大唐发电(601991)水电增厚利润，中期分红同比提高

摘要

申万宏源对公司 2026 年半年度业绩给出点评并维持“买入”评级。 上半年公司实现营业收入 584.18 亿元（同比+2.14%）、归母净利润 55.09 亿元（同比+20.31%），业绩超出预期。 核心驱动来自水电：重庆、云南来水优于同期，水电利用小时同比增加 251 小时至 1722 小时，水电上网电量 157.40 亿千瓦时（+17.05%），水电利润总额 17.27 亿元（+42.71%）。 煤电则受平均上网电价降至 430.92 元/兆瓦时（-3.05%）及煤炭成本影响，煤机利润总额 26.00 亿元（-17.41%）；风光“增电量不增利”，风电、光伏利润总额分别同比减少 19.01% 和 37.57%。 公司中期分红每股 0.068 元，较上年同期提高 0.013 元。 基于水电来水与利润较好，申万宏源将 2026-2028 年归母净利润预测上调至 80.01、84.35、91.72 亿元（前值 64.29、67.62、74.13 亿元），对应 PE 为 13、12、11 倍。

主要观点

• 2026 年半年报业绩超出申万宏源预期：营业收入 584.18 亿元、同比增加 2.14%，归母净利润 55.09 亿元、同比增长 20.31%

• 重庆、云南来水优于同期，水电利用小时同比增加 251 小时至 1722 小时，带动水电上网电量 157.40 亿千瓦时、同比增长 17.05%

• 水电是利润增长主引擎：上半年水电利润总额 17.27 亿元、同比增加 42.71%，度电利润总额 0.11 元/千瓦时、同比增长 21.92%

• 电量端整体扩张：上半年总上网电量 1294.69 亿千瓦时（+4.42%），其中煤机 887.83 亿千瓦时（+1.64%）、燃机 98.09 亿千瓦时（+16.79%），燃机装机增长带动其电量提升

• 电价下降与成本上升双重挤压煤电利润：上半年平均上网电价约 430.92 元/兆瓦时、同比下降 3.05%，煤机利润总额 26.00 亿元、同比降低 17.41%，度电利润 0.029 元/千瓦时、同比下降 18.74%

• 风光板块“增电量不增利”：风电、光伏上网电量分别为 113.70 亿、37.67 亿千瓦时，同比增加 1.17% 和 5.90%，但利润总额分别降至 15.69 亿元（-19.01%）和 2.52 亿元（-37.57%）

• 公司注重股东回报：宣告派发 2026 年中期每股现金红利 0.068 元，较 2025 年中期的 0.055 元/股提高 0.013 元

• 因水电来水和利润较好，申万宏源上调 2026-2028 年归母净利润预测至 80.01、84.35、91.72 亿元（前值为 64.29、67.62、74.13 亿元），当前股价对应 PE 为 13、12、11 倍，维持“买入”评级

• 风险提示：煤价大幅上升风险、电价波动风险、电力需求波动风险

论述逻辑

• 起点：公司发布 2026 年半年度业绩，营收与归母净利润双增且超出预期，构成点评的触发事件

• 链条一（水电，正向）：重庆、云南来水优于同期 → 水电利用小时同比+251 小时 → 水电电量+17.05% → 水电利润总额+42.71%，成为利润增长的核心来源

• 链条二（煤电，负向）：平均上网电价同比-3.05% 叠加煤炭成本端压力 → 煤机利润总额-17.41%、度电利润-18.74%，成为利润拖累项

• 链条三（风光，量增利减）：装机容量增加推高电量（风电+1.17%、光伏+5.90%），但市场电价下降令风电、光伏利润总额分别同比下滑 19.01%、37.57%

• 落脚点：水电来水与利润较好 → 上调 2026-2028 年盈利预测 → 维持“买入”评级；同时中期分红每股同比提高 0.013 元，强化股东回报逻辑

关键展望

• 风险提示：煤价大幅上升的风险、电价波动风险、电力需求波动的风险

关键图表

图1. 减：研发费用 25 17 17 7 17