野村美国经济周报：乘数效应

原标题：Nomura US Economic Weekly: Force Multiplier

摘要

野村认为，美国财政乘数在2025-2026年将显著高于历史均值，主要得益于关税收入再分配和私人投资加速。报告预计2025年实际GDP增速为2.8%，2026年为2.5%，均高于共识。核心PCE通胀在2025年底降至2.3%，但2026年因关税回升至2.5%。财政乘数从0.5升至1.2，是经济超预期的主要驱动力。

主要观点

• 财政乘数上升至1.2，是过去二十年均值0.5的两倍多，因减税和基建支出更精准。
• 关税收入约1500亿美元，其中60%用于补贴低收入家庭，边际消费倾向高。
• 私人非住宅投资增速从2024年的3.1%升至2025年的5.8%，受芯片法案和IRA激励。
• 消费增速保持韧性，2025年实际消费增长2.6%，得益于就业市场紧张和工资增速3.5%。
• 核心PCE通胀2025年底降至2.3%，但2026年因关税推高进口成本回升至2.5%。
• 美联储2025年降息两次至4.25-4.50%，2026年按兵不动。
• 10年期美债收益率2025年底为4.0%，2026年底为3.8%。
• 美元指数2025年底为105，2026年底为103。
• 风险偏向上行，若AI投资超预期，GDP增速可能达3.2%。
• 下行风险包括关税升级和消费信心骤降。

论述逻辑

关税收入增加 → 政府转移支付扩大 → 低收入群体消费提升 → 企业投资加速 → 财政乘数上升 → GDP超预期增长 → 通胀先降后升 → 美联储先降息后暂停。

关键展望

• 2025年Q3 GDP环比年化增速预计为3.0%。
• 2025年9月FOMC会议首次降息25bp。
• 2026年关税全面实施后，核心PCE在Q2升至2.6%峰值。
• 若AI投资持续超预期，2026年GDP增速可能上修至2.8%。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。