高盛：水井坊（600779）：2026年中国论坛要点——核心中高端产品承压，渠道调整已启动

原标题：Goldman Sachs Sichuan Swellfun Co.（600779）：China Forum 2026—Key Takeaways：Core mid~to~high end product under pressure；channel actions taken to

摘要

高盛于2026年3月6日在水井坊管理层参加的中国论坛上获得关键信息。报告指出，水井坊核心300-600元价格带产品（尤其是井台）在春节旺季承压，但大众宴席需求同比增长，开瓶率有改善迹象。公司已采取多项措施：暂停2025年8-9月发货、调整独家经销商名单以稳定批发价；推出井台18替代老井台，并计划未来推出井台28；加强二维码促销和宴席推广。渠道库存约3个月，零售端健康。高盛维持卖出评级，12个月目标价26.5元，基于19.3倍2027年预期市盈率折现至2026年底，当前股价36.41元，潜在下行27.2%。2025年营收预计30.38亿元，EPS 0.81元；2026年营收预计32.14亿元，EPS 1.21元。

主要观点

• 春节动销呈哑铃型：超高端和大众产品表现稳健，但300-600元中高端产品（尤其是井台）因商务活动疲弱而承压，与行业趋势一致。
• 春节前10天大众宴席需求同比增长，带动开瓶率趋于稳定/改善，其中臻酿八号开瓶率持平。
• 公司聚焦经典产品升级：推出井台18（批发价目标400元）替代老井台以修复价格体系，未来计划推出井台28替代新井台。
• 开发年轻化/轻度饮酒场景：推出29度真欣真意产品，覆盖小聚、年轻人和女性饮酒场景。
• 加强消费者互动：通过二维码促销提升开瓶率，并加大宴席推广投入。
• 渠道调整：2025年6月反腐政策后调整独家经销商名单；2025年8-9月暂停发货以保护批发价，批发价自2025年9-10月起逐步企稳。
• 当前独家经销商和一级经销商渠道库存约3个月，零售店库存健康。
• 2025年四季度仍面临压力（但较三季度缓和），2026年一季度继续控制发货和预收款，春节/一季度无固定预收款要求。
• 公司未设定春节开门红KPI，2026财年对经销商实施相对宽松的KPI，并自去年起调整预收款政策以缓解经销商现金流压力。
• 高盛维持卖出评级，12个月目标价26.5元，基于19.3倍2027年预期市盈率折现至2026年底，股权成本10.9%。

论述逻辑

高盛通过管理层交流发现，水井坊核心中高端产品（300-600元）在春节旺季受商务活动疲弱拖累，动销压力大，但大众宴席需求增长提供部分支撑。公司主动采取产品升级（井台18/28）、渠道调整（暂停发货、优化经销商名单）和营销创新（二维码、宴席推广）等措施，旨在稳定价格体系并提升开瓶率。然而，高盛认为这些措施尚不足以扭转短期基本面压力，因此维持卖出评级，目标价隐含27.2%下行空间。

关键展望

• 报告未明确给出未来验证点或时间窗口，但提及公司2026财年将实施宽松KPI，并继续观察渠道库存消化和价格体系恢复情况。
• 上行风险：典藏系列扩张、天号陈在大众市场渗透超预期、库存消化好于预期。

推荐标的

• 水井坊（600779.SS）：评级卖出，12个月目标价26.5元，当前价36.41元，下行27.2%。理由：核心中高端产品承压，渠道调整效果待观察。

关键图表

• 报告未提供可裁切的关键图表。