长城证券 大宗商品：PTA，库存拐点显现

摘要

长城证券本期能源化工周报聚焦PTA产业链，核心判断是PTA行业总库存拐点显现，但供应端并无硬性限制。 利润端，本期PTA加工费高位大幅压缩，PX-石脑油价差偏震荡；原油方面，据EIA，8月21日美国战略石油储备延续降至2.866亿桶，截至9月4日中国炼厂对原油的周度需求除主营炼厂外均延续提升，报告认为Q3油价抬升较Q2更坚挺、很难看到高油价的需求负反馈。 供应端，国内PX开工率已升至近五年季节性最高水平，PTA开工率自8月上旬持续提升，亚洲PX开工率虽延续回升但仍处于近五年季节性低位。 库存端，长丝累库、短纤及瓶片去库，下游聚酯延续降负、江浙织造综合开工率小幅回升。 平衡表方面，报告下调聚酯9-11月负荷预估，9月PX预计从累库转为去库（9-11月库存变动-17/-16/-11万吨），PTA预计从去库转为累库（10月+27万吨、11月+8万吨），两者仍无法同步去库；PX与PTA国内装置检修损失9-11月预计逐月下降至71.7/50.8/45.5万吨与202.2/169.9/159.1万吨。 报告同时提示原油低库存上行风险加剧、油价涨幅过大抑制需求、需求负反馈受其他原料库存影响及地缘反复等四项风险。

主要观点

• 本期PTA利润高位压缩：PTA加工费高位大幅压缩，PX-石脑油价差本期偏震荡

• 原油缓冲空间延续消耗：美国战略石油储备降至2.866亿桶，中国炼厂原油周度需求除主营炼厂外均延续提升，山东地炼常减压开工率为近五年季节性同期中性水平

• Q3油价抬升较Q2更坚挺，很难看到高油价的需求负反馈，因汽柴和部分供应受限的低库存化工品利润都不错

• 国内PX开工率小幅提升、已是近五年季节性最高水平；PTA开工率从8月上旬开始持续提升

• 本期变化：PTA行业总库存拐点显现

• 聚酯产品库存分化：长丝累库，短纤及瓶片去库

• 下游聚酯延续降负，终端江浙织造综合开工率延续小幅回升

• PX国内装置检修损失9-11月预计逐月下降，合计71.7/50.8/45.5万吨

• PTA国内装置检修损失预期9-11月逐月下降，合计202.2/169.9/159.1万吨

• 亚洲PX开工率延续回升但仍在近五年季节性低位，PX中国供应回升快于亚洲其他国家

• 平衡表：下调聚酯9-11月负荷预估；9月PX从累库转为去库（-17万吨），PTA从去库转为累库（10月+27万吨、11月+8万吨），两者仍无法同步去库

• PX和PTA在Q2和Q3的两次大幅去库是供应端主动减产的结果，供给并无硬性限制；若需求端延续下降，负反馈在供应无硬性限制的品种上将更明显

论述逻辑

• 原油缓冲空间延续消耗（美国战略石油储备降至2.866亿桶、中国炼厂原油需求除主营外延续提升）→ 报告判断Q3油价抬升较Q2更坚挺且难现高油价需求负反馈 → 本期PTA加工费高位大幅压缩、PX-石脑油价差偏震荡 → 国内PX与PTA开工率均提升、供应无硬性限制 → PTA行业总库存拐点显现，聚酯产品库存分化（长丝累库、短纤瓶片去库）→ 下游聚酯延续降负、终端小幅提负 → 据此下调聚酯9-11月负荷预估 → 平衡表推演9月PX由累库转去库、PTA由去库转累库，两者无法同步去库 → 由于前期去库源于供应主动减产而非供给硬性限制，若需求端因其他原料短缺延续下降，负反馈在供应无硬性限制的品种上将更明显。

关键展望

• 9月PX预计从累库转为去库，PTA预计从去库转为累库，PX和PTA预计仍无法同步去库

• 下调聚酯9-11月负荷预估

• PX国内装置检修损失9-11月预估逐月下降：71.7/50.8/45.5万吨；PTA为202.2/169.9/159.1万吨

• 平衡表预估：PX 9-11月库存变动-17/-16/-11万吨，PTA 9-11月为-9/+27/+8万吨

• 风险提示共四项：原油低库存上行风险加剧；油价涨幅过大或过高仍会抑制需求；需求端负反馈受其他原料库存情况影响；地缘反复终端投机需求或仍不足

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的：本文为能源化工商品周报，未覆盖个股评级或目标价，文中装置名称（如镇海炼化、恒力炼化、逸盛等）仅为检修损失统计对象

关键图表

图1. 图表 1: 周度 PTA 加工费（元/吨）与 PX-石脑油价差（元/吨）

图2. 图表 5: PX 现货价（元/吨）

图4. 表 17: 所示，聚酯产品库存分化。

图6. 图表 17: 聚酯瓶片工厂库存（天）

图7. 图表 20: PX 国内装置检修损失（万吨）

图8. 图表 24: PTA 月度平衡表（万吨）