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巴克莱 Snowflake Computing（SNOW.US）27年第二季度复盘：AI驱动的加速持续，市场情绪改善亦然

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摘要

巴克莱在Snowflake（SNOW.US）2Q27财报点评中维持Equal Weight（中性持有）评级，将目标价从332美元上调16%至384美元，较9月1日收盘价319.80美元隐含20.1%潜在上行空间，并对美国软件行业维持Positive观点。 2Q27产品收入14.92亿美元、同比增长36.8%（Q1为33.9%），超共识5.2%，且高于财报前已经偏乐观的买方预期；环比净新增产品收入1.575亿美元创纪录，NRR维持126%。 AI叙事持续推进：使用CoCo的客户由Q1的7,100家增至超9,100家，使用CoWork的客户超5,800家，AI通过缩短数据迁移、提升消费、引入新用例和加速前端获客形成反哺核心业务的飞轮。 报告认为股价可继续走高，但约15x EV/CY27E Sales、约63x FCF的估值可能限制进一步估值扩张，故维持Equal Weight并提示到达即回落（travel and arrive）的风险。

主要观点

  • 2Q27产品收入14.92亿美元，同比增长36.8%（Q1为33.9%），超共识5.2%，超预期幅度高于财报前已偏乐观的买方预期，验证了投资者的乐观情绪；总收入15.468亿美元、同比+35.1%
  • 环比净新增产品收入1.575亿美元创纪录（1Q27为1.077亿、2Q26为9,370万），带动同比增速加快约3个百分点至约37%，由AI用量增长与核心消费走强共同驱动
  • 净留存率（NRR）126%，环比持平、同比提升1个百分点
  • AI落地进展显著：使用CoCo的客户由Q1的7,100家增至超9,100家，使用CoWork的客户超5,800家，且管理层指出客户群消费趋势健康
  • 客户指标全面走强：新增客户同比增长21%与Q1持平；单季新增G2K客户14家至829家（Q1新增11家）；TTM产品收入超100万美元客户新增48家至828家（Q1新增47家）
  • RPO同比增长约30%（Q1为38%），低于共识约3.9%；管理层此前提示FY27预订将更偏后端权重，因客户偏好Q4续约
  • FY27非GAAP产品收入毛利率指引为74%（此前75%），反映AI业务的毛利率结构性影响
  • 评级与估值：维持Equal Weight，目标价从332美元上调16%至384美元，对应潜在上行20.1%（9月1日收盘价319.80美元，市值1,108.42亿美元）；现价对应约15x EV/CY27E Sales、约63x FCF（按盘后价约19x和79x），高估值或限制进一步扩张，存在到达即回落（travel and arrive）风险
  • 背景：SNOW自5/27上季财报以来上涨74%（同期IGV下跌1%），财报前市场一度担心投资者预期过高，Q2结果打消了这一担忧

论述逻辑

  • 财报前股价已大涨（5/27以来+74% vs IGV -1%）、买方预期偏高，而Q2以5.2%的产品收入超预期幅度和创纪录净新增收入验证了乐观情绪的合理性
  • AI在收入模型中产生多重正向效应：缩短客户数据迁移、通过易用性提升消费、引入新用例、加速漏斗前端GTM，形成把强度回馈核心业务的飞轮
  • 收入加速叠加OpEx效率，使非GAAP营业利润率超预期270bps，盈利能力成为除毛利率外的亮点
  • Q3指引隐含进一步加速，且FY27产品收入指引上调幅度超Q2超预期金额1.5亿美元以上，显示强劲动能将延续，因此报告预计股价继续上行并将目标价上调至384美元
  • 但高估值（约15x EV/CY27E Sales、约63x FCF）可能限制估值进一步扩张，因此维持Equal Weight评级，并提示股价可能在业绩后出现到达即回落的局面

关键展望

  • FY27产品收入指引上调至60.70亿美元（此前58.40亿美元），FY27非GAAP产品收入毛利率指引74%（此前75%）
  • 管理层预计FY27预订（bookings）更偏后端权重，因客户偏好Q4续约，短期内RPO或继续低于预期
  • 384美元目标价基于80x EV/CY27E FCF乘数得出；Equal Weight评级定义为未来12个月表现与行业覆盖宇宙的非加权预期总回报一致
  • 风险提示：消费型收入模式可见度有限、带来P&L波动；除传统软件外所有主要公有云厂商均有竞争方案；公司依赖AWS、Azure等云厂商运行服务、成本取决于其定价；上行风险为消费与新产品的超预期兑现带来正向上修

推荐标的

  • Snowflake Computing（SNOW.US）：维持Equal Weight（中性持有）评级，目标价由332美元上调16%至384美元，对应潜在上行20.1%（2026年9月1日收盘价319.80美元，市值1,108.42亿美元）；逻辑为收入加速与指引上调显示动能延续，但高估值限制进一步估值扩张
  • 巴克莱对SNOW所在的美国软件行业覆盖宇宙维持Positive（正面）行业观点
  • 评级与目标价轨迹：上一份报告（2026年8月27日）目标价332美元；2026年1月12日起评级为Equal Weight（更早为Overweight）

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