瑞银：中国经济评论：中国周报：1月增长疲软、出口增值税退税、定向降息、信贷超预期

原标题：UBS China Economic Comment：China Weekly： Soft Jan growth， export VAT rebate， targeted rate cut， credit surprise

摘要

瑞银1月19日发布的中国经济周报指出，1月高频数据显示增长疲软：30城房地产销售同比降幅扩大至-40%，汽车零售和批发分别同比下滑-32%和-40%，但港口吞吐量增速小幅回升至3%。政策方面，中国宣布自2026年4月起取消光伏产品出口增值税退税（原9%），并分阶段降低电池产品退税。央行1月15日宣布定向降息25bps，并下调商业地产最低首付比例至30%，同时增加科技创新再贷款额度4000亿元等。12月信贷数据超预期，新增人民币贷款9100亿元，社融2.21万亿元，但信贷增速放缓至8.3%。瑞银维持2026年政策利率降10-20bps、降准25-50bps的基准预测，并认为经济增长面临上行风险。

主要观点

• 1月前17天30城房地产销售同比降幅扩大至-40%（12月为-27%），所有城市等级均走弱。
• 1月前11天港口货物吞吐量同比增速从12月的2%小幅回升至3%，集装箱吞吐量稳定在7%同比增长。
• 中国集装箱运价指数（CCFI）过去一周（1月10-16日）环比小幅下降1%，美国航线环比改善，但两者同比仍深度收缩。
• 1月前10天钢铁产量同比降幅收窄至-5%（12月为-12%）。
• 1月前11天汽车零售和批发销量同比分别大幅下降-32%和-40%（12月分别为-13%和-10%）。
• 财政部1月9日宣布：自2026年4月1日起，光伏产品出口增值税退税从9%取消；电池产品退税从2026年4月1日至12月31日由9%降至6%，2027年1月1日起完全取消。
• 瑞银估计2025年中国锂电池、光伏和电动汽车出口分别达770亿、280亿和700亿美元，同比增长+26%、-9%和+50%，合计占中国总出口的4.6%，贡献1个百分点的出口增长。
• 2026年Q2-Q4光伏产品退税减少估计为15-20亿美元，锂电池退税减少也为15-20亿美元（2027年完全取消再减少45-50亿美元）。
• 12月人民币贷款新增9100亿元，略好于预期（同比少增800亿元）。居民贷款继续同比拖累，尤其是中长期贷款仅100亿元（同比少增2900亿元）。企业贷款改善至1.07万亿元（同比多增5800亿元），为2025年7月以来首次同比多增。
• 12月社融新增2.21万亿元，高于预期，但同比少增6430亿元，主要拖累来自政府债券发行（6860亿元，同比少增约1万亿元）。社融存量同比增速放缓0.2个百分点至8.3%，信贷脉冲降至GDP的1.7%（11月为2.9%）。
• 央行1月15日宣布：结构性货币政策工具利率下调25bps（1月19日生效），包括再贷款/再贴现/PSL（1年期分别降至1.25%/1.5%/1.75%），每年为银行节省总成本超130亿元；商业地产最低首付比例降至30%；科技创新和技术改造再贷款额度增加4000亿元至1.2万亿元；支农支小再贷款额度增加5000亿元；新设民营企业再贷款额度1万亿元；设立民营企业债券融资支持工具额度2000亿元；扩大碳减排、服务消费和养老再贷款覆盖范围。
• 央行表示仍有降准空间（当前6.3%），并可在2026年降息，理由包括美联储降息周期下美元兑人民币稳定、净息差企稳迹象以及2026年大量长期贷款到期。
• 瑞银维持2026年政策利率降10-20bps、降准25-50bps的基准预测，并认为2026年GDP增长4.5%的预测面临上行风险。

论述逻辑

报告从1月高频数据（房地产、汽车、港口、钢铁）的疲软表现切入，指出经济动能减弱。随后梳理政策应对：一是出口退税调整（光伏取消、电池分阶段降低），旨在缓解“内卷式竞争”和贸易伙伴关切；二是央行定向降息及多项宽松措施，释放明确宽松信号。接着分析12月信贷数据超预期但结构分化（居民弱、企业强），信贷增速继续放缓。最后展望未来，瑞银认为政策宽松将支撑经济，但净出口贡献下降，预计2026年GDP增速放缓至4.5%，同时指出上行风险。

关键展望

• 关注1月19日发布的12月及四季度官方经济活动数据，瑞银预计房地产销售疲软、投资深度收缩、基建投资降幅略收窄、零售增长放缓、工业产出略强，四季度GDP同比增速可能从三季度的4.8%放缓至4.3-4.4%，全年“约5%”目标可能实现。
• 瑞银基准预测2026年中国GDP增速放缓至4.5%，主要由于净出口贡献减小；国内活动总体保持韧性，房地产下行持续但收缩幅度减小，消费温和但放缓，基建和制造业投资从2025年下半年的同比大幅下降中温和回升。
• 预计2026年CPI通胀升至0.4%，PPI降幅收窄，人民币对一篮子货币升值但对美元基本稳定。
• 瑞银认为2026年GDP增长、出口增长和人民币汇率面临上行风险。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Figure 1: China's exports of EVs, lithium batteries and solar products jumped to over $175bn in 2025

Figure 2: RMB appreciated vs the USD in the past months, offering some room for PBC monetary easing

Figure 3: China Container Freight Index (CCFI) and Shanghai Container Freight Index (SCF)

Figure 4: Weekly government bond issuance

Figure 5: 30-city property sales YoY decline widened to -35% in the first 15 days of January

Figure 6: Auto retail sales and wholesale each dropped notably

Figure 7: Port cargo throughput growth edged up to 3% YoY in the first 11 days from 2% YoY in December

Figure 8: Steel production growth narrowed decline to -5% YoY (vs -12% YoY before)

Figure 9: Credit growth slid less than expected

Figure 10: PBoC cut re-lending rate by 25bps on Jan 15th