高盛：中国汽车：1Q26 ADR预览：新车型周期驱动销量/均价/利润率趋势分化

原标题：Goldman Sachs China Automobiles: 1Q26 ADRs Preview: Diverging volume/ASP/margin trends driven by new model cycle

摘要

高盛预览其覆盖的4只中国汽车ADR（小鹏、理想、蔚来、禾赛）2026年第一季度业绩，认为新车型周期差异导致销量、均价和毛利率趋势分化。小鹏因缺乏新车型销量同比降33%，但均价升7%推动毛利率改善1.3个百分点；理想i6爬坡支撑销量微增2%，但均价降13%及成本上升致毛利率下滑12.8个百分点；蔚来ES8改款推动销量同比增98%，均价升14%且毛利率改善8.0个百分点；禾赛销量增118%但均价降41%，毛利率降2.2个百分点。高盛维持小鹏和禾赛的买入评级，理想和蔚来为中性评级，目标价不变。

主要观点

• 小鹏1Q26销量同比降33%至6.3万辆，因缺乏全新车型上市，MONA M03高基数效应消退。
• 小鹏1Q26均价同比升7%至16.3万元，因低价MONA M03占比下降，推动车辆毛利率同比升1.3个百分点至11.7%。
• 小鹏预计2Q26推出GX，2H26推出两款MONA SUV，瞄准大众市场以驱动销量增长和份额提升。
• 理想1Q26销量同比增2%至9.5万辆，i6爬坡抵消L系列无改款影响。
• 理想1Q26均价同比降13%至23.1万元，车辆毛利率同比降12.8个百分点至7.0%，因均价下降及原材料成本上涨。
• 蔚来1Q26销量同比增98%至8.3万辆，ES8改款（2025年9月上市）从低基数爬坡。
• 蔚来1Q26均价同比升14%至26.8万元，车辆毛利率同比升8.0个百分点至18.2%，因高毛利ES8占比提升。
• 禾赛1Q26销量同比增118%至42.6万台，ADAS和机器人领域激光雷达快速渗透。
• 禾赛1Q26均价同比降41%至1.5万元，毛利率同比降2.2个百分点至39.5%，因年度降价和产品组合变化。
• 高盛维持小鹏买入评级，ADR/H股目标价22美元/85港元；禾赛买入评级，目标价35美元/273港元。
• 高盛维持理想中性评级，ADR/H股目标价19美元/74港元；蔚来中性评级，目标价6.6美元/52港元。

论述逻辑

高盛从新车型周期出发，分析各公司1Q26销量、均价和毛利率的分化：小鹏无新车型导致销量下滑但均价改善；理想i6支撑销量但均价承压；蔚来ES8改款带动量价齐升；禾赛量增但价跌。进而推导出各公司盈利预测调整，并基于DCF或PE估值维持评级和目标价不变。

关键展望

• 小鹏：2Q26推出GX，2H26推出两款MONA SUV，目标大众市场；长期增长由国内份额提升和海外扩张支撑。
• 理想：需关注高毛利改款节奏和原材料成本压力。
• 蔚来：原材料成本通胀尚未在1Q26显著体现，后续季度可能影响毛利率。
• 禾赛：定位为机器人行业基础设施赋能者，推出Picasso（第五代自研芯片平台）和Kosmo（空间智能AI硬件）。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

• 小鹏汽车 (XPEV/9868.HK)：买入，ADR目标价22美元，H股目标价85港元。理由：新车型周期驱动长期增长。
• 理想汽车 (LI/2015.HK)：中性，ADR目标价19美元，H股目标价74港元。理由：均价和毛利率承压。
• 蔚来 (NIO/9866.HK)：中性，ADR目标价6.6美元，H股目标价52港元。理由：ES8改款支撑但竞争激烈。
• 禾赛科技 (HSAI/2525.HK)：买入，ADR目标价35美元，H股目标价273港元。理由：激光雷达快速渗透。

关键图表

Exhibit 1: NEV OEMs 1Q26E preview summary

Exhibit 2: XPeng 1Q26E preview

Exhibit 3: Estimate changes for XPeng

Exhibit 4: Li Auto 1Q26E preview

Exhibit 5: Estimate changes for Li Auto

Exhibit 6: Nio 1Q26E preview

Exhibit 7: Estimate changes for Nio

Exhibit 8: Hesai 1Q26E preview

Exhibit 9: Estimates for Hesai