高盛：广东坚朗五金（002791.SZ）：2025年业绩低于预告，海外业务和现金回收强劲；维持买入

原标题：Goldman Sachs (China) Securities: Guangdong KinLong Hardware (002791.SZ): FY25 below pre-results with strength in overseas business and cash collection; retain Buy

摘要

高盛维持坚朗五金买入评级，12个月目标价从25元下调至23元，基于2028年预期市盈率25倍折现至2026年（股权成本10%）。2025年核心亏损1.37亿元，低于预告指引下限（核心亏损1.15亿元），主要因收入同比下降16%（预告指引-15%），毛利率同比下降1个百分点（低于预期0.4个百分点），以及运营费用率升至27%（高于预期2个百分点）。积极方面，海外收入同比增长17%（国内下降22%），收入占比从2024年的13%升至2025年的19%，管理层预计2026年一季度将超过20%；现金回收改善，4Q25现金收入/会计收入比率达161%（同比+25个百分点），全年达115%（历史新高）。应收账款总额环比下降15%，同比下降17%，应收账款周转天数约215天。高盛认为，随着房地产市场企稳预期增强（尤其一线城市）、历史应收账款/资产减值风险出清以及海外扩张进展积极，近期收入/盈利复苏的可见性提升。

主要观点

• 2025年核心亏损1.37亿元，低于预告指引下限（核心亏损1.15亿元）。
• 收入同比下降16%（预告指引-15%），4Q25同比下降28%。
• 毛利率同比下降1个百分点，低于高盛预期0.4个百分点。
• 运营费用率27%，高于高盛预期2个百分点。
• 减值计提3.25亿元，低于管理层此前提及的约3.5亿元，导致截至2025年底应收账款19%和固定资产/存货11%已计提准备。
• 海外收入同比增长17%（国内下降22%），收入占比从2024年的13%升至2025年的19%，管理层预计2026年一季度将超过20%。
• 海外业务利润率持续高于国内，2025年高出4个百分点。
• 现金回收改善：4Q25现金收入/会计收入比率161%（同比+25个百分点），全年115%（历史新高）。
• 应收账款总额环比下降15%，同比下降17%，应收账款周转天数约215天。
• 高盛下调2026-2028年每股收益预测平均7%，12个月目标价从25元下调至23元。
• 维持买入评级，认为近期收入/盈利复苏可见性提升，受益于房地产市场企稳预期、历史风险出清和海外扩张。

论述逻辑

2025年业绩低于预告 → 收入下滑、毛利率低于预期、运营费用高于预期 → 但海外业务强劲增长且利润率更高，现金回收改善 → 应收账款和减值风险逐步出清 → 高盛下调盈利预测和目标价 → 但看好房地产市场企稳和海外扩张带来的复苏前景 → 维持买入。

关键展望

• 管理层预计2026年一季度海外收入占比将超过20%。
• 高盛预计2026-2028年每股收益分别为0.60元、0.99元、1.11元。
• 12个月目标价23元，基于2028年预期市盈率25倍折现至2026年（股权成本10%）。
• 主要下行风险：房地产市场持续低迷对销售和应收账款管理的负面影响；需求意外疲软或成本通胀；新产品开发执行失误。

推荐标的

• 广东坚朗五金（002791.SZ）：评级买入，12个月目标价23元（此前25元），当前价格19.13元，潜在上涨空间20.2%。高盛预测2025年每股收益-0.28元，2026-2028年分别为0.60元、0.99元、1.11元。

关键图表

Exhibit 1: Kinlong 4Q/FY25 key results comparison

Exhibit 2: Kinlong key estimate changes