京沪高铁(601816)首次覆盖报告：提价周期开启，二线分流可控

摘要

中泰证券首次覆盖京沪高铁并给予“增持”评级，核心逻辑是公司掌握不可复制的稀缺干线资产，量增价升趋势有望长期延续，叠加稳定分红具备长期配置价值。 2025年公司营收430.62亿元、归母净利131.72亿元，同比分别增长2.15%、3.16%，2026年上半年归母净利67.71亿元、同比增长7.21%，路网服务收入占比升至63%，京福安徽当年首次盈利0.94亿元。 本线端，2026年5月公司时隔近5年将公布票价上限上调20%，涨价后二等座最高票档客公里票价0.603元，仅为民航经济舱全价1.631元的约3.7折，也明显低于欧日高铁约1.6-2.3元/公里的水平，沿线商务客流占比约40-50%有望支撑票价继续上行；同时首都-虹桥航线计划航班量较2019年下降9.18%，高铁与民航客群分工趋于稳定。 跨线端，测算G988次列车担当路局按现金成本盈亏平衡客座率仅约31%，加密北京南-南京南、沪苏湖直通北京南年化收入贡献分别约1.72/1.2亿元。 市场担忧的京沪二线设计时速200-350km/h且全线预计2028年才建成通车，报告判断其分流是结构性而非全面性的。 报告预测2026-2028年归母净利润140.62/152.37/166.48亿元（+7%/8%/9%），对应PE为17.05X/15.73X/14.40X；公司承诺2025-2027年分红率不低于55%，2025年股息率2.60%为上市以来最高。

主要观点

• 稀缺干线资产：京沪高铁2011年6月30日建成通车，设计时速350公里/小时，控股股东持股43.55%、前十大股东合计持股80.61%；2020年以500亿元收购京福安徽65%股权，京福安徽2025年首次实现盈利0.94亿元，2023-2025年收入占公司路网服务收入比例稳定在23%。

• 经营基本盘稳健：2025年营收430.62亿元（+2.15%），归母净利131.72亿元（+3.16%），路网服务收入270.31亿元占比63%；2026H1归母净利67.71亿元（+7.21%）；委托运输管理费、折旧、动车组使用费、能源支出四大成本占成本总额87.2%。

• 分红稳定：2025年现金分红总额65.51亿元，股利支付率49.74%，股息率2.60%为上市以来最高，2024-2025年还实行了约10亿元回购；公司承诺2025-2027年每年分红不低于归母净利润的55%。

• 行业扩容与结构优化：近年民航、铁路客运量同比增速基本为GDP增速的1-2倍；2024年公路/铁路（不含高铁）/高铁/民航/水路客运量占比69%/6%/19%/4%/2%，平均运距分别为43/476/331/1769/31公里，短中长途分工互补。

• 客流动能切换：本线客流2018年达5398万人次高峰、2023-2024年回升至5325/5202万人次；跨线列车运营里程从2020年6919万列公里增至2024年约1.03亿列公里（累计+48.22%），成为主要增长引擎，且跨线业务更扛冲击（2020年旅客运输收入-51%、路网服务收入+1%）。

• 本线民航竞争趋缓：2026年夏秋航季京沪航线周计划航班量945班/周（较2019年+29%），但首都-虹桥仅534班/周、较2019年下降9.18%；2024年京沪航线旅客量861万人次（+25%）与高铁稳定客流并行，客流并非完全价格驱动。

• 运力供给有增量：超8成列车为CR400复兴号、过半为17节编组（载客1347人），8辆/17辆编组定员分别增至619/1347人；当前民航无托运情形下门到门比高铁标杆列车快约1.3小时，CR450投用后按3.5小时计高铁门到门约5.5小时、与民航5.1小时差距缩小。

• 票价空间打开：2026年5月时隔近5年公布票价上浮20%，涨价后二等座最高票档客公里票价0.603元（此前0.502元），高于京广高铁0.450元，仅为民航经济舱全价1.631元的约3.7折，亦低于法、德、日等1.6-2.3元/公里水平；商务客流占比40-50%、价格敏感性低，支撑票价上行。

• 跨线增量来自路网接入：地方政府直通京沪诉求强烈（株洲2022年促成西站直达京沪）；测算G988次列车（青岛-上海虹桥）担当路局按现金成本盈亏平衡客座率仅31.47%，冷门线路仍可保本盈利；加密北京南-南京南（1023公里）、沪苏湖直通北京南（692公里）年化收入贡献分别约1.72/1.2亿元。

