汇丰美国通胀简报：上调2026年CPI预测

原标题：US inflation briefing: Climbing higher

摘要

汇丰在4月CPI和PPI发布后上调美国通胀预测，认为5月美国总体CPI同比可能升破4%，2026年平均CPI通胀将达到3.5%，2027年仍有2.8%，均高于此前预测。报告的核心驱动是能源价格冲击仍在延续：普通汽油价格预计5月和6月接近每加仑4.50美元，即使年底冬季低点也仍高于每加仑3.50美元，若全球能源市场扰动持续，通胀路径仍有明显上行风险。核心通胀方面，CPI和PCE因权重与计量差异表现分化，核心PCE受到计算机软件和配件价格跃升的更大推升，预计从3月的3.2%升至5月的3.4%，并在年底前维持在3%以上，而核心CPI可能在略低于3%的位置横向运行。报告还指出，关税影响可能在未来两个季度逐步淡出通胀读数，但高能源价格可能通过投入成本和生产成本传导至核心通胀；租金数据的技术扰动将在5月后淡出，航空票价和酒店价格显示服务通胀仍有韧性。整体看，美国通胀距离FOMC的2%目标仍明显偏高，且2026-2027年回落速度慢于此前预期。

主要观点

• 汇丰上调美国总体通胀路径，并将5月视为新一轮上行压力的关键月份。报告预计总体CPI同比将在5月升破4%，2026年平均为3.5%、2027年平均为2.7%至2.8%左右，高于此前分别为3.2%和2.6%的预测。总体PCE价格指数也被上修，2026年平均预计为3.7%，2027年为2.8%。这意味着通胀并非只是一两个高频价格的短暂扰动，而是在能源冲击、核心PCE权重差异和部分服务价格韧性的共同作用下，形成更高、更久的通胀平台。

• 汽油价格是总体CPI预测的核心变量。汇丰假设全美普通汽油均价在5月和6月接近每加仑4.50美元，7月后才开始回落；即使到年底季节性需求下降、冬季低点出现，价格也仍可能高于每加仑3.50美元。该假设基于油气团队的基准情景，即霍尔木兹海峡交通和海湾产出从6月中旬逐步恢复，三季度末接近正常生产和流动水平。报告同时强调，如果能源市场扰动持续时间更长，汽油价格轨迹可能更高，因此总体通胀风险仍偏向上行。

• 核心通胀仍明显高于2%，但CPI与PCE的压力来源并不完全一致。核心CPI同比可能在略低于3%的位置横向运行，而核心PCE预计从3月的3.2%升至5月的3.4%，年底前仍高于3%。这种分化来自权重和计量差异：例如核心商品CPI在4月同比仅上涨1.1%，并不是特别快；但核心商品PCE价格指数在3月同比上涨2.8%，显示同一类底层价格变化在不同通胀指标中呈现出不同强度。

• 计算机软件和配件价格跃升，是核心PCE相对核心CPI承压更明显的一个具体例子。报告指出，相关价格今年以来稳步上涨，部分可能反映AI相关需求。该价格指数在CPI中的权重极小，仅占总体CPI约0.03%、核心CPI约0.04%；但在PCE中的权重显著更高，占总体PCE约0.5%、核心PCE约0.6%。因此，同样的双位数价格上涨对CPI影响很小，却足以对PCE尤其是核心PCE形成可见的上行压力。

• 关税冲击可能逐步淡出，但仍存在与能源成本叠加的核心通胀传导风险。报告引用5月FOMC记者会称，政策制定者希望美国较高关税对通胀的影响在未来两个季度逐步消退；同时，美联储工作人员研究认为，截至2025年底实施的较高关税已令整体核心PCE价格水平提高约0.8%。未来关键在于有效关税率仍处于变化中，若关税影响尚未完全出清，且能源价格继续推高投入和生产成本，核心商品与部分服务价格仍可能面临再通胀压力。

