美国银行：美银 华电国际电力（H A）（600027）第二季度因电价惊喜和碳业绩超预期

摘要

公司1H26扣除永续债前净利润同比下降20.5%至31亿元人民币，隐含2Q26净利13亿元（同比-31%），明显好于美银预测的9.89亿元；剔除一次性项目后核心利润同比下降18%。 中期股息同比持平于每股0.09元、派息率由27%升至36%，持股27%的华电新能源贡献投资收益9.45亿元（同比-49%），6月末净负债权益比升至126%。 美银认为季度至今现货煤价已同比上涨24%，煤成本上升将在3Q26压制盈利，叠加2026年燃料成本压力与电价、利用小时数下行，维持看空观点。

主要观点

• 2Q26净利13亿元、同比-31%，显著好于美银预测的9.89亿元；1H26扣除永续债前净利同比-20.5%至31亿元，剔除一次性项目后核心利润同比-18%

• 超预期主因二：碳交易相关收入大幅增加，推动非经营性收入同比飙升723%

• 电价韧性强于同业：1H26综合电价同比+0.2%（同业-5%至-7%），较1Q26的-2.6%改善，隐含2Q26同比+1.2%；煤电电价-0.9%至461元/兆瓦时，气电电价+5.8%至869元/兆瓦时

• 发电量整体下滑：总发电量同比下降13%，煤电/气电/水电发电量分别同比-11%/-19%/-12%

• 现金流走弱：1H26经营现金流同比-41%至91亿元，资本开支42亿元（-27%），自由现金流同比减少48亿元至49亿元；期内新增1.1GW气电装机

• 中期股息每股0.09元、同比持平，派息率36%（1H25为27%）

• 持股27%的华电新能源1H26贡献投资收益9.45亿元、同比-49%，反映新能源行业盈利持续承压；6月末净负债权益比升至126%（2025年末123%）

• 季度拆分（图1）：2Q26收入237.91亿元（同比-10%）、毛利24.98亿元（-17%）、归属净利润13.16亿元（-31%）

• 维持跑输大盘：季度至今现货煤价同比+24%，煤成本上升将压制3Q26盈利；全年看2026年燃料成本压力上升叠加电价与利用小时数下降

• 目标价基础：H股3.50港元基于0.65x目标PBV与2026E ROE 7.6%；A股4.10元基于A/H之间32%溢价

论述逻辑

• 起点：1H26净利同比-20.5%至31亿元，但隐含2Q26净利13亿元远好于美银预测的9.89亿元，即二季度业绩超预期

• 量价结构：1H26综合电价+0.2%显著好于同业-5%至-7%，但总发电量同比-13%，量的层面仍在收缩

• 成本拐点：1H26燃料成本虽回落，但季度至今现货煤价已同比+24%，煤成本上行将压制3Q26盈利

• 结论推演：2026年燃料成本压力上升+电价与利用小时数下降，故维持跑输大盘评级

• 估值落地：0.65x目标PBV对应2026E ROE 7.6%得出H股目标价3.50港元，再按A/H之间32%溢价得出A股目标价4.10元

关键展望

• 3Q26盈利验证点：煤成本上行，季度至今现货煤价同比已上涨24%

• 8月28日下午3:00（香港时间）业绩说明会后将发布补充要点

• 评级与目标价维持不变：H股/A股均为Underperform，目标价3.50港元/4.10元人民币

• 下行风险：中国煤价因经济增长上涨快于预期；公司对煤相关资产的执行能力尚未验证；扩张或需股权融资

• 上行风险：上游煤资产提前投运，或成功收购更具吸引力的煤/电力资产

• 盈利预测路径：2026E/2027E/2028E调整后净利润37.5/38.43/40.86亿元，EPS 0.323/0.331/0.352元，每股股息0.137/0.141/0.151元，2026E股息率4.02%、市盈率10.55x

推荐标的

• 华电国际A股（600027 CH，BofA代码HPIZF）：Underperform（跑输大盘），目标价4.10元人民币、现价4.61元；目标价基于A/H之间32%溢价