• 京沪二线分流是结构性而非全面性：二线由多段铁路连接、设计时速200-350km/h、预计2028年全线建成通车，山东、江苏两省站点约30个且泰州、滨州、东营等为高铁洼地；预计仅对胶东四城进京车次（时间缩短30分钟-1小时）、江苏7城进京（改道二线绕行约100-155公里、占全程9%-15%）及价格敏感型直达客流产生有限分流。

• 敏感性分析：以2025年旅客运输收入157.22亿元、路网服务收入270.3亿元为基础，若本线票价提升10%、跨线分流5%、客座率保持不变，对公司收入增厚2.2亿元。

• 盈利预测与估值：预测2026-2028年营收447/468/492亿元（+4%/5%/5%）、归母净利140.62/152.37/166.48亿元（+7%/8%/9%），对应PE 17.05X/15.73X/14.40X；可比公司大秦铁路、广深铁路2026-2028年Wind一致预期平均PE为14.73X/13.81X/13.00X；首次覆盖给予“增持”评级。

论述逻辑

• 经济发展与出行网络完善共同驱动客运量增长：客运量与GDP总体正相关，近年民航、铁路客运量同比增速基本为GDP增速的1-2倍，2025年末高铁营业里程达5万公里、“八纵八横”主通道建成投产约84%。

• 京沪通道整体需求扩张但高铁与民航竞争趋缓：民航票价显著高于高铁而旅客量仍增长、本线高铁客流保持稳定，说明两者已形成相对稳定的客群分工，首都-虹桥航班量较2019年下降9.18%侧面印证。

• 本线量价齐升：扩编与车厢优化、CR450车型升级支撑客流温和增长；2026年5月公布票价上限上调20%后客公里票价0.603元仍显著低于民航全价1.631元（约3.7折）及欧日水平，叠加40-50%商务客流和沿线6.5%国土面积贡献33.89%GDP的经济禀赋，票价仍有上行空间。

• 市场担忧的京沪二线分流可控：二线设计时速200-350km/h、途经城市带相对欠发达且全线2028年才贯通，对京沪高铁的分流是结构性而非全面性的，主要限于胶东进京车次、江苏部分城市进京及价格敏感型直达客流。

• 综上推出盈利预测与评级：2026-2028年归母净利润140.62/152.37/166.48亿元（+7%/8%/9%），公司资产稀缺性不可替代、量增价升趋势有望长期延续，叠加2025-2027年不低于55%的分红承诺，首次覆盖给予“增持”评级。

关键展望

• 车型升级验证点：预计2026年国铁集团将完成CR450动车组剩余30万公里运用考核和设计定型，推进时速400公里高铁基础设施关键技术实验验证，高铁门到门时间有望进一步逼近民航。

• 京沪二线通车时间表：北沿江高铁（扬州—南通段）、津潍高铁均有望2027年建成通车，潍宿高铁有望2028年建成通车，全线贯通预计2028年，届时需关注胶东四城进京车次分流。

• 分红窗口：公司2025-2027年股东分红回报规划承诺，在无重大投资计划或重大现金支出时每年累计分配利润不低于当年归母净利润总额的55%。

• 风险提示：本线客流及票价增长不及预期、京沪二线建成后跨线分流超预期（报告对该影响为定性分析）、数据测算误差（如盈亏平衡客座率）、研报使用信息数据更新不及时。

推荐标的

• 可比公司（报告未给出评级，仅作估值参照）：大秦铁路（601006.SH，Wind一致预期2026-2028年PE 13.80X/12.71X/11.78X）、广深铁路（601333.SH，15.65X/14.90X/14.23X），两者平均PE为14.73X/13.81X/13.00X。

关键图表

图1. 图表 1: 京沪高铁历史沿革

图2. 图表 15: 京沪高铁本线及跨线盈亏平衡点

图3. 图表 22: 2024 年底高铁运营里程 4.8 万公里

图4. 图表 26: 2025 年全国客运量较 2014 年有较大差距

图5. 图表 29: 2024 年底高铁客运量占比 19%

图6. 图表 36: 京沪高铁本线涨价后客公里票价仍偏低

图7. 图表 39: 京沪二线与京沪高铁线路对比

图8. 图表 44: 可比公司估值表