德意志银行：德银 麦当劳（MCD.US）麦当劳投资者日前瞻

摘要

麦当劳将于9月23日在芝加哥总部举办投资者日，DB预计公司公布2027年及2028-2030年选择性财务目标，并详述McDonald's NEXT战略；市场最关注未来10年美国改造周期的公司出资比例与增量资本开支。 门店增长方面，50K全球目标已推迟至2028年，DB假设全球单店增速放缓至3.8-3.9%（2024-2026年为4-4.5%），2030年总门店数达55K+。 G&A自2023年以来占系统销售约2.2%，DB模型2027/2028年约2.1%，每10bps对应1-1.5%的EPS。 近期美国SSS疲软延续至3Q，买方预期QTD小幅下滑、低于一致预期的3Q +0.2%；长期看鸡肉（全球份额约17% vs 牛肉44%）与饮料平台是NEXT最重要的增长抓手。

主要观点

• 9月23日麦当劳将在芝加哥总部举办投资者日，DB预计公司公布2027年及2028-2030年长期选择性财务目标，并详述聚焦下一阶段增长与生产力的McDonald's NEXT战略。

• 市场最关注未来10年美国改造周期的公司分担比例与增量资本开支；按每店55万美元改造成本、公司分担50%测算，对应系统总投资68.75亿美元、公司出资约34亿美元。

• 50K全球门店目标已推迟至2028年；DB假设全球单店增速放缓至3.8-3.9%（2024-2026年为4-4.5%），对应2030年总门店数55K+；目前美国约95%特许经营（2Q26自营店641家）、IOM约90%（自营店1,133家）。

• G&A自2023年以来约占系统销售2.2%（2026年指引亦约2.2%），公司已释放2027年起G&A杠杆的信号，历史上认为约或低于2%是合理长期运行水平；DB模型2027/2028年约2.1%，每10bps对应1-1.5%的EPS。

• 经营利润率当前处于中高40%s区间，DB预计公司指引继续扩张；DB模型2026年47.5%、2027年48.8%、2028年50%，高于一致预期的47.4%/47.8%/48.4%；特许经营占比提升是利好，改造带来的折旧上升部分抵消。

• DB将2026年EPS微降至12.90美元（原12.91美元），3Q/4Q美国SSS下调至持平（原+1/1.5%），大部分被汇率抵消；2027年EPS维持13.89美元；目标价从325美元下调至300美元，对应NTM EBITDA约15x（原~16x）、NTM EPS约24x（原~23x），低于历史估值区间但略高于现价水平。

• 近几个月SSS疲软归因于价值、运营与营销的执行失误，且延续至3Q；买方预期QTD美国SSS小幅下滑，低于一致预期的3Q +0.2%；DB预计公司将level set预期并给出未来几个季度重加速SSS的行动计划，以桥接短期动态与长期叙事。

• 长期增长抓手之一是鸡肉：MCD鸡肉全球份额仅约17%（美国约20%），远低于牛肉的44%；此前的鸡肉尝试多为“半吊子”举措，目前正探索在美国为部分产品引入手裹鸡以更有效对抗鸡肉专门店，已在芝加哥数家门店测试。

• 另一抓手是饮料：新推出的饮料平台已见早期成功，驱动增量客流（过半客流来自午餐后），强食物搭售率推动客单价高出全天平均约50%；新改造将为饮料平台腾出更多空间，自营饮料站正被柜台后厨 crew-pour 系统取代。

• 技术是NEXT生产力核心：预计公司介绍餐厅层的AI点单、后厨（BOH）自动化以降低复杂度、帮助加盟商自筹改造与增长投资；公司层面统一全球技术栈将驱动效率并加速创新，预计是2027年起G&A杠杆的关键驱动。

关键展望

• 9月23日投资者日为核心验证点：预计公布2027年及2028-2030年选择性财务目标与NEXT战略细节，并可能就近期美国趋势level set预期、给出未来几个季度重加速SSS的行动计划。

• 门店与再特许经营指引：DB假设美国和IOM gross opens从2026年的750家放缓至675家、全球单店增速3.8-3.9%、2030年总门店55K+；预计再特许经营活动回升（IOM机会可能更大）。

• 手裹鸡试点扩展时间表：目前在芝加哥数家门店测试，1H27扩展至两个美国市场；新平台需改动餐厅布局、新设备及增量人力，DB预计是中期全国性推广。

• G&A杠杆自2027年启动：公司已释放信号，DB模型2027/2028年G&A约占系统销售2.1%。

• 风险因素：消费支出、通胀、竞争与汇率。

关键图表

图1. 德银与市场一致预期

图2. 麦当劳过去几年的资本开支增长主要由新门店增长驱动，新门店目前占资本开支的大部分

图3. 在示意性情景下，我们估计随着麦当劳与加盟商合作开展下一轮门店改造周期，再投资资本开支未来几年可能增加数亿美元