摩根大通 香港写字楼物业：自有基金无缘税收优惠，但不改复苏大势

摘要

摩根大通指出，港府8月12日澄清拟议附带权益优惠税制不适用于自营基金（此前FT于8月11日报道将扩围至自营基金），但这不改香港写字楼复苏主线：0%税率的优惠范围仍将扩大至非自营对冲基金、家族办公室等更多合资格资产管理人。 基本面已在验证——中环租金自2025年三季度谷底反弹9%，报告预计2026年下半年中个位数增长，并重申中环写字楼为2H26香港地产最受青睐子板块。 需求弹性测算显示，若300家新资管公司或家办落户、平均承租2,000平方呎，合计60万平方呎GFA，相当于JLL预测2026年香港写字楼净吸纳量的35%，可带动整体甲厦空置率由13.1%降至12.5%，中环则由8.8%降至7.3%。 标的排序上，香港置地为中环复苏最佳代理（CBD写字楼占GAV的44%），太古地产（太平洋广场）、恒基兆业（IFC、The Henderson、Central Yards）为主要受益者，冠君产业信托（未覆盖）亦有中环敞口，新地西九组合同样受益。 香港存量优势明显：现有2,358家持牌资管公司、3,384家家族办公室，多于新加坡与迪拜，拟议0%附带权益税率亦低于内地45%、新加坡24%与美国23.8%。 主要风险在于新加坡正考虑类似减税，以及内地居民离岸信托/保险产品全球税务审查趋严或抑制需求。

主要观点

• 港府8月12日澄清：拟议优惠税制不适用于自营基金——此前一天FT报道新税制将扩展至自营基金；以自营资本为自身账户交易或持有资产牟利的业务（即自营交易业务）不属于『基金』定义

• 政策主线未变：附带权益0%税率优惠仍将扩大至更多合资格资产管理人（如非自营对冲基金、家族办公室），若获通过仍支持香港CBD写字楼市场复苏

• 租金复苏已在途：中环租金自2025年三季度谷底反弹9%，预计2026年下半年中个位数百分比增长，重申中环写字楼为2H26香港地产最受青睐子板块

• 2026年法案四大要点：将0%附带权益税率（利得税/薪俸税）从私募股权扩展至更广投资类别；扩大『基金』定义（含养老金基金与funds-of-one）；取消附带交易5%门槛；放宽SPE税务豁免

• 立法时间表：2026年3月FT首报香港酝酿资管『大爆炸式』减税，6月政府刊宪条例草案；法案正由立法会法案委员会审议，政府目标2H26恢复二读辩论，若通过自2025/26评税年度生效

• 存量基数：香港现有约2,400家持牌资管公司（过去10年CAGR为6%）、15,700名持牌个人，家族办公室约3,400家

• 需求测算：假设300家新公司落户、平均办公室面积2,000平方呎GFA，合计60万平方呎GFA，相当于JLL预测2026年香港写字楼净吸纳量的35%

• 空置率影响：备考口径下整体甲厦空置率由13.1%降至12.5%；若假设全部租赁集中在中环，中环空置率由8.8%降至7.3%

• 受益版图：金融企业聚集中环、金钟、西九（合称CBD）；中环最大业主为置地（400万平方呎NLA），其后为恒基（330万平方呎GFA，含在建Central Yards）；太古太平洋广场220万平方呎GFA位于金钟；新地西九三大组合共530万平方呎GFA

• 按GAV的CBD写字楼敞口排序：置地44%、冠君产业信托41%、恒基21%、太古地产14%，置地弹性最大

• 两大担忧：新加坡正考虑对基金管理人实施类似减税形成竞争；内地居民持有的离岸信托/保险产品面临更严全球税务审查，或潜在减少需求

• 跨境税负对比：香港现行附带权益须缴15-17%薪俸税，拟议为0%；内地45%、新加坡24%（合资格基金管理公司10%）、美国23.8%（长期资本利得）、阿联酋0%；家办数量香港3,384家、新加坡逾2,000家、迪拜1,289家

论述逻辑

• 事件澄清不改政策主线：FT报道自营基金或被纳入新税制→政府8月12日澄清仅适用于合资格基金、自营交易业务不属『基金』定义→但0%附带权益优惠仍扩至非自营对冲基金、家族办公室等→吸引资管机构落户、增加写字楼需求

• 基本面验证复苏成立：中环租金自3Q25谷底反弹9%、2H26预计中个位数增长→重申中环为香港地产最受偏好子板块

• 需求量化传导：300家新公司×2,000平方呎=60万平方呎GFA→占JLL预测2026年净吸纳量的35%→整体甲厦空置率13.1%降至12.5%（中环8.8%降至7.3%）→直接利好CBD大业主

• 受益者映射：金融企业聚集Central/Admiralty/West Kowloon→按GAV敞口排序为置地44%、冠君41%、恒基21%、太古14%→置地为中环复苏最佳代理

• 风险对冲：新加坡拟推类似减税+内地居民离岸信托/保险全球税务审查趋严→或分流或削弱部分需求，但不改变整体复苏判断

关键展望

• 立法进程为关键验证点：法案正由立法会法案委员会审议，政府目标2026年下半年恢复二读辩论；若通过，新措施自2025/26评税年度追溯生效

• 租金展望：预计2026年下半年中环租金中个位数百分比增长

• 需跟踪变量：新加坡是否落地对基金管理人的类似减税；内地居民离岸信托/保险产品的全球税务审查进展对写字楼需求的潜在影响