摩根大通：康明斯公司

原标题：J P M O R G A N: Cummins Inc

摘要

康明斯在2026年分析师日上调了2030年营收目标至450-500亿美元（此前为430-480亿美元），隐含2025-2030年6-9%的年复合增长率。公司预计EBITDA利润率将扩大超过250个基点，增量利润率超过25%，EBITDA利润率超过20%，摩根大通据此推算2030年每股收益约45-50美元。康明斯宣布投资4.5亿美元，在现有厂区内增加20吉瓦的HHP发动机和发电机组产能，目标2030年总产能达55吉瓦。数据中心需求是主要驱动力，预计相关收入将从2025年约50亿美元增至2030年超过90亿美元。公司计划2028年推出新的4兆瓦大型天然气发动机平台，用于主用电源。EPA 2027法规将推动内容增长，但利润率提升需在推出后约18个月才能充分实现。摩根大通维持中性评级，当前股价638.78美元。

主要观点

• 康明斯将2030年营收目标上调至450-500亿美元，此前为430-480亿美元，隐含2025-2030年6-9%的年复合增长率。
• 公司预计EBITDA利润率扩大超过250个基点，增量利润率超过25%，EBITDA利润率超过20%，摩根大通推算2030年每股收益约45-50美元。
• 数据中心是主要增长驱动力，2025年数据中心发电收入约50亿美元，2030年预计超过90亿美元。
• 康明斯投资4.5亿美元增加20吉瓦HHP发动机和发电机组产能，目标2030年总产能达55吉瓦；自2022年以来已增加9吉瓦，截至2025年底达35吉瓦。
• 2028年将推出新的4兆瓦大型天然气发动机和发电机组平台，用于主用电源应用，并集成BESS。
• 当前数据中心业务约95%为表后备用电源，主用电源预计到2030年仍占较小比例，但若电网瓶颈持续，2030年后将更显著。
• 美国未满足的公用事业需求估计在20-50吉瓦，是主用电源兴趣的关键驱动因素。
• EPA 2027是HELM平台的首次重大北美应用，预计将增加卡车成本约1万美元，康明斯有望在发动机和零部件中捕获增量内容。
• 康明斯2025年全球生产约130万台发动机，印度和中国合资企业贡献约46亿美元未合并收入。
• 售后市场和分销业务提供韧性，北美有至少220万台在用公路发动机，2025年分销业务收入124亿美元，为最大部门。
• 资本配置方面，公司保持资本支出占收入3-4%的框架，新增投资集中于HHP产能扩张，同时重启股票回购，股息年增长约8%，至少50%超额资本返还股东。

论述逻辑

康明斯上调2030年财务目标，主要基于数据中心需求加速、内容增长和公路市场复苏三大支柱，各贡献2-3%的年增长率。数据中心需求推动HHP产能扩张，公司通过垂直整合的发电机组和自有服务渠道实现差异化。EPA 2027法规带来内容增长机会，但利润率提升需时间。售后市场和分销业务提供周期性缓冲。资本配置纪律支持股东回报。摩根大通认为目标符合预期，但投资者关注55吉瓦产能是否导致过剩。

关键展望

• 2028年推出4兆瓦大型天然气发动机平台，首批客户单元和启动预计在2028年。
• EPA 2027产品周期利润率正常化预计在2028年底左右。
• 数据中心收入2030年超过90亿美元，美国仍是主要贡献者。
• 主用电源需求若电网瓶颈持续，2030年后将更显著。
• 康明斯正在接受2028年及以后的大型发动机订单。
• 报告未明确给出未来价格目标或评级变化。

推荐标的

• 康明斯 (CMI US)：评级中性，当前价格638.78美元。摩根大通未给出具体目标价，但基于2030年每股收益45-50美元推算。

关键图表

图1. EBITDA复合年增长率7-9%（2023-30年）