美国银行：美银 医疗保健·中国（H股）：2026 ESMO大会：来自中国制药和生物技术公司的重要嘉宾

摘要

美国银行梳理了2026 ESMO大会（10月23-27日，西班牙马德里）议程上其覆盖中国制药和生物技术公司的重要数据标题。 肺癌领域，Kelun Bio两项sac-TMT III期研究入选转移性NSCLC专场的LBA（OptiTROP-Lung06对比sac-TMT联合pembrolizumab与化疗联合pembrolizumab一线治疗PD-L1阴性晚期nsqNSCLC；OptiTROP-Lung04报告EGFR-TKI治疗进展后EGFRm NSCLC的最终OS），恒瑞将公布HERON-Lung01中期分析（SHR-A2009，HER3 ADC），信达更新IBI363（PD-1/IL-2）数据并以随机Ib期口头报告对比IBI363+贝伐与多西他赛，3SBio以海报展示SSGJ-707（PD-1/VEGF）II期更新，再鼎医药将公布zoci（DLL3 ADC）联合atezolizumab±卡铂一线ES-SCLC的全球首批Ib/Ic数据。 消化道肿瘤方面，康方生物HARMONi-GI1入选总统研讨会LBA（ivonescimab联合化疗对比度伐利尤单抗联合化疗一线BTC）且公司已宣布III期达到主要OS终点，信达G-HOPE-001（IBI343，CLDN18.2 ADC）首次中期分析以LBA展示，石药KC-WISE公布anbenitamab更新OS，中国生物制药TQB2102 II期研究快速口头报告，BeOne HERIZON-GEA-01（LBA79）第二次中期分析亮相。 乳腺癌及其他瘤种有多个关键ADC读出：恒瑞SHR-A1811（HER2-low BC）、石药anbenitamab（HER2阳性BC）、中国生物制药TQB2102（HER2-low BC）、Kelun OptiTROP-Breast01经治TNBC最终OS及TroFuse-005（EC）入选总统研讨会、瀚森B7-H3 ADC骨肉瘤总统研讨会LBA及B7-H4 ADC铂耐药OC更新。 评级方面，维持3SBio、康方、BeOne、瀚森、恒瑞、信达、Kelun Bio、中国生物制药Buy评级，再鼎医药Neutral，石药集团Underperform。

主要观点

• 2026 ESMO大会将于10月23-27日在西班牙马德里举行，报告根据议程梳理其覆盖中国药企的重要数据标题。

• 肺癌NSCLC：Kelun Bio两项sac-TMT III期入选LBA，其中OptiTROP-Lung06在1L PD-L1阴性晚期nsqNSCLC中对比sac-TMT+pembrolizumab与化疗+pembrolizumab，OptiTROP-Lung04报告EGFR-TKI进展后EGFRm NSCLC中sac-TMT对比铂类化疗的最终OS。

• 恒瑞将公布III期HERON-Lung01中期分析，评估SHR-A2009（HER3 ADC）对比铂类化疗用于EGFR-TKI治疗进展后的EGFRm NSCLC。

• 早期免疫治疗数据：信达更新IBI363（PD-1/IL-2）联合化疗一线晚期NSCLC数据，另有一项随机Ib期快速口头报告对比IBI363+贝伐与多西他赛用于免疫治疗耐药、无可行动基因改变的肺腺癌；3SBio SSGJ-707（PD-1/VEGF）联合化疗NSCLC II期更新数据将以海报展示。

• SCLC：再鼎医药将公布zoci（DLL3 ADC）联合atezolizumab±卡铂一线ES-SCLC的Ib/Ic研究全球首批数据。

• GI肿瘤：康方生物HARMONi-GI1入选总统研讨会LBA，在一线BTC中对比ivonescimab+化疗与度伐利尤单抗+化疗，公司已宣布该III期研究达到主要OS终点。

• GI HER2/CLDN18.2更新：信达以LBA展示III期G-HOPE-001首次中期分析（IBI343对比医生选择治疗，经治G/GEJ）；石药KC-WISE公布anbenitamab（HER2 BsAb）+化疗经治HER2阳性G/GEJ更新OS；中国生物制药快速口头报告TQB2102（HER2双特异性ADC）+benmelstobart±卡培他滨一线HER2阳性G/GEJ II期研究；BeOne公布III期HERIZON-GEA-01（LBA79）第二次中期分析（zanidatamab+化疗±替雷利珠单抗，一线HER2阳性GEA）。

• 乳腺癌多个关键ADC读出：恒瑞SHR-A1811（HER2 ADC）HER2-low BC III期数据、石药anbenitamab+白蛋白结合型多西他赛HER2阳性BC III期数据、中国生物制药TQB2102对比化疗HER2-low BC III期数据、Kelun OptiTROP-Breast01经治TNBC最终OS。

• 其他瘤种：Kelun TroFuse-005（sac-TMT经治晚期/复发EC）入选总统研讨会；瀚森B7-H3 ADC（risvutatug rezetecan）对比吉西他滨+多西他赛重度经治R/R骨肉瘤的III期主要结果以总统研讨会LBA展示；瀚森B7-H4 ADC还将提供铂耐药OC的更新分析。

