青木科技(301110)全域代运营结构切换，品牌孵化稳步前行

摘要

申万宏源点评青木科技2026年半年报，认为业绩符合预期，维持“增持”评级。 26H1营收7.29亿元（同比+9.10%），归母净利润0.87亿元（同比+67.90%），扣非归母净利润0.73亿元（同比+50.89%），利润增速显著高于收入增速，由主业盈利改善与非经常性收益增厚共同驱动；26Q2单季营收3.86亿元（同比-2.04%），归母净利润0.45亿元（同比+7.13%）。 盈利端，26H1毛利率57.59%（+0.56pct）、归母净利率11.90%（+4.17pct），销售与管理费用率分别下降0.42pct、2.42pct。 分板块看，电商代运营收入3.18亿元（+5.98%，占总营收43.64%）为基本盘，品牌孵化与管理收入2.55亿元（+9.52%，占比34.96%），品牌经销收入1.10亿元（+16.63%）增速领跑各板块，AI智能营销与技术服务收入0.45亿元（+12.11%）。 渠道端子公司旺兔柏直播DP业务快速扩张，抖音成为核心增量阵地，公司深度服务INDITEX、H&M、泡泡玛特、APM等海内外客户。 基于业绩情况，报告下调26-28年归母净利润预测至1.86/2.50/3.21亿元（原预测2.09/2.79/3.38亿元），对应PE为24/18/14倍。

主要观点

• 26H1业绩符合预期，利润端增速大幅高于收入端：营收7.29亿元同比+9.10%，归母净利0.87亿元同比+67.90%，扣非归母0.73亿元同比+50.89%

• 26Q2单季收入同比微降但利润仍正增长：营收3.86亿元同比-2.04%，归母净利润0.45亿元同比+7.13%，扣非归母0.43亿元同比+8.44%

• 盈利能力同比双升：26H1毛利率57.59%（+0.56pct），归母净利率11.90%（+4.17pct）

• 费用端优化：销售费用率30.77%（同比-0.42pct，报告归因于品牌孵化业务投放增加），管理费用率11.01%（同比-2.42pct），研发费用率3.37%（同比+0.27pct）

• 电商代运营为业务基本盘：26H1收入3.18亿元（+5.98%），占总营收43.64%，服务服饰、轻奢、潮玩等海内外头部客户，存量合作深度持续加深

• 品牌孵化与管理打开第二增长曲线：收入2.55亿元（+9.52%），占比34.96%，其中珂蔓朵已成为女性私护健康进口领导品牌

• 品牌经销增速领跑各板块：收入1.10亿元（+16.63%），品类持续拓宽；AI智能营销与技术服务收入0.45亿元（+12.11%），依托数据磨坊中台赋能全链路运营

• 渠道结构持续迭代，抖音DP高速突破：子公司旺兔柏直播DP业务规模快速扩张，抖音渠道成为核心增量阵地，天猫、抖音、多新兴渠道精细化运营并行，AI工具赋能数据分析、内容生产、智能客服

• 双轮驱动成长逻辑：电商代运营筑牢基本盘，青灵AI操作系统与六大数据基建模块支撑全链路运营智能化；品牌孵化凭借珂蔓朵、意卡莉等健康消费品牌高速增长，新品牌矩阵与海外布局稳步推进，深度服务INDITEX、H&M、泡泡玛特、APM等客户，大客户合作占比稳步提升

• 风险提示：行业竞争加剧风险、电商平台依赖风险、品牌合作与孵化不及预期风险、技术迭代与整合等风险

论述逻辑

• 起点：26H1业绩落地且符合预期 → 收入个位数增长（+9.10%）而归母净利大增67.90% → 报告将剪刀差归因于主业盈利改善与非经常性收益增厚

• 盈利质量验证：毛利率与归母净利率同比提升、销售/管理费用率下降 → 支撑利润改善的判断

• 结构推演：代运营基本盘稳固（+5.98%）→ 品牌孵化第二曲线（+9.52%）＋品牌经销领跑（+16.63%）＋AI技术服务快增（+12.11%）→ 抖音DP渠道突破提供增量 → 长期看业务协同深化与全球化布局释放增长潜力

• 结论：长期双轮驱动逻辑清晰，但报告根据公司业绩情况下调26-28年盈利预测，对应PE降至24/18/14倍，维持“增持”评级

关键展望

• 未来验证点：业务协同深化与全球化布局的落地进展，报告认为有望持续释放增长潜力、驱动业绩稳步上行

• 风险提示：行业竞争加剧风险，电商平台依赖风险，品牌合作与孵化不及预期风险，技术迭代与整合等风险

关键图表

图1. 减：税金及附加