伯恩斯坦 阿斯利康（AZN.LN）伯恩施坦SDC会议显示2030卡宾指引稳步推进

摘要

伯恩斯坦发布阿斯利康（AZN.LN）快评，维持跑赢大市（Outperform）评级，目标价20,200便士，较9月9日收盘价11,650便士有73%上行空间。 报告总结AZN肿瘤欧盟及加拿大负责人Pablo Panella出席伯恩斯坦SDC会议的三大要点：其一，尽管近期多项三期临床高调失利，公司仍对2030年800亿美元总收入目标抱有高度信心，其中相当大比例将由已获批药物交付，且AZN在2024和2025年的三期成功率高于行业平均，进一步为该目标去风险。 其三，2030年后增长方面，Panella对AZD0120 CAR-T项目谨慎乐观，自免领域二期试验覆盖多发性硬化与狼疮，并通过收购EsoBiotec布局体内（in-vivo）CAR-T，该模式虽风险更高，但可能耐受性更好、定价更高、制造成本更低。 目标价基于EV/EBITA倍数法（较2026-28e同行组溢价55%）与DCF（WACC 8.0%、永续增长2.5%）的均值；下行风险包括将Datroway剔除出模型、Enhertu停止增长或集团利润率仅为33%（指引为至少34-36%）。

主要观点

• 维持阿斯利康Outperform评级，目标价20,200便士，较9月9日收盘价11,650便士有73%上行空间

• 要点一：公司对2030年800亿美元总收入目标保持高度信心，管理层认为该目标风险较低

• 尽管近期多项三期临床高调失利，800亿美元目标中相当大比例将由已获批药物交付，且AZN在2024和2025年的三期成功率高于行业平均，进一步为目标去风险

• CEO表示AZN无需大型并购即可充实2030年代管线，且认为当前高价值机会不多；同时重申对早期并购的热情，延续每季度2-3个pre-phase 2资产的并购纪录

• 要点三：2030年后增长——Panella对AZD0120 CAR-T细胞治疗项目谨慎乐观，叠加其在自研ADC、双特异性抗体和放射性配体方面的既有领先地位

• 自免领域，AZD0120二期试验正在多发性硬化与狼疮中研究AZN的CAR-T细胞平台

• 通过收购EsoBiotec，AZN率先布局体内（in-vivo）CAR-T：无需体外处理细胞，虽风险更高，但可能耐受性更好、定价更高、制造成本更低；Panella未透露AZN是否已决定在一线肿瘤适应症开发AZD0120

• 目标价方法论：EV/EBITA倍数法（对2026-28e同行组应用55%溢价）与DCF（WACC 8.0%、永续增长2.5%）估值的平均值

• 下行风险触发条件：将Datroway（与第一三共合作）剔除出模型、Enhertu（乳腺癌；亦与DS合作）不再增长、或AZN集团利润率仅为33%（指引为至少34-36%）

关键展望

• 2030年验证点：800亿美元总收入目标的兑现——报告指出其中相当大比例将由已获批药物交付，2024/2025年高于行业平均的三期成功率亦为目标去风险

• 管线里程碑：AZD0120二期正在多发性硬化与狼疮中进行；管理层未就AZD0120是否进入一线肿瘤适应症表态

• 评级相关风险触发条件：Datroway剔除出模型、Enhertu不再增长、或集团利润率仅为33%（指引为至少34-36%）

推荐标的

• 第一三共（Daiichi Sankyo, DS）：报告风险章节提及，伯恩斯坦评级为Outperform（与AZN合作Datroway、Enhertu，由Miki Sogji覆盖）