摩根大通：三星电子（005930.KS）2Q26 初步业绩超预期；关注 2H26 之后盈利周期的持续性

原标题：J.P. Morgan Samsung Electronics（005930.KS）2Q26 headline results beat； focus on durability of earnings cycle beyond 2H26

摘要

摩根大通维持三星电子（005930.KS）超配评级，目标价 48 万韩元。2Q26 初步营业利润 89.4 万亿韩元，高于近期下调后的市场预期（75-84 万亿韩元），主要得益于内存价格强于预期及韩元贬值。报告认为当前股价仅反映 5.2 倍远期市盈率，为全球最便宜的内存股，而结构性供需变化（多年短缺、LTA 占比提升等）尚未充分定价。分析师重申“更长、更高上行周期”观点，建议投资者逢低吸纳。2Q26 详细业绩将于 7 月 30 日披露。

主要观点

• 2Q26 初步营业利润 89.4 万亿韩元，高于市场预期，但包含约 15 万亿韩元以上的 1H26 劳务成本拨备。
• NAND 混合 ASP 环比增长超 70%，高于摩根大通预期的 53%；DRAM 环比增长低于预期的高 50% 水平，主要受产品组合影响。
• 存储业务 ASP 走强将推动 2H26 起 EPS 进一步上调；存储与非存储业务盈利分化持续。
• 存储供应充足率仍极低（仅满足采购需求的 50-60%），2H26 定价环境有利，但客户因 BOM 成本压力出现抵制。
• 服务器驱动内存消耗趋势加速，消费电子客户分配量可能下降；NAND 定价可能超预期（环比增长 20% +/-）。
• 三星代工正与 Google、Anthropic、Meta、AMD、BYD 等多家新客户洽谈 AI 芯片订单，有助于产能利用率提升。
• 投资者关注盈利持续性及长期战略更新（包括 LTA 进展）；2H26 股价动量可能因高基数放缓。
• 当前股价 5.2 倍远期市盈率，为全球最便宜内存股，结构性供需变化尚未充分定价。
• 关键催化剂包括：CSP 资本开支更新、AI 生态系统融资进展、内存 LTA 进展、内存技术更新。
• 2024A-2026E 股东回报更新及 2027-2029 年回报计划对 2H26 股价前景至关重要。

论述逻辑

2Q26 初步业绩超预期 → 内存 ASP 强于预期（NAND 环比+70%+）及韩元贬值 → 存储盈利结构持续 → 供应充足率低（50-60%）支撑 2H26 定价 → 但客户抵制及高基数可能放缓动量 → 结构性短缺（多年短缺、LTA 占比提升）未被股价反映 → 代工新订单有望改善利用率 → 维持超配，目标价 48 万韩元。

关键展望

报告明确指出的未来验证点包括：7 月 30 日 2Q26 详细业绩披露；CSP 关于 AI 服务商业模式及资本开支的评论；AI 生态系统融资进展；内存 LTA 进展（覆盖率、量价保证、上下限价格及目标利润率）；内存技术更新（KV cache offloading 相关内存分层概念）；2024A-2026E 股东回报更新及 2027-2029 年回报计划。风险包括：内存价格下行周期延长、ASIC 客户 HBM 需求弱于预期、HBM 认证延迟、移动端增长慢于预期。

推荐标的

• 三星电子（005930.KS）：评级 超配（Overweight），目标价 480,000 韩元（基于 8 倍 FY26E-27E 中期市盈率）。理由：盈利增长周期重新加速，存储定价环境有利，结构性供需变化未被股价反映。

关键图表

图1. 全球存储厂商股价表现，包括SOX（费城半导体指数）