野村政策观察：1月FOMC预览

原标题：Nomura Policy Watch：January FOMC Preview

摘要

野村预计1月FOMC会议将维持利率不变，前瞻指引继续暗示未来降息门槛更高。预计将出现一次鸽派异议，来自理事Miran。鲍威尔可能不会就未来降息给出明确信号，将重申政策“处于良好位置”以应对未来发展，且利率目前“处于中性利率的合理估计区间内”。12月会议以来的数据略偏鹰派，但鸽派或中间派官员不太可能完全排除近期降息。鲍威尔可能被问及司法部对其国会证词的调查以及最高法院关于特朗普解雇理事Cook的辩论，但预计他将回避这些问题。野村维持美联储在鲍威尔任期内按兵不动、随后在6月和9月各降息25bp的预测。

主要观点

• FOMC在1月会议很可能维持利率不变，不会更新经济预测摘要（SEP）。
• 预计理事Miran将第四次投出鸽派异议票；理事Bowman也可能异议，但近期表态非承诺性，可能为投票支持暂停留出空间。
• 鲍威尔将重申12月会议观点：在去年保险性降息后，进一步宽松的门槛更高。
• 鲍威尔可能指出利率目前“处于中性利率的合理估计区间内”，政策“处于良好位置”以应对未来发展。
• 关于司法部调查和最高法院案件，鲍威尔预计将回避，仅引用其1月11日视频声明，不进一步评论。
• 12月会议以来的劳动力市场数据：10月/11月综合数据偏弱，但12月报告显示失业率降至4.4%，非农就业在10月因联邦政府一次性裁员大幅下降后，私营部门就业近几个月回升。
• 就业增长行业广度改善（Fig. 3），Q2 QCEW数据表明未来负面基准修正风险降低（Fig. 4）。
• 通胀数据好坏参半：12月核心CPI仅环比上涨0.24%，但细节暗示PCE通胀可能仍偏高；10月和11月核心PCE低于预期，主要受非营利机构异常拖累。
• 周期性支出数据依然强劲：11月零售销售超预期，高频消费数据显示年底持续走强；商业投资和住房数据也获得动能。野村对Q4 GDP的跟踪预估为3.7%。
• 生产率成为焦点：鸽派官员（如Miran、Bowman、Paulson）强调强劲的劳动生产率是继续降息的理由；中间派（如Waller）对AI影响持“谨慎乐观”态度。野村认为生产率对货币政策并无明确含义，但通缩性生产率繁荣的叙事可能在中期获得支持。

论述逻辑

报告从1月FOMC会议预期出发，认为利率将维持不变，主要基于：①12月会议后数据略偏鹰派，但不足以让鸽派或中间派官员完全排除降息；②鲍威尔将维持高门槛措辞。随后分析劳动力市场（就业增长改善、失业率下降）、通胀（核心CPI温和但PCE可能仍高）、周期性支出（零售、投资、住房强劲）等数据，认为整体经济动能较强。最后聚焦生产率辩论：鸽派官员将其作为降息理由，但野村认为生产率对政策含义模糊，不过通缩性生产率叙事可能在中期获得支持。

关键展望

报告明确提及的未来验证点：①1月FOMC会议声明及鲍威尔新闻发布会措辞；②后续数据是否支持鸽派或鹰派立场；③中期内中间派官员是否开始关注生产率作为降息理由。报告未明确给出具体时间窗口或目标价。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Fig. 1: The FOMC are likely to keep rates on hold at their January meeting

Fig. 2: We continue to expect the Fed to remain on hold for the remainder of Chair Powell’s term, followed by 25bp cuts in each of June and September

Fig. 3: Employment growth has picked up since summer and breadth of job gains across sectors have improved

Fig. 4: QCEW data suggest less risk of a future negative benchmark revision to employment growth