德意志银行：地平线机器人（9660.HK）HSD V2.0 展现卓越精度与战略操控能力

摘要

分析师在深圳试驾后认为，第二代 Horizon SuperDrive 已从单阶段端到端模块化设计升级为“世界模型＋强化学习”双引擎架构，驾驶能力非常接近经验丰富的人类驾驶员。 系统可在设定导航路线后自主驶出车位和停车场，并能精确识别车道、交通灯及上下匝道，同时主动借助相邻车道并线和超车。 针对比亚迪发布“璇玑 A3”芯片引发的投资者担忧，管理层表示双方仍保持多层次合作，包括 BPU 授权、God eye C 芯片供应以及潜在的 God eye B 高端芯片供应。 公司预计 2026 年芯片总出货量超过 500 万颗、同比增长超过 25%，其中多数来自 J2、J3 和 J6B 等 Horizon Mono 相关产品。 德意志银行据此预计 2026 年上半年收入同比增长 20-30%，毛利率维持在 60-65%。 长期方向上，公司计划复用数百万辆 L2+ 前装车辆积累的数据和工程经验，以渐进方式进入 L4 与 Robotaxi，目前仍处于配备驾驶员和安全员的测试阶段。

主要观点

• HSD V2.0 的核心变化是从单阶段端到端模块化方案转向“世界模型＋强化学习”双引擎框架。

• 世界模型通过真实专家驾驶数据形成时空理解，用于模拟复杂长尾场景、动态预测未来交通状态，并支持防御性驾驶。

• 试驾显示，HSD V2.0 的驾驶能力已非常接近经验丰富的人类驾驶员，设定路线后可自主完成驶出车位及停车场。

• 系统能够精确识别车道、交通灯及上下匝道，并可主动利用相邻车道并线和超车。

• 尽管比亚迪发布“璇玑 A3”后引发投资者担忧及股价回调，管理层称地平线机器人与比亚迪仍保持全面合作。

• 地平线以 BPU 智能加速引擎赋能“璇玑 A3”，预计可按芯片数量收取每颗 10-50 美元的 IP 授权费。

• 地平线仍是比亚迪 God eye C 高速 NOA 方案的关键芯片供应商，该方案主要面向中低价位比亚迪品牌产品。

• 比亚迪“璇玑 A3”三芯片集群算力超过 2,100 TOPS，主要用于高价位车型，与 God eye C 的产品定位不同。

• 按管理层指引，地平线预计还将为比亚迪 God eye B 供应一款新高端芯片，其算力可能介于 J6H 的 256 TOPS 与 J6P 的 560 TOPS 之间。

• 公司预计 2026 年芯片总出货量超过 500 万颗、同比增长超过 25%，多数由 J2、J3 和 J6B 等 Horizon Mono 相关芯片贡献。

• 考虑低价 Horizon Mono 产品占比提高，德意志银行预计 2026 年上半年收入同比增长 20-30%，毛利率保持在 60-65%。

• 公司以渐进方式进入 L4 和 Robotaxi，计划复用 L2+ HSD 算法框架及数百万辆前装车积累的数据与工程经验。

论述逻辑

• 深圳实车体验确认 HSD V2.0 在感知、预测和策略驾驶上接近经验丰富的人类驾驶员 → “世界模型＋强化学习”架构强化产品竞争力 → 与比亚迪的 BPU 授权、God eye C 供货及潜在 God eye B 新芯片合作表明客户关系仍具韧性 → Horizon Mono 产品推动 2026 年出货增长，但较低单价产品占比上升 → 上半年收入仍有望增长并保持健康毛利率 → 大规模 L2+ 数据与工程经验可进一步复用于 L4 和 Robotaxi 商业化，因此维持买入评级。

关键展望

• 公司预计 2026 年全年芯片出货量超过 500 万颗，同比增长超过 25%。

• 德意志银行预计 2026 年上半年收入同比增长 20-30%，同期毛利率为 60-65%。

• Robotaxi 当前由驾驶员和安全员参与测试，后续计划逐步过渡到完全无人驾驶运营。

• 未来需验证地平线能否按管理层指引进入比亚迪 God eye B 供应链，以及新高端芯片能否落在 J6H 与 J6P 之间的算力层级。

• 报告给出的 12 个月目标价为 9.40 港元；目标价本身具有不精确性，并可能随分析师判断变化。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。