李蕙 戴筝筝 公司研究 新股研究 格林生物（301688）：新股覆盖研究

摘要

华金证券发布新股覆盖报告，格林生物（301688.SZ）于8月14日启动创业板询价，公司专注香精香料产品的研发、生产与销售，形成松节油、柏木油和全合成三大产品系列近40种香型香料。 2023-2025年公司营业收入分别为7.35亿元、9.61亿元、10.75亿元，同比+16.39%、+30.73%、+11.90%；归母净利润0.93亿元、1.50亿元、1.79亿元，同比+36.38%、+61.90%、+18.95%。 核心看点在于高管团队大多来自IFF并保持深度技术业务联动，以及突厥酮产品2023-2025年相关收入51.11%的复合增长构成业绩核心驱动力。 行业层面，2024年全球香精香料市场规模310亿美元、2025年预计突破320亿美元，中国2018-2025年市场规模复合增长6.49%、2026年产量预计达189万吨。 公司为甲基柏木酮、乙酸柏木酯等5个产品的欧盟REACH全球领头注册企业，与奇华顿、帝斯曼-芬美意、IFF、德之馨、宝洁等保持长期合作。 对比7家可比上市公司，公司2025年毛利率31.76%、摊薄ROE 27.22%高于可比均值（27.06%、7.88%），可比公司平均PE-TTM为45.80X。 IPO拟募集资金6.9亿元投向年产6300吨高级香料生产等3个项目及补充流动资金；管理层预测2026年1-9月营收同比增长8.80%-15.74%、归母净利润同比增长0.97%-11.47%。

主要观点

• 业绩持续增长：2023-2025年营业收入7.35/9.61/10.75亿元，同比+16.39%/+30.73%/+11.90%；归母净利润0.93/1.50/1.79亿元，同比+36.38%/+61.90%/+18.95%。

• 最新半年报：2026年1-6月实现营业收入6.08亿元，同比增长11.07%；归母净利润0.99亿元，同比增长4.17%。

• 核心高管团队大多来自全球十大香料香精企业之一的IFF：创始人兼实控人陆文聪曾出任IFF（杭州）副董事长兼总经理，副董事长陈东霞、总经理王利人、副总经理胡建良均有IFF（杭州）任职履历；2007年曾与IFF合作取得制备方法专利，2023-2025年IFF稳居公司前五大客户。

• 国际行业地位突出：公司是甲基柏木酮、乙酸柏木酯、二甲基庚醇、二氢香豆素、柏木脑等5个产品的欧盟REACH全球领头注册企业，与奇华顿、帝斯曼-芬美意、IFF、德之馨等国际十大香料香精企业合作多数超过10年，是国内少数与宝洁直接合作的香料生产商，2021-2024年连续获评中国轻工业香料行业十强企业。

• 2025年收入结构：松节油系列3.27亿元（占30.59%）、柏木油系列2.18亿元（20.35%）、全合成系列5.04亿元（47.09%）、主营其他产品0.21亿元（1.97%）；三大系列合计占比稳定在95%以上，全合成占比由2023年37.97%升至2025年47.09%。

• 突厥酮是业绩核心驱动力：公司2017年研发成功、2019年实现产业化，2023-2025年相关收入复合增长51.11%；除公司外仅帝斯曼-芬美意和IFF等国际老牌企业具备规模化生产能力且暂无扩产计划，竞争格局预期良好。

• 全球行业空间：世界香料品种约7000种、合成香料约6000多种，合成香精香料占全球香料市场70%-90%份额；2024年全球香精香料市场规模达310亿美元，2025年预计突破320亿美元、同比+3.19%（QY Research）。

• 中国市场稳步扩容：2018-2025年我国香料香精市场规模复合增长率为6.49%（头豹研究院）；2023年产量159万吨，预计2026年增长至189万吨（艾媒咨询）。

• 细分赛道竞争力：甲基柏木酮在家用产品香精中出现频率32%（第15位）、在高档香水香精中出现频率41%、平均使用浓度5%（第4位）；公司是国内最大甲基柏木酮供应商之一及重要檀香产品供应商。

• IPO募投3个项目及补充流动资金，拟募集资金69,000.00万元、总投资92,745.89万元：年产6300吨高级香料生产项目投资64,837.89万元（拟投42,000.00万元、建设期24个月）、工厂设施智能化改造12,000.00万元（12个月）、研发创新改造升级7,908.00万元（拟投7,000.00万元、20个月）、补流8,000.00万元。

• 同业对比：选取新化股份、华业香料、科思股份、爱普股份、亚香股份、新和成、中草香料7家可比公司，2025年平均收入规模43.99亿元、平均PE-TTM 45.80X、平均销售毛利率27.06%；公司营收规模未及可比平均，但毛利率31.76%、摊薄ROE 27.22%处于同业中高位。

• 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能；另提示突厥酮销售增长可持续性、客户集中度较高、全球香精香料产业转移、经营业绩增速放缓或下滑等风险。

论述逻辑

• 报告以8月14日格林生物创业板询价为切入→先用2023-2025年及2026年上半年收入利润数据和三大产品系列收入结构刻画基本面→再交代行业空间（2024年全球310亿美元、中国2018-2025年CAGR 6.49%、合成香料占全球市场70%-90%）→归纳三大亮点：IFF系核心管理层与持续技术业务联动、欧盟REACH全球领头注册和国际十大香精企业长期合作、突厥酮稀缺产业化能力带来51.11%复合增长→说明IPO募投6.9亿元扩产巩固优势→最后以7家可比公司平均PE-TTM 45.80X和公司毛利率31.76%高于同业均值27.06%的对比收束，形成“行业空间+稀缺地位+突厥酮驱动”的新股覆盖逻辑，并附询价失败、业绩增速放缓等风险提示。

关键展望

• 管理层初步预测：2026年1-9月营业收入8.93亿-9.50亿元，同比增长8.80%-15.74%；归母净利润1.45亿-1.60亿元，同比增长0.97%-11.47%；扣非归母净利润1.43亿-1.58亿元，同比增长0.47%-11.07%。

• 行业前瞻：全球香精香料市场2025年预计突破320亿美元（同比+3.19%），中国香料香精产量预计由2023年159万吨增至2026年189万吨。

• 募投扩产：年产6300吨高级香料生产项目建设期24个月，将扩充主要优势产品产能并新建新产品产能，培育新的利润增长点。

• 风险验证点：已开启询价流程的公司依旧存在无法上市的可能；另需关注突厥酮产品销售增长可持续性、客户集中度较高、全球产业转移、经营业绩增速放缓或下滑、毛利率下降、汇率波动等风险。报告处于询价阶段，未给出投资评级、目标价及长期盈利预测。

推荐标的

• 格林生物（301688.SZ）：本篇新股覆盖标的，8月14日已启动创业板询价，报告未给出投资评级与目标价；关注理由为IFF系管理层及IFF连续三年居前五大客户、突厥酮收入2023-2025年复合增长51.11%、2025年毛利率31.76%高于可比公司均值27.06%。

• 可比上市公司（新化股份、华业香料、科思股份、爱普股份、亚香股份、新和成、中草香料）：仅作估值与经营指标对照，报告未给予评级；2025年平均PE-TTM为45.80X，可作为定价参考锚。

关键图表

图2. 我国香料香精行业市场规模（单位：亿元）