庄汀洲 张雄 公司研究 事件点评 苏盐井神（603299）：盐化龙头打开盐穴储气成长新空间

摘要

华泰证券首次覆盖苏盐井神并给予“买入”评级，目标价定为11.60元。 公司作为国内领先的一体化制盐和盐化工龙头，在江苏淮安拥有约150亿吨优质盐矿资源，制盐能力约740万吨/年。 受益于丰富的盐矿储备和自备热电联产的超低能耗，公司盐类产品盈利稳健，毛利率维持在30-40%，并保持45%左右的股利支付率，高股息吸引力逐步提高。 同时，公司独创“井下循环制碱”工艺，在纯碱低谷期凸显盈利韧性。 公司的核心成长亮点在于盐穴储气业务，张兴储气库一期已于2025年底建成并运营。 在“低采高卖”模式下，若天然气价差达1.2元/方，项目年化利润可达4.8亿元，有望成为公司重要的第二增长曲线。 结合新建项目逐步放量，预计公司26-28年归母净利润分别为5.5/7.2/9.3亿元。

主要观点

• 首次覆盖苏盐井神，给予“买入”评级，目标价11.6元。

• 公司是国内领先的一体化制盐和盐化工龙头，拥有约150亿吨优质盐矿。

• 盐类产品是利润基石，工业盐业务毛利率维持30-40%较高水平。

• 高分红特征明显，预计26/27年股息率有望达到2.9%/3.8%。

• 公司独创井下循环制碱工艺，在能耗和三废治理方面具备显著优势。

• 盐穴储气业务为核心成长亮点，张兴储气库一期已于2025年底建成运营。

• 储气库“低采高卖”模式下利润弹性可观，年化利润可达4.8亿元。

• 在建300万吨/年储气库卤水制盐项目将于26H2-28年逐步放量。

• 预计26-28年归母净利润为5.5/7.2/9.3亿元，对应EPS为0.58/0.76/0.97元/股。

论述逻辑

• 淮安盐矿资源丰富且成本优势显著 → 盐类基本盘稳固支撑高分红与现金流 → 井下循环制碱工艺构筑纯碱低谷期成本护城河 → 张兴储气库商业化落地并配套卤水制盐产能 → 形成‘制盐+储能’协同闭环释放利润弹性 → 市场对储气库重估价值和高股息特征认知不足 → 首次覆盖给予‘买入’评级，目标价11.6元。

关键展望

• 300万吨/年卤水制盐项目一期预计于26H2投产，将形成“制盐+储能”协同闭环。

• 张兴储气库项目预计29年全部建成使用，总工作气量18.5亿方。

• 预测26-28年纯碱均价为1250/1300/1380元/吨，供需格局有望改善。

• 风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，新项目不及预期。

推荐标的

• 苏盐井神（603299 CH）：首次覆盖给予“买入”评级，目标价11.60元。