摩根大通 亚太信贷汇总：中国经济、新加坡银行、腾讯
摘要公开阅读；PDF 仅限有效会员阅读与下载，所有会员权限相同。 邮件登录
摘要
国庆黄金周（10月1-7日）内地消费趋势分化：国内出行量同比基本平稳，但客流流向低线城市、消费者转向露营等低成本选择，支出偏向服务和移动/电信、家电等电子品类，电影票房疲弱；跨境旅行强劲，内地访港、访澳旅客同比分别增加9%/20%，香港多家零售商录得双位数租户销售额增长（K11 MUSEA游客消费+26%），澳门客流旺盛但高端需求疲软，假期GGR同比下滑中至高个位数%。 地产端，受10月1日实施的按揭补贴政策推动，26城二手销售同比大增59%，但持续性不确定、动能可能在1-2个月后消退；多数零售业主同店租户销售额同比增长5-10%，对龙湖等IP物业业主构成支撑。 新加坡方面，政府本周授权金管局推进TLAC落地，最低要求拟定为风险加权资产（RWA）的14%而非FSB建议的18%，且不设杠杆率要求，适用对象包括受覆盖的DBS、OCBC、UOB三家银行，过渡期五年；鉴于起始资本比率相对要求充裕，预计对信用利差扰动很小。 腾讯方面，报告提示其潜在US$5bn离岸债券发行；评级历史显示腾讯发行人评级已于2026年8月31日下调至Underweight，多只存量债券同步下调至Underweight，而DBS发行人评级为Neutral。 后续验证点在于金管局发布最终规则并正式通知银行、五年过渡期开启，以及地产销售动能能否延续。
主要观点
- 黄金周内地消费趋势分化：国内出行量同比基本平稳，但客流更多流向低线城市，消费者寻找露营等低成本选择。
- 商品与服务消费冷热不均：支出偏向服务和移动/电信、家电等部分电子品类，但电影票房表现疲弱。
- 跨境赴港赴澳旅行强劲：内地访港、访澳旅客人次假期内同比分别增加9%/20%。
- 香港零售表现亮眼：多家零售商录得双位数租户销售额增长，其中K11 MUSEA游客消费+26%。
- 澳门客流强劲但高端客户需求疲软，假期博彩收入（GGR）同比下滑中至高个位数%。
- 黄金周二手楼销售强劲：受10月1日实施的按揭补贴政策推动，26城二手销售同比+59%，但持续性不确定、动能可能在1-2个月后消退。
- 零售地产：多数业主同店租户销售额同比增长5-10%，对龙湖等IP物业业主的信用构成支撑。
- 新加坡TLAC落地推进：继金管局5月提出TLAC方案后，政府本周授权监管机构推进实施；TLAC框架要求金融机构资本结构中持有可在破产之外吸收损失的负债。
- 新加坡方案与金融稳定理事会建议不同：最低TLAC要求定为RWA的14%（而非18%），且不设杠杆率要求；适用对象包括受覆盖的DBS、OCBC、UOB三家发行人，过渡期五年。
- 金管局希望支持市场有序发展、避免抢跑式定价飙升；起始资本比率相对TLAC要求充裕，叠加五年过渡期，预计对信用利差扰动很小。
- 腾讯存在潜在US$5bn离岸债券发行计划，构成亚太投资级债券的潜在供给事件。
- 评级历史显示：腾讯发行人评级于2026年8月31日由Overweight下调至Underweight，多只存量债券（2.39% '30、2.88% '31、3.24% '50、3.975% '29等）同步下调至Underweight；DBS发行人评级于2025年11月6日下调至Neutral，其5.065% '31 AUD债券于2026年4月30日初评Underweight。
论述逻辑
- 中国链条：黄金周数据（出行量平稳、客流下沉、低成本消费偏好）→ 消费结构分化（服务和部分电子品类强、票房弱）→ 跨境分流（访港/澳旅客+9%/20%、香港零售双位数增长、澳门GGR中至高个位数下滑）→ 结论为消费趋势mixed；叠加按揭补贴政策（10月1日实施）→ 26城二手销售同比+59% → 但持续性不确定、动能或1-2个月后消退 → 零售业主同店租户销售+5-10% → 对龙湖等IP物业业主信用形成支撑。
- 新加坡链条：MAS五月提出TLAC方案 → 政府本周授权推进实施 → 框架要求适用于D-SIB（即受覆盖的DBS、OCBC、UOB）→ 但最低要求仅为RWA的14%（非18%）且不设杠杆率 → 五年过渡期+起始资本比率充裕 → 推断对信用利差扰动很小。
- 腾讯链条：潜在US$5bn离岸债券发行 → 属于报告提示的潜在新供给事件，结合评级历史中发行人已处Underweight → 后续关注发行落地。
关键展望
- 地产二手销售的持续性不确定，动能可能在1-2个月后消退。
- 新加坡TLAC的下一步预期为MAS发布最终规则并正式通知银行，届时将标志五年过渡期开始。
- 腾讯潜在US$5bn离岸债券发行为后续观察点，报告正文段落未在提取文本中展开更多细节。
- 报告未提供明确的目标价或其他量化预测；上述展望均基于报告明确表述的事件与时间窗口。
推荐标的
- DBS、OCBC、UOB：TLAC要求将适用于这三家受覆盖发行人，享有五年过渡期；评级历史显示DBS发行人评级为Neutral（2025年11月6日下调），其5.065% '31 AUD债券2026年4月30日初评为Underweight。
- 腾讯：存在潜在US$5bn离岸债券发行；评级历史显示发行人评级2026年8月31日下调至Underweight（此前2025年2月11日曾上调至Overweight），2.39% '30、2.88% '31、3.24% '50、3.975% '29、3.925% '38等多只债券同步下调至Underweight。
- 龙湖：多数业主5-10%的同店租户销售额增长对其作为IP物业业主构成支撑，属于本行覆盖范围内的发行人；报告正文未给出具体评级变动。