高盛：京东（JD）：互联网调研纪要：差异化供应链驱动策略与盈利能力改善；季度至今趋势健康

原标题：23 March 2026 | 4:41PM HKT | Goldman Sachs | JD.com Inc. (JD): Internet Trip Takeaways: Differentiated supply-driven strategies with improving profitability; healthy quarter-to-date trends

摘要

高盛于2026年3月23日在北京举办中国互联网调研，与京东投资者关系团队交流。京东预计2026年实现中个位数收入增长和营业利润增长，1Q至今业务趋势健康，但2Q面临较高同比基数。食品配送单位经济改善，亏损收窄，公司聚焦运营效率和差异化。新业务投资强度取决于国际JoyBuy扩张和国内食品配送规模。AI应用于购物助手、生产力和自动化，有望推动用户流量从关键词搜索向意图预测转变。京东持续致力于股东回报，2025年实现10%总股东回报，未来将平衡增长投资与稳定回报。高盛维持买入评级，12个月目标价美股43美元/港股169港元，认为2026年业务叙事将显著改善。

主要观点

• 京东零售展望稳健：2026年预计中个位数收入增长和营业利润增长，1Q至今业务趋势健康，但2Q面临较高同比基数。
• 盈利能力改善：京东零售利润预计2026年中个位数增长，长期核心零售业务健康增长，一般商品利润率提升及市场/广告收入增长推动利润率扩张。
• 食品配送单位经济改善：公司定位高质量食品配送，基于100万活跃餐厅基础吸引更多优质商户/客户，聚焦运营效率和差异化（如7FRESH厨房），亏损收窄。
• 新业务投资强度取决于国际JoyBuy扩张和国内食品配送规模：JoyBuy因欧洲扩张（本地仓库实现同日/次日“211”配送）投资增加；国内食品配送UE持续改善；京喜（4Q25同比高双位数增长）效率持续提升。
• 京喜长期单位经济可通过优化品类组合改善，管理层对京喜未来两年实现双位数增长有信心。
• AI应用：AI部署于成本降低、物流自动化和用户体验改善，可能推动用户流量从关键词搜索向意图预测转变；AI和自动化应用于编码、客服等运营成本降低，JoyClaw系统辅助业务团队（如采购）。
• 股东回报：公司高度致力于股息和股票回购，2025年实现10%总股东回报，未来将平衡增长投资与稳定回报（股份减少和EPS增厚）。
• 毛利率细分：电子与家电毛利率高个位数至十几，电商广告贡献几个百分点；一般商品毛利率十几，服装高于电子；超市实现营业利润盈亏平衡，重点解决少数品类亏损。
• 食品配送战略纪律：目标维持足够规模/市场存在，同时通过降低补贴和佣金/广告等服务货币化减少亏损。
• 维持买入评级，12个月目标价美股43美元/港股169港元，认为2026年业务叙事将显著改善，用户流量恢复推动1P零售增长，食品配送/即时配送和全球扩张提供新增长动力。

论述逻辑

高盛通过调研京东投资者关系团队，确认公司2026年收入与利润中个位数增长指引，且1Q至今趋势健康。食品配送亏损收窄、京喜高增长且效率提升、AI应用降本增效，均支撑盈利能力改善。国际JoyBuy扩张虽增加投资，但长期有望成为新增长点。股东回报承诺（2025年10%总回报）增强信心。基于这些因素，高盛认为京东估值修复故事成立，维持买入评级。

关键展望

• 2026年京东零售收入与营业利润中个位数增长。
• 2Q26面临较高同比基数。
• 食品配送亏损收窄，目标维持规模同时降低补贴。
• 京喜未来两年双位数增长。
• JoyBuy欧洲扩张投资增加。
• AI应用推动用户流量从搜索向意图预测转变。
• 股东回报：平衡增长投资与稳定股息/回购。
• 风险：中国电商/食品配送竞争加剧；在线GMV放缓；电子与家电自2025年9月起面临较高基数；一般商品/超市执行风险；京东零售利润率波动。

推荐标的

• 京东（JD）：评级买入，12个月目标价43美元（2026年3月20日收盘价27.27美元，上行57.7%）。
• 京东（9618.HK）：评级买入，12个月目标价169港元（收盘价108.60港元，上行55.6%）。

关键图表

Exhibit 1: Our yearly and quarterly estimates for JD