信达生物2026年中报深度解读电话会纪要

摘要

国金证券医药团队在中报电话会解读中指出，信达生物2026年上半年收入同比增长45%、利润同比增长43%，是当前唯一收入规模在百亿以上且仍保持30%以上增速的药企，过去七年收入复合增速约38%，2025年产品收入119亿元、今年上半年达82亿元，单二季度约42亿元、同比增长约60%。 公司确立2026-2030年收入目标350-400亿元，仅基于现有产品与已达成合作、不含新BD，绝大部分为国内销售，海外以利润分成和里程碑为主，并提出利润水平向国际一流生物制药企业看齐。 上半年高增长来自创新药占比高（20款中16款为一类创新药）、肿瘤向慢病拓展、自研兑现及医保放量（2025年约5款TKI分子进医保、今年1月1日实施），进院覆盖有周期，预计今年下半年到明年仍维持较好增速；今年年底玛仕度肽与匹康奇拜单抗有望参加医保谈判。 利润端毛利率稳定在85%左右，研发费用16.8亿（费用率20%）、销售费用32.4亿（费用率38%），净利率提升源于收入增速大于支出增速而非压费用；IFRS口径利润12.53亿元，粗略扣除BD后内生利润约10亿元、去年同期约打平。 国际化方面，2025年1月至2026年7月BD首付款约23亿美金、交易总额约330亿美金，约占中国药企BD浪潮1/3份额，目标2030年左右5款产品进入全球临床三期。 管线以IBI363（PD-1/IL-2）为肿瘤基石，对应热肿瘤市场2025年约600亿美金、预计2030年超千亿，黑色素瘤三期快完成；玛仕度肽、匹康奇拜单抗分别为代谢与自免基石。 财务上2025年底合约负债近80亿元、2026年6月末在手现金及等价物三百多亿元，为国际化临床与开发提供支撑。

主要观点

• 2026年上半年收入同比增长45%、利润同比增长43%，是当前唯一收入规模在百亿以上且仍保持30%以上增速的药企；过去七年收入复合增速约38%，单品销售从0到百亿仅用七年

• 公司确立2026-2030年收入目标350-400亿元，仅基于现有产品和已达成合作、不包含新BD，绝大部分为国内销售，海外更多是利润分成和里程碑收入；同时提出利润水平向国际一流生物制药企业看齐

• 经营战略从单品驱动转向产品组合驱动，研发体系从项目制转向以疾病领域为基础：肿瘤分肺癌、消化道肿瘤、血液瘤、乳腺癌四大领域，综合管线分代谢、心血管、自免、眼科四大板块

• 2025年1月至2026年7月，信达BD首付款约23亿美金、交易总额约330亿美金，约占中国药企BD浪潮1/3份额；目标2030年左右实现5款产品进入全球临床三期

• 上半年高增长四大来源：20款产品中16款为一类创新药、仅4款生物类似药；治疗领域由肿瘤向慢病拓展且布局较早；自研产品逐渐兑现、自研占比提升有利净利率改善；2025年约5款TKI分子进医保、今年1月1日正式实施带动放量，预计今年下半年到明年仍维持较好增速

• 今年年底两款产品有望参加医保谈判：玛仕度肽去年7月上市错过去年谈判窗口，竞品替尔泊肽已进医保且价格更低，谈判成功将消除价格劣势；匹康奇拜单抗去年11月上市，进入医保后银屑病院内放量预计非常快

• IBI363（PD-1/IL-2双抗）市场分三块：传统热肿瘤市场2025年约600亿美金、预计2030年超千亿；IO耐药人群（传统PD-1单抗ORR仅10-30%，70-90%人群耐药）；冷肿瘤（结直肠癌、前列腺癌、胰腺癌、卵巢癌等）。黑色素瘤三期快完成，IO耐药非鳞癌已开三期，预计明年推进一线非小细胞肺癌和一线结直肠癌三期

• 玛仕度肽差异化在于一系列三期临床陆续完成：肥胖相关脂肪性肝病、肥胖相关高血压、睡眠呼吸暂停等并发症适应症，伴随并发症人群用药需求比普通肥胖人群更刚性，将带来相比其他GLP-1产品更大的差异化

• 自免领域以匹康奇拜单抗（去年10月上市、今年谈医保、适应症为斑块银屑病）为基石，后续布局3002、3035、3635、3011、3013等分子，覆盖恶性PEM、哮喘、斑秃等适应症；慢病消费属性更强、受众更广，对品牌建设和商业化能力要求高

• 按IFRS口径今年上半年利润12.53亿元人民币，粗略扣除BD（按扣15%税、留85%口径）后内生利润约10亿元，而去年大约刚好打平，利润增速非常快

• 2026-2028年管线里程碑密集：CLDN18.2 ADC三线适应症国内已递交上市申请、日本预计2027年递交；胰腺癌三期主要终点预计2027年6月达成；HER2 ADC一线乳腺癌预计2028年4月完成主要终点；IBI363三线结直肠癌预计2028年10月、二三线肺癌预计2028年11月完成三期主要终点

论述逻辑

• 中报收入+45%、利润+43%的亮眼业绩 → 拆解为创新药占比高（16/20款）、肿瘤向慢病拓展、自研兑现、医保渗透四大来源 → 医保进院有覆盖周期，判断今年下半年到明年高增速延续 → 叠加成熟产品新适应症拓展与2026-2030年全新机制分子陆续上市、自研占比提升改善净利率 → 支撑2030年350-400亿元收入目标（不含新BD、以国内销售为主）→ 国际化沿BD首付款（23亿美金、合约负债近80亿元）、国际管线梯队（IBI363、IBI343、IBI324等已授权武田和罗氏）、国际运营能力（与罗氏、武田、礼来、辉瑞三层合作）三个维度推进 → 2030年左右5款产品进全球三期，净利率随产品组合协同与自研占比提升向国际一流看齐

关键展望

• 今年年底医保谈判：玛仕度肽与匹康奇拜单抗若谈判成功，将分别消除对替尔泊肽的价格劣势、加速银屑病院内放量

• IBI363黑色素瘤三期预计今年年底读出数据并递交上市申请，为其首发适应症，上市时间不是很遥远

• HER2 ADC预计2026年下半年读出铂耐药卵巢癌数据并递交上市申请，后续推进一线乳腺癌及辅助/新辅助适应症

• 2026-2027年多项主要终点/POC读出：3001（授权武田、含选择权）2026年12月；DLL3 ADC（全球权益授权罗氏）2027年8月；3003（血液瘤多发性骨髓瘤）与双载荷ADC 3020约2027年12月

• PD-1/IL-12分子预计今年年底完成一期临床主要终点指标，数据读出后可评估其未来潜力

• 2030年左右实现5款产品进入全球临床三期、收入350-400亿元；公司2022年定下的2027年200亿元营收目标当前可实现性也非常高

推荐标的

• 信达生物：报告未给出评级与目标价，但国金证券医药团队明确表达看好，认为2030年350-400亿元收入目标成功概率非常大；武田、罗氏、礼来、辉瑞仅为BD合作方，非覆盖推荐标的