摩根大通：中国地产：一线城市今年测试房价稳定

原标题：J.P. Morgan China Property：Tier~1 cities testing home price stabilization this year

摘要

2026年3月，一线城市二手房价格出现自2025年一季度以来首次环比正增长（国家统计局：+0.4%；中原地产：+0.9%）。与以往不同，此次改善并非由全国性政策放松或政府态度转变驱动，而是看似有机的。尽管短期内房价大幅上涨可能性不大（例如一手库存仍高），但摩根大通认为一线城市二手房价格可能在2026年测试稳定，基准预测为温和稳定（同比-1%至0%）。上海预计表现最佳（摩根大通预测：+2%），北京和深圳持平，广州仍落后（-3%）。支撑因素包括：二手房挂牌量温和增长、股市韧性、可负担性回到2016年水平，以及香港楼市复苏带来的信心提升。然而，其他关键市场指标预计在2026年继续下行：非一线城市房价下跌5%，一手销售金额下降7%，新开工下降10%。在此背景下，短期内不太可能有更强政策支持。摩根大通认为，增持一线城市优质国企开发商的风险回报正在上升。首选股：华润置地、中国海外发展、中国金茂，其中中国海外发展因年初至今销售增长11%而更具上行空间。在民企中，龙湖集团可作为战术性选择。此外，强劲的二手房成交量对KE Holdings有利。

主要观点

• 2026年3月，一线城市二手房价格环比增长0.4%（国家统计局）和0.9%（中原地产），为2025年一季度以来首次正增长。
• 此次改善看似有机，因为自2024年9月以来没有重大全国性政策放松或政府叙事变化。
• 改善可能归因于：春节前二手房挂牌量下降、二手房成交量改善（尤其上海）、股市财富效应（沪深300自2025年二季度起显著改善）、可负担性回到2016年水平（房价收入比15-16倍），以及香港楼市复苏带来的信心提振。
• 北京和上海的部分改善也可能得益于近期限购放松（北京2025年12月，上海2026年2月），但2025年三季度类似放松并未带来明显价格回升。
• 广州近期无重大放松，但3月也出现首次正增长（国家统计局：+0.2%；中原地产：+0.8%）。
• 可持续性面临阻力：一手/二手房库存仍高（消化月数：一手22个月，二手19个月），失业率上升，租金仍处下行趋势（近期回升主要受季节性因素影响）。
• 摩根大通预测2026年一线城市房价温和稳定，平均同比-1%至0%；上海+2%，北京和深圳持平，广州-3%。
• 4月可能再次走弱：中原地产挂牌价指数近两月与二手房价格出现最大背离，且3月二手房挂牌量环比上升4-5%，4月房价环比增长可能转弱。
• 一线城市仅占全国住宅销售金额的10-15%；非一线城市房价环比跌幅收窄（3月-0.24%），但多数城市短期内稳定为时过早，可能需要6-12个月才能从一线城市传导至低线城市。
• 开发商中，越秀地产一线城市可售资源占比最高（70%），其次为中国海外发展（54%）、华润置地（40%）、中国金茂（30%）。
• 全国层面：3月70城一手房价环比跌幅从2月的-0.28%收窄至-0.21%，一线城市+0.2%；二手房价环比跌幅从-0.43%收窄至-0.24%，一线城市+0.4%。
• 全国住宅销售金额同比跌幅从2月的-22%收窄至3月的-15%；摩根大通预测2026年全年同比-7%，意味着剩余月份温和下降3%。
• 新开工3月同比-17%（2月-23%），全年预测-10%；竣工3月同比-19%，全年预测-19%；房地产开发投资3月同比-11%，全年预测-8%。

论述逻辑

报告从2026年3月一线城市二手房价格环比转正这一数据出发，通过与以往政策驱动型改善对比，指出此次改善的有机性。然后分析支撑因素（挂牌量、成交量、股市、可负担性、香港信心）和阻力（库存、失业率、租金），得出温和稳定的基准预测。接着讨论可持续性风险（4月可能走弱）和城市分化（上海最优）。最后将一线城市稳定置于全国背景下（仅占10-15%销售金额），并推荐受益于一线城市敞口的国企开发商。

关键展望

• 2026年一线城市二手房价格预计温和稳定，同比-1%至0%。
• 上海预计+2%，北京和深圳持平，广州-3%。
• 4月房价环比增长可能再次走弱，因挂牌价指数与成交价出现背离且挂牌量上升。
• 非一线城市房价稳定可能需要6-12个月才能从一线城市传导。
• 2026年全年全国住宅销售金额预计同比-7%，新开工-10%，竣工-19%，房地产开发投资-8%。
• 短期内不太可能有更强政策支持，4月底政治局会议预计无重大举措。

推荐标的

• 华润置地 (CR Land)：首选股，一线城市可售资源占比40%。
• 中国海外发展 (COLI)：首选股，一线城市可售资源占比54%，年初至今销售增长11%，被视为今年黑马，上行空间更大。
• 中国金茂 (Jinmao)：首选股，一线城市可售资源占比30%。
• 龙湖集团 (Longfor)：民企中作为战术性选择，但一线城市敞口较小。
• KE Holdings：二手房成交量强劲对其有利（由Daniel Chen覆盖）。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。