摩根大通 亚太信用汇总
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摘要
上周亚太JULI利差收窄2个基点至90个基点，回到两个月以来的最窄水平，高等级债券（HG）收益率微升1个基点至6.03%，受高位收益率与月内迄今仅1290亿美元的偏轻供给支撑。 然而，由于过去三个月总回报率录得-2.1%，HG基金录得自4月初以来的首次单周资金流出，规模为4.18亿美元。 澳洲油气板块方面，摩根大通看好其地缘战略价值及相对估值，首次覆盖Santos并给予超配评级，同时维持对Woodside的超配评级。 印度Shriram Finance宣布拟回购至多4.60亿美元债券，虽有助杠杆改善，但因估值偏贵该行对其2028年到期债券维持低配建议。 中国地产板块受国庆节前全国房贷补贴传言提振走强，但摩根大通认为该政策或更偏向消费提振而非楼市强刺激，若政策落空或力度不及预期反弹可能消退。 澳门博彩9月前20天日均博彩毛收入为6.10亿澳门元，环比下降14%，受高基数及赛程重叠等日历效应影响，预计国庆黄金周及10月博彩毛收入将同比温和下滑2%至4%。
主要观点
- 亚太JULI利差收窄2个基点至90个基点，高等级债券收益率升至6.03%，基金流向出现4月初以来首次净流出。
- 上周高等级债总发行额为540亿美元，显著低于730亿美元的到期及派息规模，且本周到期派息预计进一步降至240亿美元。
- 年初至今已落地的并购相关债券发行达1920亿美元超去年全年，另有约970亿美元并购融资待发。
- 澳洲油气信贷迎来价值释放期，首予Santos全曲线大部分债券超配评级，并维持Woodside超配评级但态度更为精选。
- Shriram Finance宣布要约现金回购至多4.60亿美元债券，虽优化资产负债表但其2028年债券因估值偏贵被给予低配评级。
- 若Shriram Finance全额完成4.60亿美元回购，其债务权益比率将从6月底的2.14倍进一步微降至约2.10倍。
- 中国地产股因博弈国庆节前全国房贷补贴政策出现反弹，但政策实质效果或重在提振消费，反弹存在回落风险。
- 以典型测算为例，上海500万元房贷若补贴1个百分点且设5万元上限，仅相当于约4个月的利息减免。
- 澳门9月前20天博彩毛收入累计122亿澳门元，日均环比下降14%，预计国庆黄金周及10月GGR同比温和下降2%至4%。
论述逻辑
- 跨区域信用传导链条：净供给处于低位及收益率处于三年高位支撑JULI利差收窄 -> 过去三个月负回报促使散户需求疲软引发HG基金净流出 -> 供给回升叠加油价可能大幅回落促使收益率下行构筑短期利差走阔风险。
- 澳洲油气信用评估因果：地缘风险凸显非咽喉要道资产战略价值且行业资本开支高峰已过 -> Santos旗下Barossa与Pikka项目放量带来执行风险降低 -> 估值相对同行具备吸引力，促成首予Santos超配评级。
- 中国地产博弈逻辑：全国性房贷补贴政策预期推升股价 -> 补贴效果受制于是否覆盖存量房贷及补贴金额上限设置（如5万元上限仅节省数月利息） -> 刺激实质主要为消费支持而非购房根本动力 -> 国庆节前无政策或力度偏弱将导致涨势回吐。
关键展望
- 高等级信用债短期面临三大风险：回报率走弱加剧资金外流、9月过后新债供应回升冲击利差，以及油价大幅下跌导致收益率骤降。
- 全财年2万亿美元新债预测中，待完成的970亿美元并购融资占14.5%，但预计并购对评级和利差的冲击弱于往年。
- 中国地产板块需密切观察10月1日国庆节前是否有全国性房贷补贴落地及补贴是否设置上限。
- 受去年新加坡F1赛程重叠导致的不均衡高基数及中秋假期时点前移影响，今年澳门国庆黄金周及10月全月GGR预计同比小幅下降2%至4%。
推荐标的
- Santos（STOAU）：首次覆盖并在该曲线多数券种给予超配（Overweight）评级，其中5.75% 2035到期、3.649% 2031到期、4.125% 2027到期、5.25% 2029到期债券均评为超配，6.875% 2033到期债券评为中性（Neutral）。
- Woodside Energy Group Ltd（WDSAU）：发行人维持超配（Overweight）评级，但随着曲线上涨已更为审慎精选；6% 2035到期与5.7% 2054到期等债券维持超配，而3.7% 2028、4.5% 2029、4.9% 2028、5.1% 2034、5.4% 2030债券于2026年9月18日下调至中性（Neutral）。
- Shriram Finance（SHFLIN）：发行人评级于2026年9月11日下调至低配（Underweight），其6.15% 2028年到期美元高级担保票据（USY775M1CJ07）评级为低配；回购要约收购价（101.30）高于公告前水平，建议逢高减仓。
- 新世界发展（New World Development, NWDEVL）：发行人维持超配（Overweight）评级；其多笔永续债及高息票据（包括8.625% 2028到期、9% Perp、10.131% Perp等）此前评级为超配。
- 新濠影汇（Studio City, STCITY）：发行人评级维持超配（Overweight），其中6.5% 2028到期可赎回债券（USG85381AF13）评级为超配，5% 2029到期债券为超配，6.125% 2031到期债券评为中性（Neutral）。
关键图表
图1. 指数 Dw YD. WN TD cr cw
