年全国房价大体温和下行，少数一线城市可能小幅上行。在股票上，大摩认为行业风险收益仍偏下行，维持谨慎选择，首选华润置地，其次是建发国际。

主要观点

5月全国二手挂牌房价跌幅小幅扩大。大摩跟踪的85个样本城市二手挂牌价环比下跌0.5%，较4月的0.4%进一步走弱，同比跌幅为11.3%，2026年前五个月累计同比下跌2.2%。这说明3-4月销售改善尚未转化为全国价格企稳。

房价下跌城市占比维持高位且跌幅加快范围扩大。5月93%的样本城市出现环比下跌，4月为91%；64%的城市跌幅加快，4月仅19%。这显示价格压力不仅存在，而且扩散速度有所加快。

一线城市表现显著更稳。5月一线城市二手挂牌价环比仅跌0.1%，大摩将其归因于二手房销售更强，以及深圳、广州4月末政策放松带来的支撑。核心城市的去库存进展较好，可能让价格在局部市场出现轻微上行。

挂牌趋势也呈现分化。约50个样本城市总挂牌量5月环比微升0.1%，约60%的城市挂牌量环比增加，4月为49%。与2025年底相比，51%的样本城市总挂牌量增加，31%的城市达到历史新高，显示不少城市库存压力仍在积累。

新增挂牌继续下降但改善范围扩大。新增二手挂牌5月环比下降4%、同比下降10%，说明卖方新增供给仍在减少。不过67%的城市新增挂牌环比下降，低于4月的96%，代表供给收缩的普遍性有所下降。

看房热度在3-4月强销售后回落。45个样本城市经纪门店到访量5月平均环比下降2%，虽然同比仍增长12%。这与往年5月通常环比上升的季节性不同，提示前期政策和积压需求释放后，二手房成交热度可能进入降温阶段。

二手房仍会继续获得市场份额。大摩认为二手房价格更具竞争力、总价更低、可选择房源更好，近期销售表现已受这些因素推动。即使整体需求回落，二手房相对新房仍可能更有优势。

新房销售仍面临可售资源减少和同比下滑压力。开发商可售资源减少将使新房销售继续同比下降；二手房成交若6月进一步放缓、3季度转为同比负增长，整体房地产销售恢复将更不稳固。

行业股票风险收益仍偏下行。尽管地产股自5月中旬以来回调约10%，而恒生指数只跌1%，大摩仍认为销售可持续性不确定，行业风险收益偏下行。投资者需要在6-8月继续跟踪销售量、房价、二手挂牌量、交易结构和租金，判断市场拐点是否真正形成。

选股应聚焦兼具行业beta和自助alpha的公司。大摩维持华润置地为首选，其次是建发国际，理由是两家公司盈利前景较稳、股息率有吸引力，并具备中期估值重估潜力。

论述逻辑

顶级城市销售较强且政策放松 → 一线城市房价环比相对稳定 → 但全国样本城市挂牌价跌幅扩大且下跌城市占比高 → 挂牌量在多城市继续累积、看房热度回落 → 二手房因低总价和价格优势继续抢占份额 → 新房销售受可售资源减少拖累 → 2026-2027年全国房价大体温和下行、少数一线城市小幅上行 → 地产股需精选具备beta和alpha的标的。