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摩根士丹利：软件快评：SAP稳定市场情绪

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原标题：Morgan Stanley Software Snippets：SAP steadies nerves

摘要

本报告聚焦欧洲软件与IT服务板块近期关键事件。SAP 2026年第一季度业绩缓解了市场担忧，当前云积压订单同比增长25%（按固定汇率），超出市场预期的24%。管理层未因AI调整财务展望，预计2027年增长加速，但2026年预期略有下调（受伊朗影响及服务业务展望）。RELX一季度业绩稳健，Dassault Systemes业绩符合预期且自由现金流强劲，Temenos营收和利润均超预期。印度IT服务商HCLTech、Infosys和Tech Mahindra的FY27展望疲软，未能显示需求显著加速，对欧洲IT服务构成负面信号。此外，报告讨论了法律领域AI幻觉事件及欧洲数据主权趋势，认为主权数据中心虽会兴起，但非欧洲云服务仍将主导。

主要观点

  • SAP 1Q26业绩安抚市场：当前云积压订单同比增长25%（按固定汇率），高于预期的24%。
  • SAP管理层未因AI调整财务展望，预计2027年同比增长加速，但2026年预期小幅下调（受伊朗影响及服务业务展望）。
  • SAP整体评论围绕S/4HANA需求和客户基础转型令人放心。
  • RELX一季度业绩无重大意外，各关键部门新销售强劲。
  • Dassault Systemes 1Q26业绩符合预期，自由现金流结果强劲，股价出现 relief rally。
  • Temenos 1Q26营收和利润均超预期。
  • SAP、Dassault和Temenos的季度分布偏向后端，一季度表现良好，预示欧洲软件其他公司一季度盈利不会受干扰。
  • 印度IT服务商HCLTech、Infosys和Tech Mahindra财报后股价下跌，因FY27展望未能显示需求显著加速。
  • HCLTech预计服务收入同比增长1.5-4.5%（按固定汇率），Infosys预计集团收入增长1.5-3.5%（按固定汇率），Tech Mahindra预计FY27末增速高于同行均值。
  • HCLTech CEO指出行业40%的业务面临AI颠覆风险，可能以3%-5%的年复合增长率收缩，最终占企业支出的25%。
  • 印度IT服务商展望对欧洲IT服务构成负面 read-across。
  • 法律领域AI幻觉事件：Sullivan & Cromwell律所提交的法庭文件出现AI幻觉，公司AI使用政策未被遵守。
  • 瑞典AI法律工作流公司Legora收购法律研究初创公司Qura，Qura覆盖1000+数据源，偏向AI合成，但LLM能否准确解决准确性、完整性和相关性仍有争议。
  • 欧洲数据主权：地缘政治变化和AI基础设施繁荣推动数据主权成为战略主题，但基准情景是连续性而非颠覆。
  • 非欧洲云/数据中心将主导，美国三大超大规模云商已控制约85%的欧洲云市场。
  • 主权数据中心可能在特定工作负载和受监管终端市场（尤其是公共部门）出现。
  • OVH Groupe被欧盟委员会选中提供主权云服务，合同价值高达1.8亿欧元，为期6年。
  • IONOS正在招聘工程师建设Euro-Office，旨在提供完全主权的Microsoft 365和Google Workspace替代方案。

论述逻辑

报告从SAP等欧洲软件公司1Q26业绩入手，显示业绩稳健、AI未造成颠覆，稳定市场情绪。随后对比印度IT服务商疲软展望，指出其对欧洲IT服务的负面信号。接着通过法律AI幻觉事件和Legora收购案例，说明AI在专业领域的应用仍存风险。最后讨论欧洲数据主权趋势，认为虽有关注但非欧洲云仍占主导，主权数据中心仅在小范围兴起。

关键展望

  • SAP预计2027年同比增长加速，2026年预期小幅下调。
  • 印度IT服务商FY27展望未能显示需求加速，可能持续影响板块情绪。
  • 欧洲软件公司一季度盈利预计不会受重大干扰。
  • 法律AI幻觉事件可能增加，但LLM准确性仍存疑。
  • 欧洲数据主权：主权数据中心将在特定领域出现，但非欧洲云主导地位不变。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的，但覆盖公司及评级如下：

  • Capgemini：Equal-weight，目标价EUR 117
  • Dassault Systemes：Equal-weight，目标价EUR 21.75
  • Indra Sistemas：Equal-weight，目标价EUR 60
  • IONOS Group：Equal-weight，目标价EUR 28.2
  • Nemetschek Group：Equal-weight，目标价EUR 74.25
  • Sage Group：George Webb覆盖
  • Temenos：Mark Hyatt覆盖
  • Tieto：Mark Hyatt覆盖
  • Trustpilot：Mark Hyatt覆盖
  • Hexagon AB：George Webb覆盖（摩根士丹利担任财务顾问）

关键图表

Exhibit 1: Weekly performance of Indian heritage IT services vendors

Exhibit 2: The European Data Sovereignty Story in a picture

Exhibit 3: Key week ahead events

Exhibit 4: Software & Info Services Sector NTM P/E vs. Eurostoxx 600

Exhibit 5: IT Services Sector NTM P/E vs. Eurostoxx 600

Exhibit 6: Amadeus P/NTM Earnings

Exhibit 7: Amadeus EV/NTM Sales

Exhibit 8: Capgemini P/NTM Earnings

Exhibit 9: Capgemini EV/NTM Sales

Exhibit 10: Dassault Systemes P/NTM Earnings

Exhibit 11: Dassault Systemes EV/NTM Sales

Exhibit 12: HBX P/NTM Earnings

Exhibit 13: HBX EV/NTM Sales

Exhibit 14: Indra P/NTM Earnings

Exhibit 15: Indra EV/NTM Sales

Exhibit 16: Informa P/NTM Earnings

Exhibit 17: Informa EV/NTM Sales

Exhibit 18: IONOS P/NTM Earnings

Exhibit 19: IONOS EV/NTM Sales

Exhibit 20: Nemetschek P/NTM Earnings

Exhibit 21: Nemetschek EV/NTM Sales

Exhibit 22: Netcompany P/NTM Earnings

Exhibit 23: Netcompany EV/NTM Sales

Exhibit 24: RELX P/NTM Earnings

Exhibit 25: RELX EV/NTM Sales

Exhibit 26: Sage P/NTM Earnings

Exhibit 27: Sage EV/NTM Sales

Exhibit 28: SAP P/NTM Earnings

Exhibit 29: SAP EV/NTM Sales

Exhibit 30: Springer Nature P/NTM Earnings

Exhibit 31: Springer Nature EV/NTM Sales

Exhibit 32: Temenos P/NTM Earnings

Exhibit 33: Temenos EV/NTM Sales

Exhibit 34: Tieto P/NTM Earnings

Exhibit 35: Tieto EV/NTM Sales

Exhibit 36: Trustpilot EV/NTM Sales

Exhibit 37: Wolters Kluwer P/NTM Earnings

Exhibit 38: Wolters Kluwer EV/NTM Sales

Exhibit 39: Company Forward Guidance (1/2)

Exhibit 40: Company Forward Guidance (2/2)

Exhibit 41: Coverage Summary

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