何俊艺 行业研究 行业深度 客车框架2026：第三轮景气大周期，出海替代加速、国内政策延续

摘要

中泰证券认为客车行业正迎来第三轮景气大周期，核心驱动在于出海替代加速以及国内以旧换新政策的延续。 从海外中期需求来看，当前海外中大客电动化率仅约11%，欧洲等地区已设立强制新能源目标，中资品牌凭借新能源优势正加速出海并带动出口量攀升。 分地区看，欧洲新能源核心市场目前由本土品牌主导，但中国品牌市占率稳步提升，宇通市占率已达15.5%；独联体地区受政策与换车周期驱动，新能源渗透率有望从约6%的低位持续提升。 同时，在非洲和中东等新兴市场，中资车企凭借大单交付快速切入。 报告预计2026年出海将加速放量，由于海外市场毛利率显著高于国内，高利基市场放量有望带动头部品牌盈利中枢持续上行。 具体到标的，报告推荐及关注宇通（绩优高分红龙头）、金龙（经营改善）和中通（潜力成长）。 其中金龙汽车出口持续高增，2025年出口占比已提升至59%。

主要观点

• 海外中大客电动化率极低，中资车企凭借新能源优势加速出海并带动燃油车出口。

• 欧洲新能源中大客核心市场目前由本土品牌主导，但中国品牌渗透率正稳步提升。

• 欧洲新能源中大客需求正由北欧向南欧、西欧陆续发散，英德意瑞荷是前五大市场。

• 独联体客车市场进入换车周期，新能源渗透率处于低位，未来受政策驱动有望持续提升。

• 俄罗斯作为独联体主要市场，受经济影响总量回落，但明确的公交换车需求构成支撑。

• 非洲新能源公交处于早期阶段，中资品牌凭借公开项目和大单交付在市场中占据主导地位。

• 中东地区客车进口需求大，中国品牌出口占据主导，其中埃及市场扩张速度较快。

• 海外市场毛利率显著高于国内，高利基市场放量将带动头部客车品牌业绩呈量利齐升之势。

• 金龙汽车出口销量持续高增长，总量占比已超越内销，海外收入占比过半。

论述逻辑

• 海外新能源渗透率极低叠加多国强制目标，为中资客车出海提供广阔空间。

• 中资客车凭借新能源优势及产品竞争力，在欧洲、独联体、非洲、中东等区域持续获得大单并提升市占率。

• 由于海外市场毛利率远高于国内，出海销量的爆发将直接转化为整车企业利润弹性的释放。

关键展望

• 2026年客车出海将加速放量，海外高利基市场有望带来业绩弹性，依然具备翻倍空间。

• 国内市场受新能源公交以旧换新政策延续支撑，2026年内销预计保持稳健，竞争格局持续优化。

• 金龙汽车随着对厦门金旅完成完全控股，未来盈利能力有望逐步改善。

推荐标的

• 推荐及关注宇通客车：绩优高分红龙头。

• 推荐及关注金龙汽车：经营改善，出口营收占比提升。

• 推荐及关注中通客车：具备潜力成长属性。