2026-08-18 · 国信证券 · 公司/行业基本面

张向伟杨苑公司研究业绩点评卫龙美味（09985）：2026H1蔬菜制品驱动增长，股东回报意愿增强

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摘要

国信证券点评卫龙美味2026年中期业绩：2026H1公司实现总收入37.1亿元、同比+6.7%，归母净利润7.7亿元、同比+4.6%。渠道端，线上收入4.8亿元、同比+43.8%，量贩零食渠道占比预计超过30%，而线下仅+2.7%，受传统经销渠道主动调整（部分连锁KA、CVS转直营）拖累。盈利端，综合毛利率47.8%、同比+0.6pp，但销售费用率18.0%、同比+2.9pp，归母净利率20.6%、同比-0.4pp。股东回报明显强化：派发中期股息每股0.19元及特别股息每股0.09元，合计约6.8亿元、约占期内净利润90%，并承诺未来三年分红比例不低于80%，另拟6个月内最多以2亿港元回购。国信证券下调2026-2028年盈利预测至营收79.3/88.5/97.3亿元、归母净利润15.4/17.9/20.0亿元，当前股价对应PE为12/10/9倍，判断下半年开始增长动能将有所恢复，维持“优于大市”评级。

主要观点

业绩总览：2026H1总收入37.1亿元、同比+6.7%，归母净利润7.7亿元、同比+4.6%，收入利润均保持正增长。

渠道结构：线下/线上收入32.3/4.8亿元、同比+2.7%/+43.8%；量贩零食渠道增速较快，预计2026H1占比超过30%；公司对部分连锁KA、CVS转为直营，短期经销商汰换拖累线下增速；线上高增得益于新电商负责人到岗后运营优化及内容电商拓展。

毛利率改善：综合毛利率47.8%、同比+0.6pp（供应链提质增效对冲包材、大豆油成本上涨）；分品类毛利率蔬菜制品/面制品/其他为48.9%/47.1%/52.6%，同比+0.5/+0.5/+10.3pp。

分红大幅提升：派发2026年中期股息每股0.19元及特别股息每股0.09元，合计约6.8亿元、约占期内净利润90%（上年同期派息每股0.18元、无特别股息）；并发布未来三年现金分红规划，承诺正常情况下分红比例不低于80%。

回购推进：公司6月宣布回购计划，拟在接下来6个月使用最多2亿港元回购；截至6月末已以361.4万港元回购50.8万股，持作库存股份，拟用于日后股权激励安排，显示2026年以来明显提升对股东回报的重视。

盈利预测下调：2026-2028年营业总收入预测下调至79.3/88.5/97.3亿元（前值84.1/95.6/106.5亿元），归母净利润下调至15.4/17.9/20.0亿元（前值16.6/19.1/21.1亿元），EPS为0.64/0.74/0.82元，当前股价对应PE分别为12/10/9倍。

投资逻辑与评级：公司处于品类与渠道动能切换期，蔬菜制品（魔芋为核心）已成第一大品类，短期加码营销压制经营利润率，但渠道网络布局与产品创新能力领先，预计下半年开始增长动能有所恢复；现金流健康、分红价值提升，维持“优于大市”评级。

估值对比：卫龙美味2026E PE 11.6倍，低于可比公司洽洽食品（16.0倍）、盐津铺子（14.6倍）、甘源食品（14.9倍）、劲仔食品（16.5倍）、西麦食品（20.6倍）。

风险提示：核心产品渠道渗透受竞品阻击；魔芋行业价格竞争加剧；新品上市节奏偏慢；原料、辅料成本大幅上涨。

论述逻辑

业绩拆解链条：2026H1收入37.1亿元（+6.7%）、归母净利7.7亿元（+4.6%）→ 品类上蔬菜制品（魔芋为核心）+15.8%成为第一大品类、臭豆腐放量带动其他品类+44.1%，面制品-9.8%承压 → 渠道上量贩零食占比超30%、线上+43.8%高增长，而传统经销渠道主动调整（KA、CVS转直营）拖累线下仅+2.7% → 毛利率+0.6pp的改善被销售费用率+2.9pp（新品推广及品牌建设投放）抵消 → 归母净利率微降0.4pp至20.6%。

投资结论链条：公司处于品类与渠道动能切换期、上半年面临调整阵痛 → 国信证券下调2026-2028年盈利预测（归母净利15.4/17.9/20.0亿元，前值16.6/19.1/21.1亿元） → 但渠道网络布局与产品创新能力领先，预计随新品打开市场、传统渠道调整接近尾声，下半年增长动能恢复 → 叠加现金流健康、本期派息约90%且承诺三年分红比例不低于80%、推进2亿港元回购，分红价值提升 → 维持“优于大市”评级。

关键展望

预计下半年开始增长动能将有所恢复，依据是新品打开市场、传统渠道调整逐渐接近尾声。

未来三年现金分红规划：正常情况下分红比例不低于80%。

回购计划：拟在接下来6个月使用最多2亿港元进行回购，截至6月末已回购50.8万股（361.4万港元），持作库存股份拟用于日后股权激励。

2026-2028年预测：营业总收入79.3/88.5/97.3亿元（同比+9.8%/+11.5%/+10.0%），归母净利润15.4/17.9/20.0亿元（同比+8.3%/+15.8%/+11.8%），EPS 0.64/0.74/0.82元，当前股价对应PE 12/10/9倍；报告未给出目标价。