• 评级结论：维持3SBio、康方、BeOne、瀚森、恒瑞、信达、Kelun Bio、中国生物制药Buy，再鼎医药Neutral，石药集团Underperform。

• DCF目标价（一）：瀚森HK$45.3（WACC 8.5%、终值增长3.5%）；恒瑞RMB67.0（beta 0.69、股权成本6.8%）；信达HK$140.0（WACC 9.6%、终值增长4%）；Kelun-Biotech HK$644.4（10年DCF、WACC 9.3%、终值增长4.0%、beta 0.75）。

• DCF目标价（二）：中国生物制药HK$7.4（WACC 9.4%、终值增长3.5%）；再鼎医药ADR/H股为US$26.9/HK$20.85（WACC 12.6%、终值增长3.5%、beta 1.3）。

论述逻辑

• 2026 ESMO大会议程（10月23-27日，马德里）→ 美银覆盖的中国药企有多条关键数据入选 → 肺癌：Kelun sac-TMT两项III期LBA（OptiTROP-Lung06一线PD-L1阴性nsqNSCLC、OptiTROP-Lung04最终OS）、恒瑞HERON-Lung01中期分析、信达IBI363两项展示、3SBio SSGJ-707海报、再鼎zoci全球首批SCLC数据 → GI：康方HARMONi-GI1总统研讨会LBA（已宣布达主要OS终点）、信达G-HOPE-001首次中期LBA、石药KC-WISE更新OS、中国生物制药TQB2102、BeOne HERIZON-GEA-01第二次中期LBA79 → 乳腺及其他：恒瑞SHR-A1811、石药/中生TQB2102、Kelun OptiTROP-Breast01最终OS与TroFuse-005总统研讨会、瀚森B7-H3骨肉瘤总统研讨会LBA及B7-H4 OC更新 → 多个III期/关键ADC与双抗读出构成明确催化剂 → 据此维持评级：8家Buy（3SBio、康方、BeOne、瀚森、恒瑞、信达、Kelun Bio、中国生物制药），再鼎Neutral，石药Underperform，并附各家DCF目标价。

关键展望

• 验证时间窗口：2026 ESMO大会10月23-27日在马德里举行，上述LBAs及总统研讨会数据将在会期内公布。

• 康方HARMONi-GI1：公司已宣布III期达到主要OS终点，数据将以总统研讨会LBA形式公布。

• 会议关键读出点包括：Kelun OptiTROP-Lung06与OptiTROP-Lung04最终OS两项LBA、信达G-HOPE-001首次中期分析LBA、BeOne HERIZON-GEA-01（LBA79）第二次中期分析、Kelun TroFuse-005与瀚森B7-H3骨肉瘤两项总统研讨会展示。

• 风险提示：报告按公司列明PO上行/下行风险，例如恒瑞下行风险包括药物开发受挫及审批延迟、新产品放量缓慢、VBP定价风险、PD-1等竞争加剧、海外扩张缓慢；再鼎下行风险包括Zejula、Optune、VYVGART销售不及预期、后期管线审批延迟及管线产品审批失败。

推荐标的

• 3SBio：Buy；ESMO将海报展示SSGJ-707（PD-1/VEGF）联合化疗NSCLC II期更新数据。

• Akeso（9926 HK）：Buy；HARMONi-GI1入选总统研讨会LBA，公司已宣布III期达到主要OS终点。

• BeOne Medicines（6160 HK / ONC US）：Buy；HERIZON-GEA-01（zanidatamab+化疗±替雷利珠单抗）第二次中期分析以LBA79展示。

• Hansoh瀚森（3692 HK）：Buy；PO为HK$45.3；B7-H3 ADC骨肉瘤总统研讨会LBA、B7-H4 ADC铂耐药OC更新分析。

• Hengrui恒瑞医药（600276 CH）：Buy；PO为RMB67.0；HERON-Lung01（SHR-A2009）中期分析、SHR-A1811 HER2-low BC III期数据。

• Innovent信达生物（1801 HK）：Buy；PO为HK$140.0（WACC 9.6%、终值增长4%）；IBI363两项展示、G-HOPE-001（IBI343）首次中期分析LBA。

• Kelun-Biotech科伦博泰（6990 HK）：Buy；PO为HK$644.4（10年DCF、WACC 9.3%）；sac-TMT两项NSCLC LBA、OptiTROP-Breast01最终OS、TroFuse-005总统研讨会。

• Sino Biopharm中国生物制药（1177 HK）：Buy；PO为HK$7.4（WACC 9.4%）；TQB2102一线HER2阳性G/GEJ II期快速口头报告及HER2-low BC III期数据。

• Zai Lab再鼎医药（ZLAB US / 9688 HK）：Neutral；PO为US$26.9/HK$20.85（ADR/H股）；将公布zoci（DLL3 ADC）一线ES-SCLC全球首批Ib/Ic数据。

• CSPC Pharmaceutical石药集团（1093 HK）：Underperform；KC-WISE anbenitamab经治HER2阳性G/GEJ更新OS、anbenitamab+白蛋白结合型多西他赛HER2阳性BC III期数据。