吕伟 孔蓉 解慧新 郭新宇 公司研究 公司深度 多点数智（02586）：大模型+商超的战略卡位者

摘要

国联民生证券发布多点数智（02586.HK）深度报告，给予“推荐”评级，当前价格6.14港元。 多点数智深耕商超零售行业数字化基建，2025年实现营收22.27亿元、归母净利润1.34亿元，成功扭亏为盈；服务593家客户，覆盖全球11个国家和地区，中国连锁Top100渗透率达25%。 报告认为公司正从传统SaaS向“AI Agent智能体商务基础设施”跃迁，具备三大变现路径：AI to C方面，公司有望链接前端大流量Agent与万家超市门店成为核心编排层，中性情景对应潜在收入空间123亿元；AI to B方面，以全链路Agent替代传统商超ERP并按效果/Token收费，中性情景对应收入空间150亿元；世界模型数据方面，联合灵心巧手打造商超场景机器人训练数据基建。 公司AI应用落地成效显著，选品决策周期缩短至2天。 报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.51/3.51/4.49亿元，对应PE为19X、14X、11X。

主要观点

• 多点数智2025年营收22.27亿元，归母净利润1.34亿元，成功扭亏为盈，服务客户593家，中国连锁Top100渗透率达25%。

• AI to C方面，公司覆盖万家门店系统正接入前端AI大流量入口，有望成为链接前端Agent与后端超市的核心编排层，中性情景对应潜在收入空间达123亿元。

• AI to B方面，公司打造覆盖前端运营到后端供应链的全链路Agent能力替代传统ERP，按效果/Token收费，中性情景对应潜在收入空间达150亿元。

• 世界模型数据方面，公司与灵心巧手合资设立“灵美智能”，提供门店真实场景和全链路数据作为机器人训练环境，构筑具身智能独特壁垒。

• AI技术落地成效显著，已有验证表明选品决策周期从14天大幅缩短至2天，鲜品损耗降低约30%，排线效率提升80%。

• 公司由AI零售核心解决方案与增值服务双轮驱动，2025年两项业务分别实现收入10.63亿元和11.63亿元。

• 商业模式正从“卖软件”向按效果付费跃迁，2025年定制实施及订阅费收入均实现80%以上的强劲增长。

• 亚洲零售数字化市场空间广阔，预计2029年市场规模将达947亿元，2024至2029年年复合增长率高达22.5%。

• 海外标杆项目加速落地，成功签约新加坡Cold Storage，预计于2027年完成全链路端到端数字化零售标杆打造。

论述逻辑

• 多点数智积累覆盖万家门店、中国连锁Top100中25%的私有数据和全栈业务流，构筑了深厚的零售数字化壁垒。

• 在AI to C端，前端AI大流量入口需要商超商品和履约能力支撑，多点顺势成为链接前后的核心编排层，打开百亿级抽佣空间。

• 在AI to B端，公司依托全链路Agent能力替代传统ERP/SaaS，推动按效果/Token收费，重构商业模式并打开另一百亿级空间。

• 结合合资公司灵美智能的具身智能布局，公司形成AI大脑加物理双手闭环，三轮驱动变现路径清晰，支撑其推荐评级与估值溢价。

关键展望

• 首次覆盖给予“推荐”评级，预计2026-2028年归母净利润分别为2.51/3.51/4.49亿元，对应PE为19X、14X、11X。

• 近期催化包括公司与豆包/微信Agent战略合作持续推进，以及DMALL OS 3.0升级及十大智能体集群商业化推广。

• 新加坡Cold Storage项目全链路部署稳步推进，DFI零售集团WMS/TMS系统持续上线，国际化收入贡献有望提升。

• 面临AI商业化进展、海外业务拓展不确定性以及技术迭代与数据安全等风险。

推荐标的

• 多点数智(02586.HK)：推荐。公司是港股稀缺的商超零售AI Agent标的，核心壁垒在于覆盖万家门店的全栈数据和业务流积淀，当前估值低于可比公司平均水平，具备估值优势。