李智能 田地 王奕群 董德志 宏观经济 中国经济 宏观经济周报：核心CPI走弱打开降息窗口

摘要

国信证券宏观团队指出，央行对通胀的关注主要聚焦于核心CPI这一反映总需求温度的指标，而非受供给侧扰动较大的PPI及整体CPI。 6月核心CPI环比降至-0.1%，同比回落至1.0%，连续两个月走低，预示下半年内需偏弱格局难逆转，核心CPI同比大概率回落至1%下方并向零靠拢，已为降息打开政策窗口。 报告认为，当前经济K型分化中，工业利润好转未传导至投资端，1-5月工业领域固定资产投资累计同比仅0.1%，总需求疲弱使全面降息的必要性高于结构性降息。 从高频数据来看，本周生产景气整体延续回落，消费端低位企稳，外贸维持高景气且运价上行，资金面延续宽松态势，而房地产市场成交与价格均继续边际承压。

主要观点

• 央行货币政策对通胀的关注核心在于核心CPI，历史来看核心CPI触及2%以上均触发加息。

• 6月核心CPI同环比走弱，降息政策窗口已被打开。

• 投资端疲弱且明显低于去年同期，进一步强化了实施全面降息的合理性。

• 工业品生产整体景气延续回落，仅机电产品受出口需求支撑有所回暖。

• 消费需求低位企稳，但汽车等大宗消费修复基础尚不牢固。

• 外贸维持高景气，运价延续上行，地缘冲突导致霍尔木兹海峡通航受阻推升风险溢价。

• 超长期特别国债及设备更新等财政资金已全部下达，政府债发行节奏有望在三季度提速。

• 货币市场资金面延续宽松，央行OMO存量大幅回落且债券加杠杆意愿下降。

• 房地产市场季节性回落，库存去化不及季节性，房价继续边际承压。

论述逻辑

• 6月核心CPI同环比走弱反映总需求温度下降，而历史经验表明央行降息往往发生在核心CPI同比持平或回落阶段；同时，工业投资增速极度低迷（仅0.1%）表明总需求疲弱，由此推导出当前已具备全面降息的必要性与合理性。

关键展望

• 下半年核心CPI环比大概率延续低于季节性态势，同比或持续回落至1%下方并向零靠拢。

• 各项政府债节奏预计在三季度逐渐提速，并在9月迎来高峰。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的。