摩根士丹利 先导智能（300450）26年第二季度业绩基本符合预期：订单前景强劲

摘要

维持先导智能（300450.SZ）OW（Overweight）评级，认为2Q26业绩基本符合预期，仅毛利率逊于预期。 核心看点在订单：2Q新订单超90亿元、同比增逾40%，与1Q的96亿元相当、约80%来自锂电池，上半年新订单同比增超50%；管理层预计3Q订单与1Q/2Q相近，FY26全年订单将超过此前同比+30%的指引，对2027年持建设性态度，并认为本轮上行周期将持续3-5年。 固态电池订单目标维持FY26约2倍，MLCC与SOFC新业务目标毛利率40-50%以上，提供中期上行空间。 MS认为市场仍低估电池设备景气与公司新业务扩张。

主要观点

• 2Q26营收45.0亿元，同比+28%、环比+22%，符合MS预期。

• 毛利率30.6%，同比-2.5个百分点、环比-3.0个百分点，低于MS预期3.4个百分点，主因原材料成本上涨与运费上升。

• 归母净利5.51亿元，同比+47%、净利率12.2%，符合预期，受益于费用管控。

• 经营利润5.81亿元、同比+83%，经营利润率12.9%；EPS 0.33元（同比+37%），略低于MS预期的0.35元（-7%）；销售/管理/研发费用率降至1.8%/5.6%/9.4%。

• 2Q新订单超90亿元、同比增逾40%，与1Q的96亿元相当，约80%来自锂电池；1H26新订单同比增超50%。

• 管理层预计3Q新订单规模与1Q、2Q相近，FY26订单将超过此前同比+30%的指引；固态电池（SSB）与钠电池（NaB）进展顺利，SSB订单目标维持FY26约2倍。

• 管理层对2027年订单增长持建设性态度（大客户需求展望、产能近满载、海外增长），并认为本轮上行周期将持续3-5年：增长由基本面健康的头部客户驱动、受监管收紧影响较小，客户扩产节奏更理性，叠加海外增长；市占率提升将助公司跑赢。

• MLCC与SOFC新业务可复用新能源设备技术与既有客户资源，目标毛利率40-50%以上，提供中期上行空间；报告并提及人形机器人初始订单。

• 估值：当前约1.5倍2026年新订单、或约10倍隐含P/E（按15%净利率假设），若新订单增长延续至2027年则具吸引力；市场对电池设备展望仍偏负面、低估公司新业务扩张。

• 模型预测净利：2025年15.64亿元，2026e/2027e/2028e分别为25.16亿/46.00亿/65.43亿元。

论述逻辑

• 2Q26营收（+28%）与净利（+47%）符合预期，但毛利率30.6%因原材料与运费成本逊预期 → 市场焦点从利润表转向订单。

• 订单验证：2Q新订单>90亿元、同比+40%以上、约80%来自锂电，1H同比+50%以上，与1Q的96亿元高位持平。

• 前瞻指引：3Q订单预计与1Q/2Q相近 → FY26订单超+30%指引；SSB目标维持约2倍；2027年订单建设性 → 上行周期看3-5年（头部客户驱动、扩产理性、海外增长）。

• 中期空间：MLCC/SOFC新业务复用技术与客户资源、目标毛利率>40-50%，叠加人形机器人初始订单 → 打开第二增长曲线。

关键展望

• 3Q26新订单规模预计与1Q、2Q相近。

• FY26全年订单将超过此前同比+30%的指引。

• 固态电池（SSB）订单目标维持FY26约2倍不变。

• 管理层对2027年订单增长持建设性态度，并预计本轮上行周期持续3-5年。

• 未来12个月共识EPS方向：基本不变；对MS论点的影响：不变。

推荐标的

• 覆盖标的：先导智能（300450.SZ）O（Overweight），历史价格Rmb33.44（2025/9/8）。

• 覆盖标的：潍柴动力（2338.HK）O，HK$32.76（2026/3/30）；潍柴动力（000338.SZ）O，Rmb27.64（2026/3/30）。

• 覆盖标的：奥特维（Wuxi Autowell，688516.SS）U（Underweight），Rmb45.80（2025/9/8）。

• 覆盖标的：浙江鼎力（603338.SS）O，Rmb57.35（2025/11/5）。

• 覆盖标的：杭可科技（688006.SS）O，Rmb22.17（2025/9/8）。

• 覆盖标的：双环传动（002472.SZ）O，Rmb35.70（2023/8/25）。

• 覆盖标的：中联重科（1157.HK）O，HK$6.31（2025/9/8）；中联重科（000157.SZ）O，Rmb6.82（2025/9/8）。