瑞银：中国证券行业：慢牛行情中偏好领先券商

原标题：UBS China Securities Sector：Riding a slow bull market： we prefer leading brokers

摘要

瑞银认为新一轮资本市场改革将提升领先券商短期至中期ROE，预计到2030年领先券商平均ROE较2025年上升3.5个百分点，而中小券商仅上升1.7个百分点。2025-2030年领先券商盈利CAGR为16%，中小券商为11%。2026年开局强劲，1月A股日均成交额达3.6万亿元，同比增1.6倍；融资融券余额较2025年末增7%至2.7万亿元；混合基金发行548亿份，为2022年1月以来最高。预计2026年所有主要业务线收入同比增长，行业/领先/中小券商净利润增速分别为17%/21%/14%。首选股：中信证券A&H、中金公司H、华泰证券A&H、国泰海通A。

主要观点

• 新一轮资本市场改革将在投资、融资、行业格局和产品等多方面推进，支持券商ROE改善，领先券商受益更大。
• 预计到2030年领先券商平均ROE较2025年上升3.5ppt至约14.2%/13.5%/12.6%/12.5%（中信/中金/华泰/国泰海通），中小券商仅上升1.7ppt。
• 2025-2030年领先券商盈利CAGR为16%，中小券商为11%。
• 领先券商受益于：1）更强监管支持（如更高杠杆上限、更广创新业务资格）；2）非经纪业务（财富管理、资管、投行、衍生品）更大市场份额；3）更高定价能力，行业竞争从价格转向价值。
• 领先券商可能通过并购进一步增强规模和定价能力。
• 2026年1月A股日均成交额3.6万亿元，同比增1.6倍，环比增58%；融资融券余额2.7万亿元，较2025年末增7%；混合基金发行548亿份，为2022年1月以来最高。
• 预计2026年所有主要业务线收入同比增长：公募基金AUM增15%至43万亿元；财富管理收入增33%；投行收入增29%；净利息收入增15%；投资收入增10%；经纪及交易收入增20%。
• 预计2026年A股日均成交额同比增25%至2.6万亿元，部分被佣金率持续压缩抵消。
• 预计2026年行业/领先/中小券商净利润增速分别为17%/21%/14%。
• 家庭存款再配置处于早期阶段：2025年非银金融机构新增存款6.4万亿元，同比增147%；2026年1月新增1.45万亿元。
• 四个结构性主题：家庭存款再配置、资本市场改革、投行和创新业务正常化、领先公司政策顺风。

论述逻辑

报告从资本市场改革政策出发，认为改革将提升券商ROE，领先券商因监管支持、市场份额和定价能力优势受益更大。2026年初市场数据（日均成交额、融资融券、基金发行）强劲，支撑收入增长预期。家庭存款再配置（低存款利率、楼市低迷）推动资金流入股市，进一步支持成交量和财富管理收入。投行和衍生品业务逐步正常化，并购趋势提升行业集中度。综合以上，领先券商盈利增速和ROE提升将超越中小券商。

关键展望

• 报告明确预期2026年A股日均成交额同比增25%至2.6万亿元。
• 预计2026年行业/领先/中小券商净利润增速分别为17%/21%/14%。
• 预计到2030年领先券商平均ROE较2025年上升3.5ppt，中小券商上升1.7ppt。
• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但指出若市场条件稳定，A股融资（IPO和再融资）可能进一步放松。

推荐标的

• 中信证券A (600030.SS)：买入，目标价39.78元，上行44%
• 中信证券H (6030.HK)：买入，目标价37.70港元，上行31%
• 中金公司H (3908.HK)：买入，目标价29.40港元，上行40%
• 华泰证券A (601688.SS)：买入，目标价30.49元，上行39%
• 华泰证券H (6886.HK)：买入，目标价23.70港元，上行34%
• 国泰海通A (601211.SS)：买入，目标价27.24元，上行40%
• 东方财富 (300059.SZ)：上调至中性，目标价23.70元，上行6%
• 申万宏源A (000166.SZ)：上调至中性，目标价5.29元，上行6%
• 中国银河H (6881.HK)：上调至中性，目标价11.60港元，上行14%

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。