摩根大通 诺和诺德（NOVOb.CO）26年CEO电话会议核心纪要〔已知译名：2026→小马智行〕
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摘要
摩根大通欧洲股票研究团队于2026年9月3日发布诺和诺德（NOVOb.CO）2026年CEO电话会（8月27日举行）核心纪要，评级Neutral，02-Sep-26收盘价Dkr301.65，最新目标价Dkr275（25-Aug-26）。 CEO Maziar Mike Doustdar重申口服Wegovy上市强劲，为迄今最佳GLP-1放量上市，美国销量在上市第26-30周的短短4周内从400万增至500万，且是在礼来Foundayo进入DTC渠道与夏季肥胖药淡季的背景下实现。 9月德国上市前患者等候名单数据令人鼓舞，德国约1700万肥胖患者构成庞大市场，但患者使用线上平台少于英国，处方转化有待观察，公司还计划随后进入7-8个最大的国际市场。 仿制药方面，Ozempic仿制药在加拿大、巴西推迟至2Q26末而非原预期的Q1'26上市，2026年冲击集中于下半年并于1H'27年化，公司重申2026年国际业务仿制药对集团销售的低个位数（LSD）拖累指引；加拿大仿制药进入后诺和诺德迄今保住销量份额，但CEO预计2027年Ozempic将在中国纳入VBP。 商业覆盖端，Pepsi与PwC正将GLP-1覆盖移出商业计划，企业日益从成本而非投资视角看待覆盖。 评级自24-Feb-26起由OW下调至N（目标价Dkr250），25-Aug-26维持N并上调目标价至Dkr275。
主要观点
- CEO重申口服Wegovy上市强势，是迄今最佳的GLP-1放量上市；美国销量在上市第26至30周的短短4周内从400万增至500万，且是在礼来Foundayo进入DTC渠道与夏季季节性淡季的双重背景下实现。
- 9月德国口服Wegovy上市前，患者等候名单数据令人鼓舞，但能否转化为处方仍待观察；CEO强调德国约1700万肥胖患者的庞大市场机会，但德国患者使用线上平台少于英国，需观望。
- 诺和诺德计划在德国之后将口服Wegovy推向更多市场，意图进入7-8个最大的国际市场，凸显对自身制造产能的信心，但CEO未就上市时间或顺序作任何评论。
- 重申2026年Ozempic仿制药在美国以外（国际业务）市场上市对集团销售构成低个位数（LSD）拖累的指引；仿制药厂商在加拿大、巴西的进入被推迟，于2Q26末而非原预期的Q1'26上市。
- 上市推迟意味着2026年大部分仿制药冲击落在下半年，并将在1H'27年化；这一推迟令诺和诺德受益，助推其1H'26国际业务表现更强。
- 加拿大市场在仿制药进入后，诺和诺德迄今保住销量份额——留住存量患者的同时新进入者扩大了整体市场；CEO视之为公司能捍卫产品组合的鼓舞证据，但提醒仍处早期。
- 展望2027年，仿制药影响将年化，且CEO目前预计Ozempic将在中国被纳入VBP（带量采购）。
- Wegovy商业覆盖收窄：Pepsi与PwC将把GLP-1覆盖从其商业计划中移除，企业日益从成本而非投资视角看待覆盖计划，诺和诺德正就此采取应对。
- 摩根大通对诺和诺德评级Neutral，02-Sep-26收盘价Dkr301.65；评级历史显示24-Feb-26由OW下调至N（目标价Dkr250），25-Aug-26维持N、目标价Dkr275。
论述逻辑
- CEO电话会（2026年8月27日）→ 口服Wegovy美国销量4周内从400万增至500万（上市第26-30周）→ 证实其为迄今最佳GLP-1放量上市、上市动能延续 → 支撑9月德国上市（约1700万肥胖患者、等候名单数据积极）及后续进入7-8个最大国际市场的扩张计划 → 同时Ozempic仿制药在加拿大、巴西推迟至2Q26末上市 → 2026年冲击集中下半年并于1H'27年化，但1H'26国际业务因此受益、加拿大份额暂稳 → 维持2026年LSD集团销售拖累指引；叠加Pepsi/PwC削减GLP-1商业覆盖的成本端压力 → 摩根大通维持Neutral评级、目标价Dkr275。
关键展望
- 2026年下半年国际业务仿制药影响如何演变仍存不确定性，是LSD拖累指引的关键验证点。
- 2027年上半年仿制药影响年化，且CEO目前预计Ozempic将在中国纳入VBP，构成下一年度压力。
- 9月德国口服Wegovy上市后，等候名单向处方的转化情况是核心观察点。
- 德国之后7-8个最大国际市场的上市时间与顺序尚未给出，为未来潜在催化剂留白。
- 评级Neutral，最新目标价Dkr275（25-Aug-26）。
推荐标的
- 诺和诺德（NOVOb.CO / NOVOB DC）：Neutral评级，02-Sep-26收盘价Dkr301.65；纪要重申口服Wegovy上市动能与2026年国际业务仿制药LSD拖累指引。
- 目标价方面：24-Feb-26评级由OW下调至N、目标价Dkr250；25-Aug-26维持N、目标价上调至Dkr275。
- 报告提及礼来Foundayo通过DTC渠道上市构成竞争压力，但未给予评级或目标价。