兴发集团(600141)磷矿维持高景气，草甘膦、有机硅、新能源业务盈利改善，特化高端材料出货占比提升，带动26H1业绩增长

摘要

申万宏源对公司维持“增持”评级。 公司2026年半年报业绩符合预期：26H1营业收入174.52亿元（同比+19.4%），归母净利润8.36亿元（同比+15.0%），扣非归母净利润8.71亿元（同比+30.9%）；其中26Q2归母净利润5.79亿元（同比+39.1%、环比+125.6%），环比显著加速，并拟每10股派现2元、合计2.39亿元（占26H1归母净利润28.63%）。 新能源材料销量13.31万吨、销售均价同比+110.0%；特种化学品毛利润7.75亿元（同比+64.4%），高端产品占比持续提升。 考虑到三季度草甘膦和有机硅价格有所下跌且高价硫磺影响持续，公司下调2026-2028年归母净利润预测至18.83、24.50、30.05亿元（原为23.56、28.72、33.03亿元），对应PE为20X、15X、12X，低于可比公司26年PE均值22x。

主要观点

• 26H1业绩符合预期：营收174.52亿元（同比+19.4%），归母净利润8.36亿元（同比+15.0%），扣非归母净利润8.71亿元（同比+30.9%），毛利率16.46%；26Q2营收100.00亿元（同比+35.3%、环比+34.2%），归母净利润5.79亿元（同比+39.1%、环比+125.6%），环比显著加速。

• 中期分红落地：拟每10股派现金红利2元（含税），合计派发2.39亿元，占26H1归母净利润的28.63%。

• 磷矿维持高景气但产销量同比下滑：26H1矿山采选收入10.69亿元（同比-31.1%），毛利润7.49亿元（同比-38.3%），毛利率70.11%（同比-8.15pct）；26Q2国内磷矿价格1011元/吨、同环比基本持稳，春节后复工偏晚及安监趋严致减产。

• 磷矿资源储备充足：现有磷矿产能642.2万吨/年，全资孙公司桥沟矿业280万吨/年在建，并持有荆州荆化70%股权、兴华矿业45%股权推进探转采，支撑中长期盈利。

• 磷肥板块受成本冲击由盈转亏：26H1硫磺采购价同比大涨152%至4411元/吨，保供稳价下肥料销售毛利-0.39亿元（同比转亏），毛利率-2.57%（同比-9.16pct）；肥料销量48.77万吨（同比-19.1%）。

• 草甘膦量利齐升成最大业绩弹性：25年以来农药全球去库存基本完成，26年3月起北美春耕备货旺盛叠加黄磷、甘氨酸涨价带动行业触底回升；26H1农药销量15.39万吨（同比+18.3%），均价21837元/吨（同比+10.7%），毛利润8.22亿元（同比+156.8%），毛利率24.44%（同比+11.99pct）。

• 有机硅扭亏为盈：行业减产深化推动价格上行，26H1销量15.66万吨（同比+9.0%），均价10210元/吨（同比+7.1%），销售毛利1.92亿元（同比扭亏为盈），毛利率11.85%（同比+14.08pct），子公司湖北兴瑞净利润1.65亿元（同比扭亏）。

• 有机硅高端产品产业化提速：500万米/年有机硅皮革项目一次性投料试车成功，微胶囊已建成550吨/年生产线，15万平方米/年有机硅泡棉全面建成投产，高纯D4成功投放市场。

• 新能源材料量价修复：26H1新能源材料销量13.31万吨，销售均价22763元/吨（同比+110.0%），毛利润1.07亿元，毛利率3.54%，业务涵盖磷酸铁、磷酸铁锂和磷酸二氢锂等。

• 特种化学品量利齐升、高端占比提升：26H1销量28.81万吨（同比+7.1%），均价10502元/吨（同比+8.1%），毛利润7.75亿元（同比+64.4%），毛利率25.62%（同比+7.59pct）；子公司兴福电子净利润1.20亿元（同比+14.7%）；二甲基亚砜产能6万吨/年居全球第一，磷化剂上半年销量同比增长1125%，2万吨/年数据存储元器件专用次磷酸钠通过上村化学等头部镀液厂商认证并导入全球主流存储、PCB供应链。

• 技术升级与新项目储备：黑磷晶体实现单次百公斤级稳定制备，电子级双氧水达SEMI最高等级Grade 5并大批量稳定供应，磷酸铁锂形成“量产四代、储备五代、研发六代”格局；磷酸二氢锂改扩建、3.5万吨/年磷系阻燃剂、7.5万吨/年热法磷酸、黄磷搬迁技改项目均已基本建成，30万吨/年磷酸铁（二期）、10万吨/年磷酸铁锂等项目预计年内陆续建成。

• 下调盈利预测但维持增持：因三季度草甘膦和有机硅价格有所下跌且高价硫磺影响持续，2026-2028年归母净利润预测下调至18.83、24.50、30.05亿元（原为23.56、28.72、33.03亿元），对应PE为20X、15X、12X，低于可比公司26年PE均值22x。

论述逻辑

• 事件起点：公司发布2026年半年报，业绩符合预期（26H1归母净利润8.36亿元、同比+15.0%）。

• 业绩归因：26H1业绩同比上升主因农药、有机硅及新能源板块盈利修复，叠加特种化学品需求向好、高端化工材料产销放量。

• 磷链分化：磷矿价格高位支撑盈利但量减（毛利7.49亿元、同比-38.3%），磷肥因硫磺成本暴涨152%致毛利转负。

• 农药链条：全球去库存完成+26年3月北美春耕备货+黄磷、甘氨酸涨价→行业触底回升→公司一体化产业链显著受益、毛利大幅提升。

• 有机硅链条：行业减产措施深化→价格呈上行趋势→业务扭亏为盈（毛利1.92亿元）。

• 成长逻辑：特化高端材料与新能源一体化布局放量→新材料业务利润占比逐步提升→向化工新材料企业转型铺开。

• 预期修正：因Q3草甘膦、有机硅价格下跌及高价硫磺影响持续→下调2026-2028年盈利预测。

• 结论：下调后估值仍低于可比公司均值（20X vs 22x）→维持增持评级。

关键展望

• 盈利预测：2026-2028年归母净利润预测为18.83、24.50、30.05亿元，对应PE为20X、15X、12X；2026-2028年营业收入预测为355.28亿、402.07亿、414.50亿元，EPS分别为1.57、2.04、2.50元。

• 未来验证点：兴友新能源30万吨/年磷酸铁（二期）、内蒙兴发10万吨/年磷酸铁锂、兴华硅材料3万吨/年高性能特种硅材料、1000吨/年磷化剂及1万吨/年五硫化二磷搬迁改造项目预计年内陆续建成。

• 短期压力提示：草甘膦和有机硅价格三季度有所下跌，且高价硫磺的影响持续，为盈利预测下调原因。

• 风险提示：1）磷矿石、有机硅、草甘膦、黄磷、磷肥、二甲基亚砜等产品价格大跌；2）电子化学品等新项目投产低于预期；3）安监环保检查带来的短期停工。

推荐标的

• 兴发集团（600141）：增持（维持）。理由：磷矿石价格维持高位，草甘膦、有机硅、新能源材料业务景气上行，公司产业链和技术优势领先，新材料业务利润占比逐步提升；下调后2026-2028年归母净利润预测18.83、24.50、30.05亿元，对应PE 20X/15X/12X，低于可比公司26年PE均值22x。报告未给出目标价（2026年8月27日收盘价31.15元，市净率1.5）。

关键图表

图1. 分析意见：矿石价格维持高位，草甘膦、有机硅、新能源材料业务景气上行