瑞银：任天堂：4季度业绩预估与展望：软件疲软趋势持续

原标题：4Q estimates and outlook: Weak software trend continues

摘要

瑞银预计任天堂4季度（FY3/26 4Q）营业利润可能比市场共识低40%以上，主要因软件出货疲软。软件出货量预计为3100万份，远低于Visible Alpha共识的4500万份。硬件方面，由于sell-in/sell-through缺口调整，4季度Switch 2出货量可能低于200万台，而共识为270万台。存储器价格上涨预计在FY3/27给公司带来高达810亿日元的成本压力，导致FY3/27指引可能远低于4000亿日元营业利润。瑞银下调FY3/26-FY3/28营业利润预估-7%/-21%/-10%，目标价从9900日元下调至9200日元，维持中性评级。短期股价可能因业绩下行而进一步下跌，直至存储器价格改善或AAA管线更明朗。

主要观点

• 4季度营业利润可能比市场共识低40%以上，主要因软件出货疲软。
• 软件出货量预计为3100万份，而Visible Alpha共识为4500万份，存在约30%下行。
• 尽管《宝可梦 宝可梦》表现超预期（瑞银预计4季度出货350万份），但其他Switch 2新作出货快速下滑，常青游戏出货也弱于1季度。
• 硬件方面，sell-in/sell-through缺口在4季度可能反向调整，导致公司记录的Switch 2出货量低于200万台（共识270万台）。
• 日本地区占比上升可能进一步拖累硬件盈利能力。
• 存储器价格持续上涨，假设任天堂获得与索尼类似的合同条款，成本增加可能高达810亿日元，且从FY3/27 3季度开始影响COGS。
• FY3/27管线持续疲弱，瑞银预计营业利润指引远低于4000亿日元，而卖方共识超过5000亿日元。
• 另一种可能是公司仅给出约2000万台的硬件出货指引（略高于FY3/26），并因存储器价格快速变化而放弃给出营业利润指引。
• 瑞银下调FY3/26-FY3/28营业利润预估-7%/-21%/-10%，目标价从9900日元下调至9200日元。
• 维持中性评级，认为全年业绩是短期股价进一步下跌的关键催化剂。

论述逻辑

瑞银从软件和硬件两个维度分析4季度业绩下行风险。软件方面，尽管《宝可梦 宝可梦》贡献超预期，但其他Switch 2新作（如《马力欧卡丁车世界》）出货快速下滑，常青游戏也因季节性走弱，导致总软件出货远低于共识。硬件方面，sell-in/sell-through缺口在4季度反向调整，使公司出货量低于sell-through，且日本占比上升侵蚀利润。展望FY3/27，存储器成本上升将显著压缩利润，叠加管线疲弱，导致全年指引大幅低于共识。因此，瑞银下调盈利预测和目标价，认为短期股价承压。

关键展望

• 4季度业绩（预计FY3/26 4月发布）是短期股价下行催化剂。
• FY3/27指引可能远低于市场预期，营业利润可能低于4000亿日元。
• 存储器价格走势和AAA管线可见度是中期股价回升的关键。
• 报告未明确给出时间窗口或目标价以外的价格预测。

推荐标的

• 任天堂（7974.T）：评级中性，目标价9200日元（此前9900日元），理由：4季度业绩下行风险、存储器成本压力、管线疲弱。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。