2025年度港资房企业绩综述：香港开发利润拐点或将至

摘要

华泰证券对13家主要港资房企2025年度业绩进行综述，合计实现营收3466亿港币（同比+1%），核心归母净利润1001亿港币（同比-3%），剔除恒基地产高基数影响后同比+1%。 物业开发分部实现利润363亿港币（同比持平），其中香港开发分部利润199亿港币（同比-28%），利润率降至8.9%（同比-14.8pct），创2020年以来新低，主要因复苏周期前期高价地块项目结转滞后。 物业租赁分部利润852亿港币（同比-3%），利润率71.6%（同比-1.0pct），受香港和内地商业地产租金分别下跌拖累，但融资成本同比-0.8pct至3.5%部分对冲了利润压力。 平均净负债率同比-1.3pct至23.8%，信和置业、九龙仓集团处于净现金状态，低负债公司有望扩表补充土储。 报告预计2026年起香港物业开发分部利润率和利润规模有望触底反弹，租赁分部有望进一步筑底，重点推荐新鸿基地产（16 HK，买入，目标价164.37港币）和港铁公司（66 HK，增持，目标价35.20港币）。

主要观点

• 2025年主要港资房企合计核心归母净利润1001亿港币，同比-3%，剔除恒基地产高基数后同比+1%，整体业绩平稳。

• 物业开发分部利润363亿港币同比持平，但香港开发分部利润199亿港币同比-28%，利润率仅8.9%（同比-14.8pct），创2020年以来新低。

• 香港开发利润率创新低主因结转滞后：实际结转的是此前高价拿地、且在2023-2024年房价下跌阶段预售的项目。

• 物业租赁分部利润852亿港币同比-3%，利润率71.6%同比-1.0pct，受香港和内地商业地产租金承压拖累。

• 2025年末香港零售物业和写字楼租金分别同比下跌4.0%/2.9%，内地零售物业和写字楼租金分别同比下跌1.9%/10.4%。

• 坪效同比表现排序为内地零售（-0.8%）>香港写字楼（-2.7%）>香港零售（-4.3%）>内地写字楼（-8.4%），各区域/业态平均出租率均同比提升，主流港资房企普遍采取'以价换量'策略。

• 平均净负债率同比-1.3pct至23.8%，11家披露融资成本的公司平均融资成本同比-0.8pct至3.5%，信和置业、九龙仓集团处于净现金状态。

• 13家公司中有4家上调派息（2024年仅1家），合计DPS为10.17港币同比-4%，剔除恒基地产后总体DPS同比微升1%。

• FY2026香港私人住宅土地供应可开发的住宅套数同比+85%至1.65万套，港资房企拿地力度触底回升。

• 报告预计2026年起主要港资房企香港物业开发分部利润率和利润规模均有望迎来触底反弹，香港土储规模大、占比高的公司更受益。

• 太古地产、新鸿基地产、恒隆地产未来三年自持物业规模扩张速度有望较快，更多来自内地综合体项目交付。

• 3月以来港资地产板块受中东局势升级带来的流动性紧缩预期影响股价回调，中东局势初步走向缓和但仍存不确定性，建议谨慎基调下适度加码进攻仓位。

论述逻辑

• 核心利润收缩+前期拿地高资本开支+融资成本上行（2022-2024）→ 净负债率攀升、流动性指标转弱 → 多家公司压降有息负债、控资本开支+2H24以来利率下行 → 2025年净负债率改善至23.8%、融资成本降至3.5% → 净负债率较低的公司有望扩表补充优质土储

• 香港和内地商业地产租金继续承压 → 租赁分部营收和利润率受拖累 → 但'以价换量'推动出租率同比提升，高端零售和中环优质写字楼结构性表现更优 → 预计2026年租赁分部进一步筑底，结构占优+规模扩张的公司表现更好

关键展望

• 预计2026年起香港物业开发分部利润率和利润规模均有望触底反弹，香港土储充裕的公司更为受益。

• 物业租赁分部业绩表现有望在2026年进一步筑底，香港高端零售和中环优质写字楼有望率先复苏。

• 净负债率较低的公司可能有更充足的杠杆空间进行扩表，补充优质土地储备。

• 中长期香港住宅供求关系改善、人民币升值、港股财富效应等趋势有望延续，中东变局或强化香港对全球避险资本的吸引力。

• 风险提示：中东局势升温导致香港流动性收紧；香港住宅市场复苏不及预期；香港商业景气度复苏不及预期。

推荐标的

• 新鸿基地产（16 HK）：买入评级，目标价164.37港币（最新收盘价138.70港币）。FY1H26核心归母净利润122亿港币同比+17%，内地开发结转放量推动增速亮眼，租金具韧性，压降负债后积极拓展香港土储。维持'买入'。