巴克莱：中国：需求落后于供给

摘要

中国经济延续供给强于需求的 K 型格局，二季度实际 GDP 同比增速由一季度的 5% 放缓至 4.3%，环比折年率由 6.8% 降至 1.8%。 6 月零售销售仅增长 1%，上半年固定资产投资同比下降 5.7%，房地产投资、销售及开工等指标继续深度收缩；与此相对，工业生产增速回升至 5.3%，高技术制造业产出增长 14%。 出口仍是重要缓冲，6 月出口同比增长 27%，巴克莱预计全球 AI 资本开支周期和能源转型将推动下半年出口保持两位数增长。 尚未投放的 8,000 亿元新型融资工具及潜在追加的准财政刺激，是实现全年增长目标的主要政策支撑，7 月末和 10 月末政治局会议将是观察政策加码的关键窗口。

主要观点

• 上半年固定资产投资同比下降 5.7%，6 月同比下降 10%，制造业、基础设施和房地产三大类别均出现收缩。

• 投资呈现 K 型分化：上半年高技术投资增长 4.6%，其中航空航天及相关设备制造增长 23.3%、信息服务增长 15.5%、计算机和办公设备制造增长 8.1%。

• 房地产继续恶化：6 月房地产投资下降 24.4%，销售面积下降 14.3%，新开工面积下降 26%，施工面积下降 29.3%，竣工面积下降 25%。

• 工业生产与内需走势背离：6 月工业生产同比增速由 4.5%升至 5.3%，高技术制造业产出增长 14%，但传统行业继续收缩。

论述逻辑

• 财政刺激前置效应消退、信贷脉冲走弱及房地产负财富效应压制国内需求 → 零售和固定资产投资显著走弱 → 出口、高技术制造与工业生产相对坚挺，使供给端表现好于需求端并形成 K 型复苏 → 二季度 GDP 低于预期并促使巴克莱下调全年预测 → 下半年依靠出口缓冲、8,000 亿元融资工具投放及潜在追加刺激，推动增长由三季度疲弱转向四季度回升。

关键展望

• 巴克莱预计下半年出口保持两位数增长，主要依据是绿色科技和 AI 相关高技术出口商手中订单强劲。

• 规模为 8,000 亿元的新型融资工具上半年尚未投放，预计下半年开始拨款，并为增长提供增量支持。

• 若 2026 年增长面临无法达到 4.5%-5%目标的风险，政策制定者可能提前启动基础设施项目并追加准财政支持。

• 7 月末政治局会议与 10 月末政治局会议或同期全国人大常委会会议是政策观察窗口；10 月 19 日发布的三季度 GDP 数据将帮助政府判断是否需要加码刺激。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。

关键图表

图1. 零售销售增长保持相对疲软

图2. 固定资产投资继续以两位数速度下降

图3. 房地产销售走弱

图4. 在分化趋势下GDP增长放缓

图5. 基础设施投资细分

图6. 关键房地产指标仍深度负增长

图7. 二手房价格上涨城市数量减少

图8. 工业生产细分