高盛 江海（002484）：26年第二季度结果低于高盛预期，尽管采取了激进的措施，但发货或客户认证进展有限

摘要

高盛于2026年8月22日重申江海股份（002484.SZ）卖出评级，12个月目标价54.4元，较8月21日收盘价64.33元隐含15.4%下行空间。 2Q26营收/毛利/营业利润/净利润分别为17.67亿/4.35亿/2.51亿/2.21亿元，同比+15%/+12%/+11%/+7%，但较高盛预期分别低6%/8%/8%/14%，全面低于预期。 市场最关注的AIDC进展有限：工控与UPS收入2Q26约5.79亿元，仅较2Q25的4.97亿元小幅提升，8月AIDC出货约200万只、对应收入约1.08亿元且主要发往麦格米特；EDLC累计出货约100万只，1H26 AI相关超级电容收入仅约1700万元。 高盛将2026-30E EPS下调0-1%，目标价基于2028E 30倍P/E、以10.5%股权成本折现至2027E，并指出当前股价已隐含远超基准的LIC、MLPC及铝电解电容市场份额假设，故维持卖出。

主要观点

• 2Q26四大利润指标虽同比正增长，但全面低于高盛预期：营收17.67亿元（+15% yoy）、毛利4.35亿元（+12%）、营业利润2.51亿元（+11%）、净利润2.21亿元（+7%），较高盛预期分别低6%/8%/8%/14%。

• 1H26分产品收入：铝电解电容24.98亿元（+12% yoy，毛利率27.0%、+0.3pp）；薄膜电容3.11亿元（+34% yoy，毛利率15.2%、+0.8pp）；超级电容2.49亿元（+54% yoy，毛利率19.5%、+2.7pp）。

• AIDC出货进展有限：2Q26工控与UPS收入约5.79亿元（2Q25为4.97亿元），增量贡献有限；8月AIDC出货约200万只、对应收入约1.08亿元，主要发往麦格米特，9月或获台达电子订单，高盛表示仍待验证。

• 高盛假设年底前80%利用率，计入2026E AI相关收入约4.8亿元；2027E假设20%市场份额（与管理层指引大体一致），但认为尚无足够具体需求驱动来支撑约45亿元潜在产能的满产利用。

• EDLC规模仍小：月产能约100万只，对应2026E行业月需求约830万只，隐含约13%市场份额；1H26 AI相关超级电容收入仅约1700万元，2027年计划扩至300万只/月以上。

• LIC扩张谨慎：当前月产能约5万只，目标2026年底超10万只/月、2027年底30万只/月；多数客户仍在测试认证阶段，需求尚未转化为确定订单，公司看好旧服务器加装超级电容的改造需求，但高盛认为关键观察点是客户认证。

• MLPC尚未进入AI服务器正式量产，正进行技术性能、可靠性及环境验证并与国内战略客户联合开发；总月产能约2000万只，其中约500万只/月可通过改造现有产线转产AI应用。

• 原材料与成本：90%以上高容箔自主供应；EDLC上游高端活性炭非常紧张，Kuraray（3405.T）已提价30%；新疆电价约0.31元/千瓦时基本稳定，内蒙古优惠电价退出或使电成本增加约0.01-0.02元/千瓦时，公司称可将上游涨价转嫁给客户。

• 估值隐含预期过高：当前股价按40x/30x/25x 2028E P/E分别隐含AIDC铝电解电容48%/64%/77%或LIC 41%/55%/66%的市场份额，均高于高盛基准预测；高盛将2026-30E EPS下调0-1%。

• 重申卖出、目标价54.4元：基于2028E 30倍P/E、以10.5%股权成本折现至2027E；现价64.33元（2026年8月21日收盘），隐含15.4%下行空间。

论述逻辑

• 事实起点：8月20日盘后公布的2Q26四大利润指标虽同比正增长，但较GSe低6%-14%，全面不及预期，且市场最关注的AIDC产品出货与客户新认证进展有限。

• 进展拆解：工控与UPS收入仅由4.97亿元小幅升至5.79亿元，8月200万只AIDC出货对应收入仅约1.08亿元；EDLC累计出货约100万只但1H26 AI相关收入仅约1700万元，LIC客户仍在认证、MLPC未正式量产。

• 高盛的关键判断：扩产与提价不等于已验证的需求，2027E只给20%市场份额假设且缺乏具体需求驱动支撑满产；同时活性炭提价30%与电价构成成本逆风，而公司垂直整合优势（化成箔自给率约75% vs 日本同业约30%、带来约18%毛利率优势）无法对冲估值透支。

• 推至估值结论：反向测算显示当前股价隐含的铝电解电容/LIC市场份额（48%-77%、41%-66%）远超基准→股价已过度反映AIDC中期潜力→下调2026-30E EPS 0-1%→以30x 2028E P/E、10.5% COE折现得目标价54.4元→重申卖出（下行15.4%）。

关键展望

• 3Q26是提价落地窗口：4.5%-20%的提价将完全实施，管理层预计8月起毛利率环比改善，高盛预测2H26E毛利率小幅回升，但电价或构成温和逆风。

• 近期验证点：9月台达电子新订单兑现情况，高盛明确表示仍待验证。

• 评级与目标价：12个月目标价54.4元（上一报告日2026年7月22日为54.70元），卖出评级，较现价64.33元隐含15.4%下行。

• 上行风险（报告明列）：LIC与MLPC客户认证快于预期；LIC、MLPC及铝电解电容市场份额超预期；AIDC需求、单机电容用量与价格强于高盛预期。

推荐标的

• 江海股份（Nantong Jianghai Capacitor Co., 002484.SZ）：卖出评级，12个月目标价54.4元，现价64.33元（2026年8月21日收盘），隐含15.4%下行空间；理由为当前股价已过度反映铝电解电容、超级电容与MLPC的乐观机会，估值跑在AIDC中期潜力之前。

• 报告提及但未给评级的公司：客户麦格米特（8月AIDC出货主要接收方）与台达电子（9月潜在订单）；上游供应商Kuraray（3405.T，高端活性炭已提价30%）——均非推荐标的。