瑞银：香港地产：什么能延续地产涨势？——2026年开局强劲后配股风险隐现

原标题：What could extend the property rally? Placement risk looms after a strong start to 2026

摘要

瑞银认为香港地产板块2026年开局强劲，多只股票接近历史高位，估值已显偏高，因此转为更选择性立场。报告偏好低净杠杆（信和置业、长江实业、嘉里建设）的股票，认为其股权融资风险较低；同时看好可持续高股息率（太古地产、信和置业、嘉里建设）以及低市净率且有资产循环或回购支持（长江实业、领展）的股票。住宅方面，报告指出市场已定价降息、内地人才流入和供应下降，但低估了返乡移民的潜在利好，预计未来两年房价涨幅超10%。写字楼方面，预计中环2026年租金上涨3-5%，且近半新增供应由主要业主控制，限制下行风险。零售方面，预计租户销售反弹5%，但社区商场在2026年上半年仍承压。报告上调了信和置业、长江实业、嘉里建设、新鸿基地产、太古地产和希慎兴业的目标价。

主要观点

• 板块2026年开局强劲，多只股票接近历史高位，估值在市净率角度也显偏高，因此采取更选择性立场。
• 偏好低净杠杆股票（信和置业、长江实业、嘉里建设），因去杠杆进展缓慢且仍需资金补充土地储备，这些公司股权融资风险较低。
• 看好可持续高股息率股票（太古地产、信和置业、嘉里建设），股息率被视为最保守的估值方法。
• 低市净率且有资产循环或回购举措的股票（长江实业、领展）可能迎来重估。
• 住宅市场已定价降息、内地人才和学生流入以及供应下降，但返乡移民的潜在利好未被充分认识。
• 2020-25年间约32.1万香港居民申请英国BNO签证、台湾居留或加拿大Stream A学生签证；随着英国收紧永居语言和收入要求，预计2026年起出现返乡潮。
• 假设2021年移民群体中30%返回，估计2027年带来1.39万套增量需求，相当于一手供应的90%和总供应的26%。
• 预计需求-供应条件在2032年前保持支持，之后北部都会区项目完工。
• 中环写字楼市场2026年改善，现货租金上涨3-5%，受资本市场复苏和非本地企业数量增长（2025年内地企业增18%，海外增9%）支撑。
• 近半2025-2027年新增写字楼供应由主要业主提供，限制租金下行风险。
• 零售租户销售预计反弹5%，受人民币升值和内地访客恢复推动；但社区商场在2026年上半年仍受电商竞争压力，下半年才逐步恢复。
• 2026年首选太古地产、信和置业、领展、长江实业和嘉里建设；对恒基地产（业绩前）、希慎兴业和港铁公司持谨慎态度。
• 将开发商估值方法改为纯资产净值折让，对收租股继续采用资产净值折让框架并交叉参考股息率。
• 上调信和置业、长江实业、嘉里建设、新鸿基地产、太古地产和希慎兴业的目标价（见图1）。

论述逻辑

报告从板块2026年强劲开局和估值偏高出发，提出需更选择性选股。核心逻辑是：去杠杆缓慢且需补充土地储备 → 高杠杆公司有股权融资风险 → 偏好低净杠杆公司（信和、长实、嘉里）。同时，市场关注点从股息率转向市净率 → 低市净率且有资产循环或回购的公司（长实、领展）可能重估。住宅方面，市场已定价已知利好（降息、人才流入、供应下降），但返乡移民这一未被定价的利好将推动未来两年房价涨超10%，支撑需求-供应条件至2032年。写字楼方面，供应集中度限制下行风险，中环租金2026年上涨。零售方面，人民币升值和内地游客推动反弹，但社区商场上半年仍承压。

关键展望

• 返乡移民：2026年起首批BNO签证持有者可能返回，假设30%返回，2027年带来1.39万套增量需求。
• 住宅价格：预计未来两年涨幅超10%，需求-供应条件支持至2032年。
• 写字楼租金：中环2026年现货租金上涨3-5%。
• 零售租户销售：2026年反弹5%，但社区商场上半年仍受压，下半年逐步恢复。
• 股权融资风险：业绩后可能成为焦点，低净杠杆公司风险较低。
• 土地储备：低杠杆开发商（新地、长实、信和）有更大财务能力参与新土地收购，新项目开发利润率可超30%；拥有北部都会区农地储备的开发商（恒地、新地）受益于农地转换成本下降。
• 报告未明确给出具体时间窗口或风险事件。

推荐标的

• 信和置业 (0083.HK)：买入，目标价14.3港元（原11.2港元），现价12.4港元，上行15%，交易NAV折让39%，股息率4.7%（FY26E）。理由：低净杠杆，高股息率。
• 长江实业 (1113.HK)：买入，目标价54.9港元（原42.9港元），现价46.8港元，上行17%，交易NAV折让49%，股息率3.7%（FY26E）。理由：低净杠杆，资产循环/回购潜力。
• 嘉里建设 (0683.HK)：买入，目标价29.3港元（原24.0港元），现价25.1港元，上行17%，交易NAV折让62%，股息率5.4%（FY26E）。理由：低净杠杆，高股息率。
• 新鸿基地产 (0016.HK)：中性，目标价136.0港元（原96.0港元），现价133.3港元，上行2%，交易NAV折让37%，股息率2.8%（FY26E）。
• 太古地产 (1972.HK)：买入，目标价29.6港元（原26.1港元），现价25.5港元，上行16%，交易NAV折让52%，股息率4.8%（FY26E）。理由：高股息率，资产循环。
• 希慎兴业 (0014.HK)：中性，目标价22.4港元（原15.7港元），现价22.7港元，下行1%，交易NAV折让39%，股息率4.7%（FY26E）。
• 领展 (0823.HK)：未在图中列出，但报告提及为推荐标的，理由：低市净率、回购记录、高股息率。
• 恒基地产 (0012.HK)：谨慎（业绩前），未给出目标价。
• 港铁公司 (0066.HK)：谨慎，未给出目标价。
• 报告还覆盖香港置地、会德丰地产、九龙仓集团、九龙仓置业等，但未给出具体评级或目标价。

关键图表

• Figure 1: HK property – price target and earnings change（香港地产——目标价和盈利变动）
• Figure 2: During 2020-25, about 321,000 HK residents migrated to UK, Taiwan and Canada（2020-25年约32.1万香港居民移居英国、台湾和加拿大）
• Figure 3: Share price performance of our coverage universe in 2025 and 2026 YTD（覆盖股票2025年和2026年至今股价表现）
• Figure 4: Key themes for the rest of 2026（2026年剩余时间关键主题）