• 租金通胀的技术扭曲正在被修正，5月后应不再是主要扰动。汇丰测算，业主等价租金和主要住所租金加权平均在4月环比上升0.5%，同比3.2%更准确地反映了经济中的租金通胀。此前2025年10月至11月的租金数据受到43天政府停摆扰动，正常数据采集被破坏，实际上两个月数据只捕捉到约一个月的租金通胀，导致当时同比读数看起来偏低。4月较高租金数据部分逆转了这一扭曲，报告预计从5月CPI开始，租金相关技术因素将不再显著影响整体通胀解读。

• 非住房核心服务仍有韧性，航空票价和酒店价格是4月服务通胀的主要贡献。汇丰估算，剔除租金后的核心服务CPI在4月环比上升0.4%，其中相当一部分来自航空票价和酒店住宿。航空票价4月环比上涨2.8%、同比上涨20.7%，背后一个因素是喷气燃料成本上升，显示能源价格可以较快传导到被计入核心通胀的服务类别。酒店住宿价格4月环比上涨2.4%、同比上涨4.4%，说明休闲和商务旅行需求仍有一定底层韧性。

• CPI和PCE在服务价格上的计量差异增加了趋势判断难度。租金在CPI中的权重大于PCE，虽然计量方法相同；而非住房服务的差异更复杂，例如PCE中的航空运输价格并不直接使用CPI航空票价，而更多依赖PPI数据。报告认为，这些计量与权重差异使得所谓“超级核心”CPI和“超级核心”PCE之间的差距难以用单一经济叙事解释，也意味着判断美联储真正关注的潜在通胀趋势时，需要同时观察多种指标。

• 美联储2%目标仍以总体PCE为正式口径，但未来通胀指标选择本身也可能成为政策讨论的一部分。报告提到，候任美联储主席Kevin Warsh在提名听证会上称，用于判断通胀的数据并不完美，并表示上任后可能推动寻找更能反映“潜在通胀”的指标，而不是只沿用传统核心PCE作为主要指标。他提到截尾均值和中位数通胀可能提供更好信号。对市场而言，这意味着即便总体PCE是正式目标，未来政策沟通中对通胀质量和指标组合的讨论可能更重要。

• 汇丰预测表显示，2026年通胀回落路径明显慢于2%目标要求。按年度平均看，2026年总体CPI为3.5%、核心CPI为2.6%、总体PCE为3.7%、核心PCE为3.3%；2027年仍分别为2.7%、2.8%、2.8%和2.9%。按季度看，2026年二季度总体CPI预计为4.1%，三季度仍为3.8%，四季度为3.6%；核心PCE则从2026年二季度的3.3%升至四季度的3.4%。这意味着即便能源价格在基准情景下逐步回落，核心PCE也难以很快回到FOMC目标附近。

论述逻辑

霍尔木兹扰动和全球能源市场紧张推高油价与汽油价格 → 普通汽油5月和6月预计接近每加仑4.50美元，年底低点仍高于每加仑3.50美元 → 总体CPI在5月可能升破4%，2026年和2027年平均预测被上调 → 同时，核心商品和服务内部出现新的价格压力，尤其是计算机软件和配件价格因AI相关需求上涨 → 该项目在PCE中的权重远高于CPI，导致核心PCE承压强于核心CPI → 关税影响虽可能未来两个季度淡出，但能源投入成本、航空票价和酒店价格仍可能支撑核心通胀 → 租金技术扭曲修正后，通胀数据更准确但并不低 → 核心PCE预计升至约3.4%并年底前保持在3%以上，整体通胀离FOMC 2%目标仍远。

关键展望

• 宏观通胀展望：汇丰预计美国总体CPI同比将在2026年5月升破4%，全年平均为3.5%，2027年仍为2.7%至2.8%左右；总体PCE价格指数2026年平均为3.7%，2027年为2.8%。这显示通胀回落速度较此前预测更慢，高通胀状态将延续到2027年。

• 核心通胀展望：核心PCE预计从2026年3月的3.2%升至5月的3.4%，并在年底前维持在3%以上；核心CPI则可能在略低于3%的位置横向运行。PCE相对更强的压力来自权重和计量差异，特别是计算机软件和配件等项目在PCE中占比更高。

