伯恩斯坦：欧洲化工：为伊朗相关周期布局，上调阿科玛至与大市同步

原标题：Bernstein European Chemicals：Chemicals： Positioning for an Iran~related cycle and upgrading Arkema to Market~Perform

摘要

伯恩斯坦认为，伊朗相关的地缘政治冲突导致化工供应链中断，有效缓解了部分行业的供应过剩问题，短期内上游企业有望受益。报告上调阿科玛至“与大市同步”评级，认为其盈利下调周期已结束，主要得益于丙烯酸单体领域的超额利润。尽管第二季度看多，但全年预期与市场共识基本一致，预计下半年需求可能因通胀而走弱。工业气体板块仍是首选，林德为最优先标的。报告对涂料板块持谨慎态度，但偏好PPG。整体采取平衡组合策略，核心配置工业气体，辅以BASF和PPG。

主要观点

• 伊朗相关供应中断有效解决了化工行业部分供应过剩问题，即使停火协议达成且霍尔木兹海峡保持开放，堵塞清理仍需较长时间，短期盈利预期存在上行空间。
• 亚洲受供应中断影响最为严重，大量产能宣布不可抗力，而上游生产商受益于稀缺性和强劲定价，尤其是北美天然气基生产成本变化不大。
• 报告覆盖的公司迄今运营问题较少，因此上游化工（尤其是BASF和阿科玛）的近期盈利存在上调空间。
• 然而，价格上涨可能抑制需求，报告对2026财年整体预期与市场共识一致，预计下半年存在下行风险。
• 预计正常化将从夏末开始，源于亚洲供应恢复和通胀导致的需求破坏。PPG近期1Q26 EPS的积极预公告可能预示这一趋势——暗示上半年强劲后未重申全年指引。
• 报告升级阿科玛至“与大市同步”，认为其2026年EBITDA较彭博共识有10%上行空间，盈利下调周期已结束，主要因初级材料板块在中国丙烯酸单体领域获得超额利润。
• 阿科玛在软着陆情景下表现强劲，但建筑业务敞口在高利率和消费者压力下可能不利。
• 工业气体板块仍受青睐，林德为首选，其次为BASF（工业）和PPG（涂料）。三大工业气体巨头均有望受益于强劲定价支撑盈利至2027年。
• BASF在伊朗相关周期中管理能力最佳，预计2026年EBITDA高于指引上限，得益于乙烯和氨等最受干扰供应链的敞口，且农业周期可能于2H26启动，2027年IPO消息值得期待。
• 涂料板块更为谨慎，2026年指引可能面临风险，但PPG因执行力强而获偏好。

论述逻辑

伊朗冲突导致霍尔木兹海峡关闭及卡塔尔不可抗力 → 亚洲化工产能大量不可抗力（Exhibit 8），供应严重短缺 → 上游产品价格飙升（Exhibit 11、12），北美生产商成本不变，利润扩大 → 短期盈利上调，但高价格抑制需求 → 下半年需求可能因通胀破坏而走弱 → 全年预期与共识一致 → 采取平衡组合，工业气体为核心，BASF和PPG领先各自领域，阿科玛因丙烯酸周期结束盈利下调而上调评级。

关键展望

• 报告明确预计正常化将从夏末开始，源于亚洲供应恢复和通胀导致的需求破坏。
• 农业周期可能于2026年下半年启动，BASF的2027年IPO有望提供更多细节。
• 工业气体强劲定价有望支撑盈利至2027年。
• 涂料板块2026年指引可能面临风险。
• 报告未明确给出具体时间窗口或目标价变化。

推荐标的

• 林德（LIN）：评级“跑赢大盘”，目标价564美元，首选股，连续28个季度EPS超预期，安全港且增长加速。
• 空气化工（APD）：评级“跑赢大盘”，目标价344美元，成本改善和定价纪律，氦气复苏。
• 液化空气（AI.FP）：评级“跑赢大盘”，目标价210欧元，利润率持续改善，有望实现2026-27年目标。
• 巴斯夫（BAS.GR）：评级“跑赢大盘”，目标价61欧元，上游短期表现强劲，农业周期和IPO催化剂。
• PPG（PPG）：评级“跑赢大盘”，目标价130美元，战略聚焦有机增长，估值吸引。
• Syensqo（SYENS.BB）：评级“跑赢大盘”，目标价57欧元，增长组合最具吸引力（航空航天、电子），估值不高。
• 阿科玛（AKE.FP）：评级上调至“与大市同步”，目标价64欧元，丙烯酸周期带来超额利润，盈利下调结束。
• 阿克苏诺贝尔（AKZANA）：评级“与大市同步”，目标价57欧元，与Axalta合并存在不确定性。
• Borouge（BOROUGE.UH）：评级“与大市同步”，目标价2.48迪拉姆，受伊朗冲突直接影响。
• 科莱恩（CLN.SW）：评级“与大市同步”，目标价8.30瑞士法郎，盈利风险仍在，增长乏力。
• 索尔维（SOLB.BB）：评级“与大市同步”，目标价27欧元，纯碱市场短期和中期面临挑战。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。