2026-10-02 · JPMorgan · 公司/行业基本面

摩根大通 Graham（GHM.US）从传统到平台：可见性+利润率上行：启动增持，YE27 目标价120

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摘要

摩根大通首次覆盖 Graham Corporation（GHM）并给予增持评级，目标价 $120（对应 2027 年 12 月），较 2026 年 10 月 1 日股价 $86.90 隐含约 38% 上行空间。公司多年重构使防务收入占比从 FY21 的约 25% 升至 FY26 的约 60%，超过 80% 的防务收入为独家供应，管理层测算至 2056 年海军核动力收入机会约 $1.8B（福特级航母 $300M、弗吉尼亚级 $800M、哥伦比亚级 $500M、鱼雷 $150M），叠加弗吉尼亚级向每年 2 艘的产量爬坡，预测防务收入 FY27/FY28 增长约 19%/13%。遗留 Graham 真空业务以超 $1B 装机基数和美国约 80% 市场份额提供售后需求底盘。太空是组合中增长最快的板块，FY27/FY28 收入预计增长约 98%/41%、占比升至约 10%/12%；能源与流程业务增长温和（约 3%），但订单量在约 6% 的同比下滑后今年有望转正。长期期权位于低温、SMR、发电与太空：SMR 内容价值 $5-$15M/300MW 与 $15-$30M/GW、当前 TAM 约 $2.5bn，AI 数据中心带来的电力需求被视为对核电的温和但有意义催化。财务上，FY27E/FY28E 收入预测 290/326（$M，+18.2%/+12.5%），调整后 EBITDA 37/47（$M，+43.7%/+27.0%），调整后 EPS $1.85/$2.32。目标价基于 28.0 倍 FY28 调整后 EBITDA，高于 ESE 与 MOG/A 的 25.0 倍，反映 >20% 五年收入 CAGR、>30% 调整后 EBITDA CAGR 的历史增长纪录及长期增长期权。

主要观点

摩根大通首次覆盖 GHM 并给予增持（Overweight）评级，2027 年 12 月目标价 $120，较 2026 年 10 月 1 日股价 $86.90 隐含约 38% 上行空间。

公司完成多年重构：防务收入占比从 FY21 约 25% 升至 FY26 约 60%，超过 80% 的防务收入为独家供应、进入壁垒高，锚定美国海军核动力项目，形成同行难以复制的有资金支持的长周期需求。

管理层测算到 2056 年海军核动力收入机会约 $1.8B：福特级航母 $300M、弗吉尼亚级 $800M、哥伦比亚级 $500M、鱼雷 $150M；GHM 在弗吉尼亚级与哥伦比亚级潜艇的单艇内容价值 $30-$40M、福特级航母 $40-$50M。

弗吉尼亚级产量目标向每年 2 艘爬坡（目前约 1.3 艘），哥伦比亚级建造节奏同步上行，提供多年项目可见性；摩根大通预测防务收入 FY27/FY28 同比增长约 19%/13%。

遗留 Graham 真空业务以超 $1B 装机基数驱动售后市场需求，并占美国真空市场约 80% 份额，构成韧性增长的底盘。

订单动能强劲：过去六个季度 book-to-bill 均高于 1.2x，加速的订单转化为近期业绩上行空间；积压订单 FY26 为 533（$M），FY27E/FY28E 分别为 614/701（$M），FY27E book-to-bill 达 1.6x。

太空是组合中近期增长最快的业务：FY25/FY26 订单分别增长约 20%/约 75%，预测 FY27/FY28 收入增长约 98%/41%（基数较小），占比升至 FY27 约 10%、FY28 约 12%。

能源与流程业务 FY27/FY28 收入增长预测仅约 3%，实质性贡献偏后；但订单量在经历约 6% 的同比下滑后今年有望转正，并受行业资本开支支撑延续至 FY28。

长期期权覆盖低温、SMR、发电与太空：GHM 技术路线中立，供应循环机、熔盐泵、表面冷凝器与超临界 CO2 设备，SMR 内容价值 $5-$15M/300MW 与 $15-$30M/GW，当前 TAM 约 $2.5bn；地热 ORC 经验超 25 年，太空 FY28 收入占比超 10%。

AI 数据中心增长重塑电力需求前景，负载增长转正使核电等稳定电源受益，超大规模云厂商日益转向核电补充增量电力；报告视其为支撑 GHM 长期上行情形的温和但有意义的贡献因素，GHM 的循环机与熔盐泵直接对接 MSR、HTGR 等高温堆型。

实地尽调显示执行体系化：TRIR 从历史上高于 5.0 改善至 2024 年的 2.3 且年内迄今更好；管理层突出一批大于 20% ROIC 的项目（Arvada 装配、测试与液氮能力）；AI 被作为可审计的吞吐工具，规格审查等流程可从数周压缩至约小时级周转。

估值给予溢价：目标价 $120 基于 28.0 倍 FY28 调整后 EBITDA，较当前交易倍数溢价、约高于一年均值一个标准差，并对 ESE（25.0x）与 MOG/A（25.0x）的给定倍数享有溢价，支撑因素包括 >20% 五年收入 CAGR 与 >30% 调整后 EBITDA CAGR 的历史增长纪录，以及核能、地热、太空的长期期权。

论述逻辑

多年重构使防务占比升至 FY26 约 60% 且 80%+ 收入独家供应 → 海军长期造舰计划与 $1.8B 核动力机会（弗吉尼亚级向每年 2 艘爬坡）构成有资金支持的长周期需求底盘 → 遗留真空业务（>$1B 装机、约 80% 美国份额）提供售后稳定盘 → Batavia/Arvada 各 30,000 sq ft 产能投资进入收获期、连续六个季度 book-to-bill >1.2x 支撑订单转化 → 低温、SMR、发电与太空提供多年期期权 → 支持 +DD 收入增长与 mid-20s 调整后 EBITDA 增长至 FY28（FY27E/FY28E 收入 290/326、调整后 EBITDA 37/47）→ 增长纪录与期权支撑 28.0x FY28 调整后 EBITDA 的溢价估值（高于 ESE/MOG/A 的 25.0x）→ 得出 $120 目标价与约 38% 上行空间 → 首予增持。

关键展望

防务收入 FY27/FY28 预计同比增长约 19%/13%；弗吉尼亚级产量目标向每年 2 艘爬坡（目前约 1.3 艘），哥伦比亚级建造节奏同步上行，提供多年项目可见性。

太空收入 FY27/FY28 预计增长约 98%/41%，占比约 10%/12%，订单延续 FY25/FY26 约 20%/约 75% 的增长势头。

能源与流程收入 FY27/FY28 增长预测约 3%；订单量预计在约 6% 同比下滑后于今年转正，动能延续至 FY28。

整体财务预测：FY27E/FY28E 收入 290/326（$M，+18.2%/+12.5%），调整后 EBITDA 37/47（$M，+43.7%/+27.0%），利润率 12.9%/14.5%，调整后 EPS $1.85/$2.32（+32.1%/+25.4%），积压订单 FY28E 达 701（$M）。