瑞银 欧洲房地产：估值快照

摘要

本报告是瑞银欧洲房地产股票团队的估值快照数据册，覆盖范围含英国，全表统一以2026年10月2日收盘价为定价基准。 第4页股票回报表按英国、比荷卢、法国、德国、MENA、西班牙、瑞典、瑞士八个市场组，逐股列示1周/4周/3个月/YTD/12个月绝对回报与股东总回报（TSR），以及相对EPRA Europe的回报和年化TSR。 汇总行显示欧洲整体（Europe）3个月-11.5%、YTD-7.2%、12个月-5.0%，Europe ex UK 3个月-14.5%、YTD-12.4%、12个月-11.2%；英国相对领先，YTD 3.6%、12个月8.9%（TSR 13.8%）。 德国板块最弱，3个月-24.9%、YTD-26.0%、12个月-32.6%，其中Aroundtown 12个月-49.1%、Vonovia -33.4%；瑞士相对稳健，12个月7.5%（TSR 12.4%），MENA 12个月TSR为3.6%。 个股两极分化：Hammerson 12个月上涨21.8%（TSR 26.7%）、British Land 17.4%、Klepierre 10.3%，而Unite Group -31.0%、CTP -31.2%、Shurgard -33.7%。 方法与风险声明指出板块具周期性，宏观、供应与利率变化会影响租金、开发利润率与投资意愿；瑞银目标价（PT）基于经济利润，目前相当于对多数覆盖股票的NAV折让。 报告还覆盖Savills（未列入表内）；Big Yellow、Grainger、LondonMetric、Tritax Big Box、Covivio、Balder、Inmobiliaria Colonial不在覆盖范围，其估计基于Refinitiv Eikon/Visible Alpha一致预期，分组平均值不含MENA。

主要观点

• 报告为估值快照数据册（欧洲含英国），全表统一以2026年10月2日收盘价为定价基准。

• 欧洲整体绝对回报：1周-2.8%、4周-7.1%、3个月-11.5%、YTD-7.2%、12个月-5.0%；Europe ex UK分别为-3.6%、-8.5%、-14.5%、-12.4%、-11.2%。

• 英国板块相对领先：3个月-4.8%、YTD 3.6%、12个月8.9%，12个月TSR达13.8%。

• 德国板块表现最弱：3个月-24.9%、YTD-26.0%、12个月-32.6%；个股中Aroundtown 12个月-49.1%、Vonovia -33.4%、Grand City -33.1%、LEG Immobilien -29.2%。

• 瑞士板块相对稳健：12个月绝对回报7.5%、TSR 12.4%，仅次于英国；成分股SPS 12个月10.7%（TSR 15.7%）、PSP Swiss Property 6.9%（TSR 11.9%）。

• MENA板块12个月TSR为3.6%，好于欧洲多数市场：Azrieli 12个月11.1%（TSR 16.0%），Aldar与Emaar 4周分别上涨7.8%和7.1%。

• 其余市场普遍回调：比荷卢3个月-13.4%、法国-11.9%、西班牙-17.6%、瑞典YTD-16.5%；Shurgard 12个月-33.7%、CTP -31.2%、Gecina -25.3%、Icade -24.7%。

• 个股显著分化：Hammerson 12个月上涨21.8%（TSR 26.7%）、Klepierre 10.3%、British Land 17.4%、Castellum 15.9%；Unite Group 12个月下跌31.0%（TSR -26.0%）。

• 覆盖口径说明：瑞银另覆盖Savills（未列入本表）；Big Yellow、Grainger、LondonMetric、Tritax Big Box、Covivio、Balder、Inmobiliaria Colonial不在覆盖范围，其估计基于Refinitiv Eikon/Visible Alpha一致预期；分组平均值不含MENA。

• 估值方法：瑞银目标价（PT）基于经济利润，目前相当于对多数覆盖股票的NAV折让。

• 风险声明：房地产板块具周期性，宏观与地方经济、供应过剩、利率上升会影响租户付租能力、开发利润率与投资意愿；开发敞口、杠杆与评级会放大这些风险。

论述逻辑

• 以2026年10月2日收盘价为定价基准 → 按8个市场组（英国、比荷卢、法国、德国、MENA、西班牙、瑞典、瑞士）逐股列示1周/4周/3个月/YTD/12个月绝对回报与TSR，以及相对EPRA Europe回报和年化TSR → 汇总行显示欧洲整体3个月-11.5%、YTD-7.2%、12个月-5.0%，其中德国显著落后（12个月-32.6%），英国（YTD 3.6%）、瑞士（12个月7.5%）与MENA相对占优 → 个股层面同样两极分化（Hammerson 12个月+21.8% 对比 Aroundtown -49.1%）→ 方法论上说明PT基于经济利润、当前相当于对多数覆盖股票的NAV折让，并以风险声明提示宏观、供需与利率对租金和估值的传导 → 最终为投资者提供一套统一的欧洲房地产股票估值与回报横向比较框架。

关键展望

• 报告为定期估值快照，可见文本未给出量化预测或明确时间窗口；估值锚为基于经济利润的目标价，目前相当于对多数覆盖股票的NAV折让。

• 主要风险与验证点集中在宏观与利率：利率、债券收益率及其他资产类别的相对吸引力会影响物业价值；利率上升可能影响租户基础安全性、显著压低开发利润率并降低投资意愿；风险会经开发敞口、杠杆与评级被放大。

推荐标的

• 英国（02-Oct-26收盘价）：British Land 389p、Derwent London 1778p、Great Portland 307p、Hammerson 334p、Landsec 615p、Shaftesbury Capital 136p、Unite Group 461p；其中Big Yellow 798p、Grainger 163p、LondonMetric 172p、Tritax Big Box 141p为非覆盖标的。

• 欧陆（02-Oct-26收盘价）：Aedifica €61.2、CTP €12.6、Shurgard €21.5、WDP €18.8；Gecina €59.4、Icade €15.0、Klepierre €34.4、URW €87.5（Covivio €43.4为非覆盖）；Aroundtown €1.6、Grand City €7.0、LEG Immobilien €45.3、Vonovia €16.8；Merlin Properties €12.1（Inmobiliaria Colonial €4.8为非覆盖）。

• 瑞典与瑞士（02-Oct-26收盘价）：Castellum SKR 121、Fabege SKR 64、Hufvudstaden SKR 110、Pandox SKR 151（Balder SKR 45为非覆盖）；Allreal CHF 186、Intershop CHF 153、Mobimo Holding CHF 323、PSP Swiss Property CHF 141、SPS CHF 119。

• MENA及补充覆盖：Azrieli ILS 360、Aldar Properties AED 8.12、Emaar Properties AED 11.40、TECOM Group AED 3.27；瑞银另覆盖Savills（未列入本表）。可见文本未列示个股评级与目标价数字。