花旗 Snowflake公司（SNOW.US）27财年第二季度管理层回访电话会议纪要

摘要

花旗在Snowflake公布F'2Q27业绩后参加了管理层团体回访，聚焦CoCo带来的飞轮效应与FY27指引上调，维持买入评级和490美元目标价，对比现价305.84美元（2026年9月2日16:00）对应60.2%的预期总回报，市值约1060亿美元。 管理层认为近期业绩并非意外，而是多个变量同时超预期的结果；AI已将买家群体从传统数据团队扩展到CFO、CRO、CMO、CEO等业务领导。 F2Q超预期中50%由AI产品（AIML、Notebook）驱动，其余来自核心工作负载，AI产品带动增量消耗的同时核心Snowflake业务也在加速。 利润率支撑因素包括基础设施经济性改善、云厂商谈判、开源模型改进、AI工作负载规模扩大以及更高效的AI部署与测试流程。 指引层面，近期的beat-and-raise已反映在指引中，管理层仍把3%的产品收入超预期视为稳健季度；观察CoCo两个季度消费行为后预测信心显著提升，但受运营历史有限影响，AI假设中仍保留一定保守性。 全年FCF指引维持不变，更多订单偏向Q4并将现金转化推至FY28，计费、收款与付款动态无变化；长期GAAP盈利目标不变，Snowflake仍预计在Q4 FY27实现GAAP盈利。

主要观点

• 花旗在F'2Q27业绩电话会后参加Snowflake管理层团体回访，核心议题是CoCo的飞轮效应与FY27指引上调。

• 花旗维持买入评级，目标价490美元，现价305.84美元（2026年9月2日16:00），预期股价回报与总回报均为60.2%，市值约1,060亿美元。

• 管理层不认为近期业绩是意外，而是多个变量同时超预期的结果。

• AI将买家群体从传统数据团队扩展至CFO、CRO、CMO、CEO等业务决策层。

• F2Q超预期的50%由AI产品（AIML、Notebook）驱动，其余来自核心工作负载。

• AI产品正在带动增量消耗，同时核心Snowflake业务也在加速。

• 利润率改善的驱动因素包括基础设施经济性改善、云厂商谈判、开源模型改进、AI工作负载规模扩大以及更高效的AI部署与测试流程。

• 近期beat-and-raise季度已反映在指引中，管理层仍将3%的产品收入超预期视为稳健季度。

• 观察CoCo两个季度消费行为后，管理层预测信心显著提升，但因运营历史有限，AI假设中仍保留一定保守性。

• 全年FCF指引维持不变，更多订单偏向Q4并将现金转化推至FY28；计费、收款与付款动态均无变化。

• 核心业务利润率同样受益于AI驱动的消耗增长。

• 长期GAAP盈利目标不变，Snowflake仍预计在Q4 FY27实现GAAP盈利；报告另设有CoCo与CoWork使用趋势章节。

论述逻辑

• F'2Q27业绩超预期 → 花旗参加管理层回访求证超预期来源 → 管理层定性为多个变量同时跑赢而非意外。

• 超预期拆解：50%来自AI产品（AIML、Notebook）、其余来自核心工作负载 → AI扩展买家群体并带动增量消耗，核心业务同步加速，形成CoCo飞轮。

• 利润率路径：基础设施经济性改善、云厂商谈判、开源模型改进、AI规模扩大与更高效部署测试共同支撑利润率，核心业务利润率也受益于AI驱动消耗增长。

• 指引与财务推演：beat-and-raise已入指引、3%产品收入beat仍算稳健、CoCo两季度观察提升预测信心但AI假设保守 → FCF指引维持且现金转化推至FY28、GAAP盈利目标不变（Q4 FY27）→ 支撑花旗维持买入评级与490美元目标价。

关键展望

• Snowflake仍预计在Q4 FY27实现GAAP盈利，长期GAAP盈利目标不变。

• 全年FCF指引维持，更多订单偏向Q4，现金转化将推迟至FY28体现。

• 花旗目标价490美元，预期股价回报60.2%、预期总回报60.2%、预期股息率0.0%，评级为买入。

推荐标的

• Snowflake Inc（SNOW.N）：买入评级，目标价490美元，现价305.84美元（2026年9月2日16:00），预期总回报60.2%；理由是F2Q超预期一半由AI产品驱动、AI扩大买家群体、核心业务加速、利润率多因素改善且GAAP盈利路径（Q4 FY27）明确。