• 能源和汽油价格展望：基准情景假设普通汽油价格5月和6月接近每加仑4.50美元，7月后随季节性需求下降逐步回落，但年底仍高于每加仑3.50美元；2027年汽油价格也可能高于2023年至2025年水平。若霍尔木兹交通和海湾产出恢复慢于预期，汽油价格和总体通胀存在更大上行风险。

• 关税与成本传导展望：FOMC希望关税对通胀读数的影响在未来两个季度逐步减弱，但截至2025年底的关税上调已对核心PCE价格水平形成约0.8个百分点抬升。若有效关税率继续变化，同时高能源价格推升投入和生产成本，核心商品和服务仍可能出现新的传导压力。

• 服务通胀展望：租金数据受政府停摆造成的技术扭曲应在5月后淡出，但4月租金同比3.2%仍显示租金通胀未回到低位。航空票价和酒店价格的上涨说明休闲、商务旅行需求及燃料成本仍在支撑非住房核心服务通胀，服务价格回落可能较慢。

• 美联储和市场风险展望：美国通胀仍显著高于FOMC 2%目标，尤其是核心PCE年底前仍高于3%，会限制政策转向宽松的空间。主要风险包括能源市场扰动持续、汽油价格高于基准假设、关税影响久于预期、软件和AI相关成本继续上涨，以及服务需求韧性使核心通胀黏性更强。

推荐标的

• 本篇为美国通胀预测更新，没有给出明确股票、债券、外汇、商品或行业交易建议。隐含关注点是美国通胀路径、能源价格、汽油价格、核心PCE和FOMC政策约束，但报告本身未提出具体可执行推荐标的。

• 需要重点跟踪的宏观变量包括美国汽油价格、总体CPI、核心CPI、总体PCE、核心PCE、计算机软件和配件价格、航空票价、酒店价格以及关税相关核心商品价格。

关键图表

Slide 2：今年汽油价格高点已经确定将成为2022年以来最高水平；图中实际汽油价格与汇丰假设显示，普通汽油价格在2026年5月12日附近已接近每加仑4.50美元，之后虽按基准情景回落，但年底仍高于每加仑3.50美元，凸显总体CPI对汽油路径高度敏感。

Slide 3：CPI核心商品、PCE价格指数核心商品、计算机软件和配件价格已经跳升，以及同比变化被推入双位数区间；页面展示CPI核心商品同比仅温和上升，而PCE核心商品更强，同时计算机软件和配件价格指数明显上行，说明权重差异会放大其对核心PCE的影响。

Slide 4：CPI租金通胀；图中租金为主要住所租金和业主等价租金指数的加权平均，显示2026年4月租金环比上升0.5%、同比约3.2%，此前受政府停摆影响的技术扭曲正在被修正，5月后租金技术因素应不再主导数据。

Slide 5：CPI核心非住房服务、PCE价格指数核心非住房服务、总体PCE通胀和核心PCE通胀；页面显示非住房核心服务在CPI与PCE中的计量差异，并给出总体PCE和核心PCE预测，核心PCE预计升至约3.4%并在年底前保持在3%以上。

Slide 6：美国通胀预测附录中的年度平均预测和季度预测；表格显示2026年总体CPI为3.5%、核心CPI为2.6%、总体PCE为3.7%、核心PCE为3.3%，2027年这些指标仍高于2%目标附近，说明通胀回落路径较此前预测更慢。

Slide 7：美国CPI和核心CPI通胀的汇丰预测；表格按月列出2025年至2027年总体CPI、核心CPI、食品、机动车燃料和其他能源的季调与非季调变化，显示2026年5月总体CPI同比预计升至4.28%，随后虽回落但年底仍在3.58%。

Slide 8：美国CPI、核心CPI、PCE和核心PCE通胀的汇丰预测；表格对比2025年至2027年四类通胀指标的月环比和同比路径，显示2026年总体PCE同比在5月预计达到4.04%，核心PCE在2026年末仍为3.31%，明显高于2%目标。

Slide 9：核心PCE通胀组成部分的汇丰预测；表格分解核心商品、剔除住房的核心服务、估算租金和租金四部分，显示2026年核心服务和租金相关分项仍保持约3%左右或更高的同比增速，是核心PCE黏性的主要来源。