2026-09-28 · 天风证券 · 公司/行业基本面

新和成(002001)维生素国产化与创新突破之路

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摘要

天风证券2026年9月28日首次覆盖新和成（002001），给予6个月“买入”评级，当前价25.7元，目标价31.7-37.0元/股。公司以“化工+”“生物+”两大技术平台为核心，依托浙江新昌、浙江上虞、山东潍坊、黑龙江绥化四大生产基地发展功能性化学品，2014-2025年归母净利润复合增速21.3%。营养品板块为收入与毛利主要来源，2015年至2026年上半年收入及毛利占比基本在六成以上（仅2023年毛利占比59%），2009年至今归母净利润变化与维生素A、E、蛋氨酸价格相关度较高。 1H26公司实现收入131.3亿元（yoy+18.3%）、归母净利润40.1亿元（yoy+11.3%），整体毛利率44.2%、净利率30.7%；2025年公司VE产能6万吨（以50%粉计）、VA产能8000吨（折50万IU），并为国内最大PPS生产企业（2.2万吨产能2024年实现100%产能利用率）。报告预计2026/2027/2028年净利润81.2/89.5/98.0亿元，EPS 2.64/2.91/3.19元，参考万华化学、梅花生物、安迪苏2026年平均PE 11.9倍，给予2026年12-14倍PE。风险提示涵盖宏观经济、行业与市场竞争、原材料价格波动、汇率及贸易、在建项目不及预期等。

主要观点

公司以“化工+”“生物+”两大技术平台为核心，依托浙江新昌、浙江上虞、山东潍坊、黑龙江绥化四大生产基地发展功能性化学品，为全球100多个国家和地区的客户提供产品和应用解决方案。

2014-2025年归母净利润复合增速21.3%，医药化工板块销量自5.6万吨升至105.7万吨，其他板块（新材料）销量自467吨升至5.8万吨；营养品收入及毛利占比基本在六成以上（仅2023年毛利占比59%）。

2009年至今归母净利润与VA、VE、蛋氨酸（一期2017年投产）价格变化相关度较高，与产销量相关性有限；同比显著提升年份为2008年（+1683%）、2016年（+199%）、2018年（+81%）、2020年（+65%）、2024年（+117%），与维生素价格周期存在相关性。

1H26收入131.3亿元（yoy+18.3%）、归母净利润40.1亿元（yoy+11.3%），蛋氨酸量价齐升；整体毛利率44.2%、净利率30.7%，期间费用率9.5%，连续多年研发投入占营收超5%（2025年研发费用11亿元，同比+6%）。

公司为国内成功产业化VE两大中间体的首家企业：1994年主环研发成功、1996年异植物醇投产；2003年VE产能含8000吨VE粉与1万吨VE油，2010年非公开发行后1.2万吨VE产能分批于2011/2015年落地，2025年VE产能6万吨（以50%粉计）。

VE持续技改降本：主环改用异佛尔酮法（VE-TQ工艺），废水、废气排放量为原工艺的20%、成本降低约10%；异植物醇改用异戊醛法，成本较原路线下降10%左右，自制异戊醛成本比外购至少低30%。

VA以Roche法构筑全产业链：1998年建成100吨/年VA粉中试装置、2000年2000吨/年规模化生产竣工，2025年VA产能8000吨（折50万IU）；作为中间体原料的柠檬醛产能于2012-2014年提升至6000吨/年。

维生素矩阵扩充与香精香料协同：上市后建设500吨虾青素、80吨胡萝卜素、30吨辅酶Q10、700吨β-紫罗兰酮等，虾青素与胡萝卜素均为VA衍生品；2010年非公开发行募资11.5亿元（净额10.9亿元）投向VE技改与香精香料等项目。

公司是国内最大PPS生产企业：2024年全球PPS产能25.53万吨、我国9万吨、日本11.6万吨占全球产能46%；公司2024年总计2.2万吨PPS产能实现100%产能利用率，另有高温尼龙PPA规划产能1万吨。

HA项目建成后将形成年产10.3万吨HDI、2.1万吨IPDI、2万吨缩二脲（折纯）、8.3万吨HDI三聚体（折纯）、4万吨IPDA、副产10万吨氯化氢（折纯）、6400吨硫酸铵的产能规模。

2024年HDI、ADI、IPDA等产品已经投产，包括2万吨/年IPDA、4000吨/年ADI、3000吨/年HDI，主要处于客户送样、市场开拓过程中，下游客户反馈较好，大生产建设尚处于筹备中。

盈利预测与估值：预计2026/2027/2028年净利润81.2/89.5/98.0亿元；参考万华化学、梅花生物、安迪苏2026年平均PE 11.9倍，给予公司2026年12-14倍PE，对应目标价31.7-37.0元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

论述逻辑

乙氧甲叉破题（1991年开发成功）→1994/1996年相继产业化VE主环与异植物醇，破解两大原料受国际维生素企业垄断的困局→2010年非公开发行募资技改，主环改异佛尔酮法、异植物醇改异戊醛法，排放降至原工艺的20%、成本降低约10%→自柠檬醛始构筑VA全产业链，并扩充虾青素、辅酶Q10、胡萝卜素→以维生素积累向香精香料、PPS/PPA新材料与HA、蛋氨酸等大项目延伸，2024年2.2万吨PPS满产、HDI/ADI/IPDA投产→营养品占收入毛利六成以上、利润与VA/VE/蛋氨酸价格高度相关，1H26收入131.3亿元（yoy+18.3%）、归母净利润40.1亿元（yoy+11.3%）验证成长→预测2026-2028年净利润81.2/89.5/98.0亿元→参考万华化学、梅花生物、安迪苏2026年平均PE 11.9倍，给予2026年12-14倍PE→目标价31.7-37.0元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

关键展望

评级与目标价：给予2026年12-14倍PE，对应目标价31.7-37.0元/股；“买入”评级体系为自报告日后6个月内相对沪深300预期股价相对收益20%以上。

盈利预测：预计2026/2027/2028年净利润81.2/89.5/98.0亿元，按30.73亿元总股本计EPS为2.64/2.91/3.19元；营养品板块2026-2028年收入186/192/199亿元、毛利率假设52%，香精香料收入增速5%/5%/5%、毛利率55%，新材料收入23.3/29.2/55.1亿元、毛利率33%。